序論：寫作是一種深度的自我表達(dá)。它要求我們深入探索自己的思想和情感，挖掘那些隱藏在內(nèi)心深處的真相，好投稿為您帶來了七篇資產(chǎn)證券化的優(yōu)缺點(diǎn)范文，愿它們成為您寫作過程中的靈感催化劑，助力您的創(chuàng)作。

篇(1)

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化 稅收問題 資產(chǎn)管理

一、資產(chǎn)證券化的概況

（一）資產(chǎn)證券化的含義

實(shí)際上，關(guān)于資產(chǎn)證券化的界定學(xué)術(shù)界還沒有形成統(tǒng)一的觀點(diǎn)，文章從微觀角度上去審視資產(chǎn)證券化。狹義上來講，資產(chǎn)證券化是指發(fā)起人將未來可能產(chǎn)生的現(xiàn)金資產(chǎn)，銷售給特定的人群，特定人群以資產(chǎn)或者資產(chǎn)組合產(chǎn)生的現(xiàn)金流為基礎(chǔ)，向投資者提供質(zhì)優(yōu)流通的證券結(jié)構(gòu)性融資服務(wù)。

（二）資產(chǎn)證券化的特點(diǎn)

其一，獨(dú)特的資產(chǎn)支持性。相對于傳統(tǒng)直接融資方式，資產(chǎn)證券化的主要特點(diǎn)在于資產(chǎn)支持性，具體體現(xiàn)在可以將基礎(chǔ)資產(chǎn)獲得的收益化為投資者的收益，也就是說在此過程中的資產(chǎn)未來現(xiàn)金流不僅僅可以實(shí)現(xiàn)信用證券發(fā)行方式的優(yōu)化，還可以做好結(jié)構(gòu)調(diào)整和安排，這些都是資產(chǎn)支持性的基本要求。其二，優(yōu)越的結(jié)構(gòu)性。資產(chǎn)證券化主要體現(xiàn)在內(nèi)部結(jié)構(gòu)安排和發(fā)起人可以借助spv實(shí)現(xiàn)融資，這是一種間接的方式，不屬于簡單的線性融資結(jié)構(gòu)，而在對于風(fēng)險(xiǎn)和收益進(jìn)行綜合考慮之后進(jìn)行的安排。其三，資產(chǎn)證券化的表外融資性，這對于商業(yè)銀行資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，資本需求壓力的緩解都有著積極的意義。

（三）資產(chǎn)證券化的作用

資產(chǎn)證券化的作用主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：其一，有利于資產(chǎn)流動(dòng)性的提高；其二，有利于規(guī)避融資過程中信息不對稱的問題，實(shí)現(xiàn)資本管理質(zhì)量的不斷提高；其三，有利于資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化升級，最大限度的實(shí)現(xiàn)對于資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的控制和管理；其四，有利于實(shí)現(xiàn)商業(yè)銀行資本利用率的不斷提高，從而實(shí)現(xiàn)其盈利能力的增強(qiáng)。

二、中國資產(chǎn)證券化稅收問題

對于我國資產(chǎn)證券化的實(shí)際情況進(jìn)項(xiàng)調(diào)查和研究，我們發(fā)現(xiàn)存在大量的問題和缺陷，具體表現(xiàn)為以下幾個(gè)方面：其一，資產(chǎn)證券化沒有融入稅法體系，缺乏相應(yīng)的法律法規(guī)，在這樣的情況下很容易早餐重復(fù)征稅的情況，這對于發(fā)起人，SPV或者投資者說都是不利的。具體來講，對于發(fā)起人來講，資產(chǎn)銷售的收益應(yīng)該上繳所得稅，而資產(chǎn)銷售過程中造成的損失卻沒有辦法去確認(rèn)；對于SPV來講，其發(fā)行證券收入，權(quán)益賠付環(huán)節(jié)受到債務(wù)人支付的先進(jìn)等動(dòng)作的執(zhí)行，都需要支付所得稅。對于投資者來講，同樣要對于證券收益繳納所得稅。其二，SPV組織形式不合理，以信托形式開展，缺乏健全的稅制作保證，兩者之間的銜接出現(xiàn)了錯(cuò)位，很容易造成各方面的利益矛盾。具體來講，在實(shí)際證券資本化的流程來看，受益人是收益者，他應(yīng)該為自己的收益繳納稅收，此時(shí)不需要發(fā)行人，SPV和投資者共同去進(jìn)行所得稅的繳納，。其三，資產(chǎn)證券化操作過程中涉及到的印花稅，將對于二級市場的發(fā)展造成負(fù)面影響，客觀上限制了資本流動(dòng)性的發(fā)展。相對于發(fā)達(dá)國家來講，或者停止征收印花稅，或者以低稅率的方式去征收，這樣的做法是有深刻原因的。

三、如何采取有效的措施去解決稅收問題

（一）建立健全資產(chǎn)證券化的立法體系

首先，在遵照我國目前法系類型的基礎(chǔ)上，嚴(yán)格依照立法程序，針對于資產(chǎn)證券化進(jìn)行立法工作，實(shí)現(xiàn)法律空白的填補(bǔ)，將資產(chǎn)證券化納入到我國法律體系中去，從而為各項(xiàng)資產(chǎn)證券化稅收工作的開展打下堅(jiān)實(shí)的法制基礎(chǔ)；其次，設(shè)立專門的匯總立法部門，結(jié)合國內(nèi)外資產(chǎn)證券化的優(yōu)缺點(diǎn)，以及我國資產(chǎn)證券化的發(fā)展水平，實(shí)現(xiàn)法律資源的夯實(shí)，以做好對于資產(chǎn)證券化稅收法制的調(diào)整和改善；最后，正視我國資本市場不發(fā)達(dá)的現(xiàn)實(shí)，不斷提高中介服務(wù)質(zhì)量，實(shí)現(xiàn)投資者投資觀念的提高，理清資產(chǎn)證券化過程中權(quán)利和責(zé)任，實(shí)現(xiàn)全面的資產(chǎn)證券化知識(shí)教育和宣傳。

（二）積極給予SPV免稅載體資格

從理論上來講，證券化的主要優(yōu)勢在于證券化操作載體SPV的出現(xiàn)，在此基礎(chǔ)上形成的特殊法律結(jié)構(gòu)，應(yīng)該在證券化專項(xiàng)立法中有所規(guī)定。具體來講，我們需要做好以下幾方面的工作：其一，積極采用信托結(jié)構(gòu)去實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)破產(chǎn)的隔離，在此基礎(chǔ)上有信托投資公司擔(dān)當(dāng)資產(chǎn)受托人的角色，以信托資產(chǎn)為基礎(chǔ)，實(shí)現(xiàn)證券化過程的完成。其二，以公司形式SPV構(gòu)建的方式去發(fā)行資產(chǎn)擔(dān)保證券，以便完成證券化流程。其三，需要注意的是上述兩種方式都應(yīng)該屬于免稅載體，這不僅僅能夠最大限度的規(guī)避重復(fù)征稅的問題，還將成為資產(chǎn)證券化健康發(fā)展的基礎(chǔ)和前提，信托稅制也在這樣的環(huán)境下不斷完善。

（三）實(shí)現(xiàn)證券化稅收負(fù)擔(dān)的緩解

通過大量的調(diào)查發(fā)現(xiàn)，很多其他國家都停止了證券化稅收，或者以低稅率的方式來進(jìn)行，這樣做是考慮到證券化可持續(xù)發(fā)展的。對于我國來講，雖然資產(chǎn)證券化還處于探索階段，但是稅收負(fù)擔(dān)過重，往往將不利于其健康持續(xù)的發(fā)展，對此我們應(yīng)該保持支持鼓勵(lì)的態(tài)度，給予其充分的稅收優(yōu)惠，以保證資產(chǎn)證券化的不斷發(fā)展。

四、結(jié)束語

綜上所述，中國資產(chǎn)證券化稅收方面還存在很多的問題，對此我們應(yīng)該正視，積極采取有效的措施去進(jìn)行調(diào)整和改善，為實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券化的健康，持續(xù)，合理，科學(xué)的發(fā)展打下基礎(chǔ)。我相信，隨著我國市場經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，資產(chǎn)證券化的趨勢不斷明顯，其在我國國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中的作用將越來越重要。

參考文獻(xiàn)：

[1]何小鋒.資產(chǎn)證券化：中國的模式[M].北京大學(xué)出版社2002

篇(2)

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化；住房抵押貸款；信用風(fēng)險(xiǎn)；風(fēng)險(xiǎn)防范現(xiàn)代營銷

一、浙江省住房抵押貸款現(xiàn)狀

隨著我國經(jīng)濟(jì)不斷發(fā)展提高和房地產(chǎn)市場的持續(xù)利好，住房抵押貸款的規(guī)模也在逐年增長，并表現(xiàn)出個(gè)人住房貸款在貸款余額中所占比例變大且飛速增長的特征，這也體現(xiàn)出有越來越多的資金流入房地產(chǎn)市場。浙江省地處我國東南沿海地帶，經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有特色且較快，是我國國民經(jīng)濟(jì)的重要組成部分。2014年至2016年浙江省個(gè)人住房抵押貸款余額逐漸增加，截至2016年，浙江省個(gè)人住房貸款新增3632.2億元，增速維持在25%左右，約占全國個(gè)人住房貸款余額的0.007%，這說明在浙江省內(nèi)越來越多的人參與到住房抵押貸款中，全省一般貸款加權(quán)平均利率為5.9%，同比下降0.63個(gè)百分點(diǎn)貸款利率下滑更加促進(jìn)貸款人數(shù)增加，刺激經(jīng)濟(jì)增長。2016年浙江省銀行業(yè)不良貸款首次實(shí)現(xiàn)下降，年末不良貸款余額1776.9億元，其余額比年初減少31.6億元；不良貸款率比2015年下降0.2個(gè)百分點(diǎn)為2.2%，浙江省不良貸款率的下滑表明優(yōu)質(zhì)貸款的持續(xù)增加，貸款結(jié)構(gòu)改善，減少浙江省住房抵押資產(chǎn)證券化信用風(fēng)險(xiǎn)的積累。

二、浙江省住房抵押貸款資產(chǎn)證券化信用風(fēng)險(xiǎn)分析

控制好資產(chǎn)證券化的流動(dòng)性，最主要的是控制好住房抵押貸款資產(chǎn)池的現(xiàn)金流，如果住房抵押貸款出現(xiàn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，中間參與方的傭金報(bào)酬和投資者的投資收益將不可避免必然受到影響。因而借款人的信用風(fēng)險(xiǎn)，成為住房抵押貸款資產(chǎn)證券化面臨的非常重要的風(fēng)險(xiǎn)形式。提前償付風(fēng)險(xiǎn)和違約風(fēng)險(xiǎn)，主要來源于基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量，是住房抵押貸款資產(chǎn)證券化主要存在兩種信用風(fēng)險(xiǎn)。在建成資產(chǎn)證券化的抵押貸款資產(chǎn)池之后，就會(huì)出現(xiàn)借款人支付延遲，提前支付還款所導(dǎo)致的損失，由此借款人延期支付被稱為違約風(fēng)險(xiǎn)和借款人提早支付被稱為提前償付風(fēng)險(xiǎn)。本文在此重點(diǎn)分析家庭可支收入、房屋價(jià)格、基準(zhǔn)利率水平三個(gè)主要因素的變動(dòng)，對違約風(fēng)險(xiǎn)和提前還款風(fēng)險(xiǎn)的影響。

1.家庭可支配收入

隨著經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)就業(yè)率就會(huì)升高，增加家庭可支配收入水平，家庭提前償還貸款的能力提高，這時(shí)發(fā)生對抵押貸款提前償付的概率增加。同時(shí)考慮到浙江省的貸款結(jié)構(gòu)中主要是以成長空間大的家庭為主，他們更容易具備提早償還貸款的能力。抵押貸款提前被償還的發(fā)生概率，會(huì)隨著貸款者家庭可支配收入正向變化增加，抵押貸款提前償付風(fēng)險(xiǎn)會(huì)隨著借貸款者個(gè)人可支配金錢數(shù)額降低變小。2012年至2016年浙江省城鎮(zhèn)居民人均可用于支配的收入和農(nóng)村居民人均可支配收入呈現(xiàn)增長趨勢，城鎮(zhèn)居民人均可支配收入明顯高于農(nóng)村居民人均可支配收入，總量大約是農(nóng)村居民的可支配收入的兩倍，增長幅度也高于其農(nóng)村居民可支配收入。因此手中持有的金錢也逐步增加，家庭可以提早償還貸款的能力逐漸地增強(qiáng)，又因?yàn)樗麄儾幌矚g背負(fù)債務(wù)也不習(xí)慣超前消費(fèi)，這時(shí)候發(fā)生提前償付抵押貸款的概率也會(huì)大大增加。貸款者的個(gè)人可支配的工資收入和提早償付貸款風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系為相同方向的正向變動(dòng)關(guān)系，家庭可支配收入與違約風(fēng)險(xiǎn)表現(xiàn)為反向變動(dòng)關(guān)系。隨著浙江省城鎮(zhèn)居民人均可支配收入和農(nóng)村居民人均可支配收入增長，提前償還能力增強(qiáng)，提前償付風(fēng)險(xiǎn)增加，抵押貸款違約風(fēng)險(xiǎn)隨之降低。

2.房屋價(jià)格

從2013至2016年底，浙江省房地產(chǎn)價(jià)格不斷攀升，其中杭州市房價(jià)為最高，寧波市其次，增長幅度為逐年增加，杭州市2016年房價(jià)相比2015年約增加了1倍，其余幾個(gè)城市也有不同程度的增長，這在將基礎(chǔ)資產(chǎn)的還未發(fā)生的潛存信用風(fēng)險(xiǎn)大大遮擋。如若出現(xiàn)宏觀上經(jīng)濟(jì)情況出現(xiàn)變動(dòng)，由此導(dǎo)致的信用風(fēng)險(xiǎn)將大大增加。在較短的時(shí)期內(nèi)，由于住房需求不易有較大變動(dòng)，因此浙江省房價(jià)格普遍上揚(yáng)的趨勢基本不發(fā)生太大變化。這種情況就會(huì)形成，那些貸款機(jī)構(gòu)受到房價(jià)的上漲的影響就會(huì)下放借出貸款的標(biāo)準(zhǔn)，增加發(fā)放的貸款總量，貸款量增大就會(huì)更加促進(jìn)導(dǎo)致房價(jià)的繼續(xù)上漲，這樣相互扶持繼續(xù)上漲；然而貸款者的貸款違約風(fēng)險(xiǎn)也在房價(jià)的上爬中繼續(xù)隱藏著。但是，如同經(jīng)濟(jì)有周期一樣，住房市場呈現(xiàn)出周期性上升下降不斷發(fā)展的市場，不能實(shí)現(xiàn)不斷地上漲情況。銀行住房抵押貸款的違約風(fēng)險(xiǎn)會(huì)因?yàn)榻?jīng)濟(jì)中出現(xiàn)利息上升、稅收上升等開始對于房價(jià)產(chǎn)生抑制，房價(jià)開始緩慢下降的場面而浮出水面。如果住房抵押貸款中信用產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)增大，則一定會(huì)引發(fā)以住房抵押貸款作為資金池的證券信用風(fēng)險(xiǎn)的增加，這說明浙江省房價(jià)一旦出現(xiàn)下降趨勢，銀行住房抵押貸款的違約風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)增加，但提前償還風(fēng)險(xiǎn)會(huì)變小。

3.基準(zhǔn)利率水平

如果央行上調(diào)貸款的基準(zhǔn)利率水平，這會(huì)直接影響到抵押貸款市場利率也上升，貸款人會(huì)因?yàn)橹Ц顿J款利息增多，面臨融通資金的成本提高，將來償還貸款的壓力變大，為了避免面臨變高的利息成本，貸款人可能會(huì)選擇提早還款，提前還款風(fēng)險(xiǎn)增加；相反情況，在其他因素穩(wěn)定的條件下，借款人的支出的利息隨著借貸基準(zhǔn)利率程度的調(diào)低和抵押貸款市場利率下降，也就會(huì)減少，減輕了借款人未來要償還抵押貸款的心理壓力，此時(shí)理智的借款人不可能會(huì)提早還款，提前還款風(fēng)險(xiǎn)大大降低。如果住房抵押貸款采取浮動(dòng)利率形式，抵押貸款中提早償還風(fēng)險(xiǎn)隨市場基準(zhǔn)利率增加也上升：抵押貸款提早支付風(fēng)險(xiǎn)，隨著市場上基準(zhǔn)的利率水平下滑也緩慢下降。以上分析表現(xiàn)出貸款市場基準(zhǔn)利率與提提早償還的風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系表現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系。還需要關(guān)注其他信用風(fēng)險(xiǎn)。由房地產(chǎn)開發(fā)商導(dǎo)致的信用性風(fēng)險(xiǎn)，主要是由于開發(fā)商為了私利所建住房質(zhì)量較差，或者各種原因?qū)е碌姆康禺a(chǎn)開發(fā)商的住房不能按期交付，因此影響抵押貸款的償還，導(dǎo)致貸款者出現(xiàn)違約現(xiàn)象或者還款意愿度降低。第三方中介機(jī)構(gòu)主要指第三方中介機(jī)構(gòu)，如信用評級、律師和會(huì)計(jì)師事務(wù)所等機(jī)構(gòu)，由于信用評級機(jī)構(gòu)等可能會(huì)出現(xiàn)的不盡職行為，向市場提供不及時(shí)、不公正的審核信息，對于存在風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)品審核結(jié)果出現(xiàn)錯(cuò)誤，這樣來誤導(dǎo)市場參與者，由此構(gòu)成了第三方中介機(jī)構(gòu)的信用風(fēng)險(xiǎn)。目前，浙江省經(jīng)濟(jì)形勢發(fā)展良好，住房抵押貸款證券化信用風(fēng)險(xiǎn)還未大規(guī)模發(fā)生處于隱藏階段。浙江省的住房抵押貸款在風(fēng)險(xiǎn)控制方面，采取了一些首付要求等的防范措施。但是，防范信用風(fēng)險(xiǎn)成為當(dāng)務(wù)之急，主要是因?yàn)閬碜杂诨A(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量方面，房地產(chǎn)處于的市場環(huán)境以及利率政策等風(fēng)險(xiǎn)誘發(fā)因素?；A(chǔ)資產(chǎn)池借款人的還款意愿和償還能力還是對信用風(fēng)險(xiǎn)變動(dòng)的主要原因。從短期來看，目前利率的上升、房價(jià)的下跌并沒有使浙江省住房抵押貸款證券化信用風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生變化。從長遠(yuǎn)來看，其住房抵押貸款支持證券中產(chǎn)生的信用風(fēng)險(xiǎn)，會(huì)因?yàn)榉课輧r(jià)格的下跌而上升。由于在浙江省房地產(chǎn)市場存在嚴(yán)重的房價(jià)哄抬情況，再加上人們認(rèn)為未來房價(jià)基本不會(huì)大幅下降，投資住房十分穩(wěn)定，因此有效的需求并不能實(shí)現(xiàn)，房價(jià)進(jìn)一步下降的可能將會(huì)大大增加。

篇(3)

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關(guān)鍵詞：災(zāi)后援助;保險(xiǎn)市場;巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化;我國實(shí)施巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化有利條件

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一、各國巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)方式

日本家庭財(cái)產(chǎn)地震保險(xiǎn)由政府和民間保險(xiǎn)公司共同承擔(dān)保險(xiǎn)責(zé)任。較小的巨災(zāi)損失由民營保險(xiǎn)公司承擔(dān)，大的巨災(zāi)損失由民營保險(xiǎn)公司和政府共同承擔(dān)，特大的巨災(zāi)損失主要由政府承擔(dān)。這樣的保險(xiǎn)制度不僅克服了民營保險(xiǎn)公司對巨大的地震損失所承受的賠償能力限制，使遭受地震損失的被保險(xiǎn)人獲得必要的救助，還能有效地降低政府承擔(dān)的責(zé)任。

新西蘭應(yīng)對地震等巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)的系統(tǒng)由地震委員會(huì)、保險(xiǎn)公司和保險(xiǎn)協(xié)會(huì)構(gòu)成。地震委員會(huì)負(fù)責(zé)法定保險(xiǎn)的損失賠償，保險(xiǎn)公司依據(jù)保險(xiǎn)合同負(fù)責(zé)超出法定保險(xiǎn)責(zé)任的損失賠償，保險(xiǎn)協(xié)會(huì)啟動(dòng)應(yīng)急計(jì)劃。

我國是世界上自然災(zāi)害類型多、發(fā)生頻繁、災(zāi)害損失最嚴(yán)重的少數(shù)國家之一。地震、干旱、洪澇、暴風(fēng)、滑坡、農(nóng)林病害和森林火災(zāi)等自然災(zāi)害幾乎年年發(fā)生，造成了巨大的損失。

目前，我國對于巨災(zāi)的補(bǔ)償方式主要是政府的無償賑災(zāi)和救濟(jì)，但是數(shù)額十分有限，同時(shí)也造成沉重的財(cái)政負(fù)擔(dān)。商業(yè)保險(xiǎn)雖曾經(jīng)介入過巨災(zāi)市場，但由于自身規(guī)模和承保技術(shù)的限制，也無法承擔(dān)巨額賠償。因此，借鑒保險(xiǎn)發(fā)達(dá)國家的成熟經(jīng)驗(yàn)，進(jìn)行保險(xiǎn)創(chuàng)新，借助保險(xiǎn)衍生工具開拓我國的巨災(zāi)保險(xiǎn)市場，成為保險(xiǎn)業(yè)面臨的重大課題。

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二、巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化

20世紀(jì)90年代天然巨災(zāi)的重創(chuàng)，使得保險(xiǎn)業(yè)和再保險(xiǎn)業(yè)均受重大的損失，保險(xiǎn)公司和再保險(xiǎn)公司承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的能力急劇下降，造成費(fèi)率上漲，保險(xiǎn)合同條款不穩(wěn)定等問題，凸顯出以傳統(tǒng)再保險(xiǎn)市場作為巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)管理工具的局限，保險(xiǎn)公司和再保險(xiǎn)公司紛紛尋求其他的轉(zhuǎn)移巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)的工具，證券風(fēng)險(xiǎn)巨災(zāi)化基于上述經(jīng)營理念的變革應(yīng)運(yùn)而生。

巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化指創(chuàng)造性地運(yùn)用各種金融手段，實(shí)現(xiàn)用資本市場的力量來分散巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)的過程。通過巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化的方式，保險(xiǎn)業(yè)利用其豐富的風(fēng)險(xiǎn)管理經(jīng)驗(yàn)與專業(yè)的承保和理賠技術(shù)開展巨災(zāi)承包業(yè)務(wù)，資本市場利用其雄厚的資金實(shí)力與規(guī)范的市場運(yùn)作提供支持，從而共同應(yīng)對巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)。

巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化產(chǎn)生的原因：

1.巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)的頻繁發(fā)生

天然及人為巨災(zāi)發(fā)生的時(shí)間、頻率是無法預(yù)測、預(yù)防的。巨災(zāi)一旦發(fā)生，損失慘重，保險(xiǎn)人、再保險(xiǎn)人將要承擔(dān)高額賠款。例如，2001年巨災(zāi)令全球保險(xiǎn)公司損失了135億美元。巨額的賠付令保險(xiǎn)人、再保險(xiǎn)人難以承保新業(yè)務(wù)，所以以營利為目的的保險(xiǎn)人和再保險(xiǎn)人對巨災(zāi)保險(xiǎn)是望而卻步的。另一方面無論是個(gè)人還是企業(yè)在認(rèn)識(shí)到巨災(zāi)的嚴(yán)重后果后希望將這一風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給保險(xiǎn)人，這樣就形成了傳統(tǒng)保險(xiǎn)、再保險(xiǎn)需求與供給之間的矛盾。傳統(tǒng)保險(xiǎn)體系難以消化巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)的現(xiàn)實(shí)促使人們尋找新的可以分配巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)的方式，運(yùn)作成熟、資金實(shí)力雄厚的資本市場進(jìn)入了人們的視野。

2.傳統(tǒng)保險(xiǎn)體系的局限性

目前保險(xiǎn)技術(shù)水平限制了保險(xiǎn)人、再保險(xiǎn)人承保巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)的能力。傳統(tǒng)保險(xiǎn)所能提供的保險(xiǎn)、再保險(xiǎn)產(chǎn)品的數(shù)量和種類有限。與此同時(shí)，在傳統(tǒng)保險(xiǎn)體系中，再保險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)主體是同原保險(xiǎn)人存在交易關(guān)系的再保險(xiǎn)人，風(fēng)險(xiǎn)損失完全是由保險(xiǎn)市場自身消化，一旦再保險(xiǎn)人財(cái)務(wù)狀況出現(xiàn)危機(jī)很難對保險(xiǎn)事故賠付時(shí)，將給原保險(xiǎn)人和投保人造成巨大損失，甚至影響整個(gè)保險(xiǎn)業(yè)的穩(wěn)定發(fā)展。這就是說傳統(tǒng)的再保險(xiǎn)只是將風(fēng)險(xiǎn)在保險(xiǎn)系統(tǒng)內(nèi)部進(jìn)一步分散，并不與其他金融工具融合，一旦發(fā)生巨大災(zāi)害，就難免遭受重創(chuàng)。

3.資本市場的規(guī)模擴(kuò)張與金融創(chuàng)新的發(fā)展

資本市場是現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)不可缺少的組成部分，資本市場發(fā)展速度快、容量大，資金實(shí)力雄厚，風(fēng)險(xiǎn)承受能力強(qiáng)。發(fā)達(dá)國家的資本市場經(jīng)過長期的發(fā)展，投資銀行、信用評級機(jī)構(gòu)、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所等機(jī)構(gòu)積累了豐富的經(jīng)驗(yàn)，債券、期貨、期權(quán)等投資工具運(yùn)作比較規(guī)范，這為巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化奠定了基礎(chǔ)。同時(shí)，資本市場投資者隊(duì)伍逐漸擴(kuò)大，他們希望能夠出現(xiàn)新型的投資工具，以滿足其多層次的投資需求。

20世紀(jì)70年代，金融創(chuàng)新異軍突起，在傳統(tǒng)的金融工具基礎(chǔ)上，出現(xiàn)了一系列的用于規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)的金融期貨、期權(quán)等金融衍生工具。實(shí)施巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化，借助資本市場分散風(fēng)險(xiǎn)，以提高保險(xiǎn)人的承保能力，就成為金融創(chuàng)新的一個(gè)發(fā)展趨勢。

巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化的主要形式

巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化的主要形式有巨災(zāi)債券、巨災(zāi)期權(quán)、巨災(zāi)期貨、巨災(zāi)互換、或資本票據(jù)、巨災(zāi)股權(quán)賣權(quán)和信用融資等。其中在國際上取得較好市場表現(xiàn)的巨災(zāi)債券非常值得我國研究和應(yīng)用。

巨災(zāi)債券的運(yùn)作模式：

在該模型中巨災(zāi)債券發(fā)行人（國際上簡稱SPV，Special Purpose Vehicle）一方面與保險(xiǎn)業(yè)務(wù)分出公司簽訂再保險(xiǎn)合同，提供再保險(xiǎn)保障，另一方面面向資本市場上的投資者發(fā)行巨災(zāi)債券，將巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)分散到眾多的投資者身上。SPV將分保費(fèi)和發(fā)行債券所得中可以用于長期投資的部分存入信托基金，獲取投資收益，另一部分用于短期投資，保持資金的高流動(dòng)性。在規(guī)定的期限內(nèi)，若“觸發(fā)事件”①?zèng)]有發(fā)生，SPV將定期向投資者支付較高的利息，到期時(shí)償還債券本金；若“觸發(fā)事件”發(fā)生了，SPV將向保險(xiǎn)業(yè)務(wù)分出公司支付賠款，投資者損失程度依債券類型而定。



三、我國發(fā)展巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化

發(fā)展我國巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化的必要性

1.發(fā)展巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化是緩解我國保險(xiǎn)業(yè)潛在巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)壓力的迫切需要

由于地震等巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)不在我國財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)的承包范圍內(nèi)，所以現(xiàn)在保險(xiǎn)公司和再保險(xiǎn)公司并沒有巨災(zāi)賠償?shù)慕?jīng)歷，但是隨著我國市場經(jīng)濟(jì)的日趨成熟巨災(zāi)保險(xiǎn)勢必會(huì)進(jìn)入保險(xiǎn)承包的范圍內(nèi)，巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)將成為我國保險(xiǎn)業(yè)不得不面臨的壓力。

2.發(fā)展巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化是我國保險(xiǎn)業(yè)整體水平不高、償付能力不足的現(xiàn)實(shí)要求

與國際保險(xiǎn)同行相比，我國保險(xiǎn)公司的償付能力明顯不足。預(yù)計(jì)到2020年，我國保險(xiǎn)業(yè)保費(fèi)規(guī)模將達(dá)到2.8萬億元，如果按照國際資本市場現(xiàn)行的一般水平及1∶2的資本杠桿比率計(jì)算，保險(xiǎn)業(yè)凈資產(chǎn)需達(dá)到1.4萬億元。償付能力不足的保險(xiǎn)業(yè)必然難以經(jīng)受洪水、地震以及恐怖事件等巨災(zāi)損失的沖擊。隨著人們對保險(xiǎn)的熟悉，利用創(chuàng)新工具進(jìn)行必要的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁一定會(huì)大量增加，這將促使巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券等保險(xiǎn)連接型證券的發(fā)行成為可能。轉(zhuǎn)貼于

3.發(fā)展巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券是我國保險(xiǎn)業(yè)參與國際競爭的重要途徑

當(dāng)前國際保險(xiǎn)業(yè)的發(fā)展趨勢是:一方面?zhèn)鹘y(tǒng)保險(xiǎn)市場日趨飽和，可開拓空間越來越小;另一方面，巨災(zāi)保險(xiǎn)市場上有著巨大潛在需求和現(xiàn)實(shí)需求，隨著巨災(zāi)損失的劇增，巨災(zāi)保險(xiǎn)己經(jīng)成為保險(xiǎn)業(yè)未來新的增長點(diǎn)。同時(shí)，隨著我國保險(xiǎn)市場的開放，即使國內(nèi)保險(xiǎn)公司不去開發(fā)巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券這類金融創(chuàng)新工具，國外保險(xiǎn)業(yè)巨頭也不會(huì)放棄這塊潛力市場。1998年，瑞士再保險(xiǎn)公司與北京師范大學(xué)合作，聯(lián)合繪制“中國巨型電子災(zāi)難地圖”。該圖搜集了從12世紀(jì)至今的歷史、地理及氣候等各類數(shù)據(jù)。對于保險(xiǎn)公司來說，這張地圖將成為風(fēng)險(xiǎn)評估和保單定價(jià)的無價(jià)之寶。保險(xiǎn)公司在做巨災(zāi)業(yè)務(wù)時(shí)就可以以精確的原始數(shù)據(jù)為依據(jù)，確定在不同地區(qū)承保的不同費(fèi)率。瑞士再保險(xiǎn)公司對于制作這份”中國災(zāi)害地圖“的熱衷，是急于染指尚未開墾的中國巨災(zāi)保險(xiǎn)市場的明證。而我國保險(xiǎn)公司無論是在規(guī)模上還是技術(shù)上與外資公司都有一定差距，所以我國保險(xiǎn)公司應(yīng)該借鑒國外的先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)和技術(shù)，利用后發(fā)優(yōu)勢，開發(fā)巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券等新型金融工具，轉(zhuǎn)移承保風(fēng)險(xiǎn)，提高承保能力和償付能力。



我國實(shí)施巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化的有力條件

首先，經(jīng)過多年的發(fā)展，我國資本市場已經(jīng)初具規(guī)模，無論是市場的監(jiān)管、證券的定價(jià)、發(fā)行技術(shù)還是投資者的投資理念都比較成熟。

其次，在我國已經(jīng)有一些資產(chǎn)證券化的研究和實(shí)踐探索。例如，中國遠(yuǎn)洋運(yùn)輸總公司、珠海高速和深圳中集集團(tuán)都有成功的資產(chǎn)證券化的經(jīng)驗(yàn)。另外中國人民銀行、建設(shè)銀行和工商銀行等國內(nèi)機(jī)構(gòu)已經(jīng)紛紛發(fā)出正面信息，資產(chǎn)證券化在國內(nèi)的發(fā)展大有可以燎原之勢。這些資產(chǎn)證券化的經(jīng)驗(yàn)和國際保險(xiǎn)證券化的經(jīng)驗(yàn)，可以為我們進(jìn)行保險(xiǎn)證券化的理論研究、產(chǎn)品設(shè)計(jì)和發(fā)行提供經(jīng)驗(yàn)。

最后，我國保險(xiǎn)精算的發(fā)展也取得了長足的發(fā)展，我國成立了自己的精算學(xué)會(huì)，從事精算理論研究和實(shí)踐探索的人員也已經(jīng)初具規(guī)模，現(xiàn)有的精算理論研究和技術(shù)水平能夠保證對保險(xiǎn)證券化的理論研究水平與世界先進(jìn)水平接軌，滿足保險(xiǎn)證券化實(shí)踐的需要。

發(fā)展巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化的對策建議

1.加強(qiáng)保險(xiǎn)、證券行業(yè)的發(fā)展和相互的交流

通過信用評級公司或投資公開說明，使投資者能夠了解巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化對其投資組合的有益之處是巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化成功與否的關(guān)鍵因素，這需要保險(xiǎn)業(yè)和證券業(yè)良好的合作，然而我國保險(xiǎn)業(yè)和證券業(yè)在市場公開程度、信息披露制度、商業(yè)誠信方面還存在很多亟待解決的問題，保險(xiǎn)業(yè)和證券業(yè)之間要加強(qiáng)交流溝通。

2.加強(qiáng)專業(yè)人才培養(yǎng)和技術(shù)儲(chǔ)備，降低巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化實(shí)施門檻

巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化自身的特點(diǎn)決定了其定價(jià)的復(fù)雜性。巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券定價(jià)涉及災(zāi)害資料收集和統(tǒng)計(jì)、災(zāi)害發(fā)生概率預(yù)測、票面基準(zhǔn)利率和附加利率的選擇等諸多復(fù)雜問題，需要具備多領(lǐng)域?qū)I(yè)知識(shí)的高級精算人才，這對我國目前的保險(xiǎn)人才儲(chǔ)備狀況是一個(gè)嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。因此，我國應(yīng)加大高級保險(xiǎn)人才的培養(yǎng)力度，同時(shí)也應(yīng)發(fā)揮后發(fā)優(yōu)勢，積極開展國際合作，使我國巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化等金融創(chuàng)新產(chǎn)品避免先天缺陷，從誕生之日起就處在健康發(fā)展通道。例如，瑞士再保險(xiǎn)1998年就開始動(dòng)工繪制中國的“災(zāi)難地圖”，編繪者搜集了從12世紀(jì)至今的歷史、地理及氣候等各類數(shù)據(jù)，如果中國保險(xiǎn)公司能夠通過適當(dāng)渠道檢索這幅“災(zāi)難地圖”，那么必將在進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)預(yù)測和產(chǎn)品定價(jià)時(shí)獲得有益參照。

3.建立健全的相關(guān)法規(guī)以及配套措施

要想通過巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化來化解中國巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)缺口巨大這個(gè)難題，政府應(yīng)在立法、財(cái)稅政策支持以及其他政策配套上形成一個(gè)完善的機(jī)制。例如在人們對巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)還不是很強(qiáng)的現(xiàn)階段，我們可以借鑒西班牙政府的做法，強(qiáng)制規(guī)定投保人只要購買財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)、車險(xiǎn)（不含責(zé)任險(xiǎn)）保單和個(gè)人意外傷害險(xiǎn)基本保單就必須購買巨災(zāi)保險(xiǎn)。引導(dǎo)承保了巨災(zāi)保險(xiǎn)的公司利用巨災(zāi)債券等保險(xiǎn)證券化產(chǎn)品向國內(nèi)外資本市場轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)，避免巨額累計(jì)責(zé)任。

在成立或選擇SPV，明確巨災(zāi)債券的投資者資格，在風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管等方面進(jìn)行立法，對巨災(zāi)債券業(yè)務(wù)減免稅收，放開巨災(zāi)保險(xiǎn)準(zhǔn)備金的投資渠道，并對巨災(zāi)投資收益免稅等等，形成有章可循的系統(tǒng)政策。



注解

① 自1996年以來，已成功發(fā)行的巨災(zāi)保險(xiǎn)債券的觸發(fā)條件主要有三種類型：其一，發(fā)行公司的巨災(zāi)損失狀況，如USSA首次發(fā)行的巨災(zāi)債券以3級以上颶風(fēng)使該公司遭受損失超過10億美元為觸發(fā)條件；其二，整個(gè)行業(yè)的巨災(zāi)損失狀況，如1997年瑞士再保險(xiǎn)發(fā)行的地震債券以單一的加利福尼亞地震給整個(gè)行業(yè)造成的巨災(zāi)損失超過185億美元或120億美元為觸發(fā)事件；其三，特定巨災(zāi)事件，如1997年12月東京海上火災(zāi)保險(xiǎn)公司發(fā)行的巨災(zāi)保險(xiǎn)債券以10年內(nèi)東京地區(qū)發(fā)生7.1級以上地震為觸發(fā)條件。

參考文獻(xiàn)

［1］ 《巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券及其在我國的運(yùn)用研究》

［2］ 《國際視野與中國保險(xiǎn)問題》

［3］ 裴光:《中國保險(xiǎn)業(yè)競爭力研究》，中國金融出版社，2002

篇(4)

關(guān)鍵詞：合同能源管理；融資；問題；新思路

中圖分類號：C93 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼： A

一、合同能源管理融資渠道分析

1、自有資金和用能單位提供的資金

建筑節(jié)能服務(wù)公司在進(jìn)行合同能源管理項(xiàng)目融資時(shí)，自有資金并不充足。因?yàn)檫@些公司一般為資金基本自籌、獨(dú)立運(yùn)營的成立時(shí)間較短的新企業(yè)，主要依靠所有者權(quán)益資金謀求發(fā)展，技術(shù)條件上不夠成熟。多數(shù)用能單位對建筑節(jié)能服務(wù)公司進(jìn)行節(jié)能改造的節(jié)能效益持懷疑態(tài)度，這樣就形成了惡性循環(huán)，越是缺乏資金的建筑節(jié)能服務(wù)公司就越難取得用能單位的資金支持。

2、專項(xiàng)支持資金

國際專項(xiàng)支持資金主要包括以下3種：中國政府與世界銀行和全球環(huán)境基金合作組織開發(fā)的“中國節(jié)能融資項(xiàng)目”；國際金融公司為合作的商業(yè)銀行發(fā)放的節(jié)能減排融資貸款提供風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)的“中國節(jié)能融資項(xiàng)目”；法國開發(fā)署提供的低于市場利率的“綠色中間信貸”等。由于國際資金支持的項(xiàng)目對貸款企業(yè)的資信條件、財(cái)務(wù)條件、項(xiàng)目條件準(zhǔn)入門檻較高，實(shí)際從這種渠道中獲得融資的建筑合同能源管理項(xiàng)目并不多。國內(nèi)專項(xiàng)支持資金是根據(jù)國務(wù)院下發(fā)的《合同能源管理財(cái)政獎(jiǎng)勵(lì)資金管理暫行辦法》的有關(guān)規(guī)定以及各級地方政府的規(guī)定。

3、項(xiàng)目融資租賃與股權(quán)融資

項(xiàng)目融資租賃中最常用的是杠桿租賃融資方式。杠桿租賃充分利用了項(xiàng)目的稅務(wù)優(yōu)勢作為股本參加者的投資收益，所以降低了建筑節(jié)能服務(wù)公司的融資成本和投資成本，同時(shí)用能單位的融資成本也隨之減少，對用能單位有一定的吸引力。股權(quán)融資即以建筑節(jié)能服務(wù)公司的名義對社會(huì)公眾發(fā)行股票，建筑節(jié)能作為一個(gè)朝陽產(chǎn)業(yè)，對投資者的吸引力極大。建筑節(jié)能服務(wù)公司應(yīng)該綜合考慮各種融資渠道的優(yōu)缺點(diǎn)，不斷優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，即使在無法進(jìn)行股權(quán)融資的階段，也應(yīng)隨時(shí)做好吸引潛在“股東”的準(zhǔn)備，待建筑節(jié)能服務(wù)公司逐漸發(fā)展壯大上市之后就可以進(jìn)行股權(quán)融資。

二、中國合同能源管理融資存在的問題及其原因

在我國，對于節(jié)能服務(wù)公司而言，融資困難是制約合同能源管理發(fā)展的一個(gè)突出的問題，不管是在工作層面或者是在學(xué)術(shù)研究層面，如何解決融資難都是值得關(guān)注的問題。

本文認(rèn)為，目前中國節(jié)能服務(wù)公司在合同能源管理項(xiàng)目融資過程中主要由由下幾方面的問題：

一是節(jié)能服務(wù)公司自身的問題。目前，中國五批累計(jì)備案節(jié)能服務(wù)公司總數(shù)已達(dá)3210家。但由于初期備案的門檻相對偏低，因而已備案的公司一般以輕資產(chǎn)、可抵押資產(chǎn)少、缺乏良好的擔(dān)保條件為特征，而且也存在運(yùn)營效率和管理水平低、缺乏自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)、人才匱乏，以及金融素質(zhì)偏低等問題。而EPC項(xiàng)目參與主體眾多，面臨著市場以及政策環(huán)境的不確定性，銀行等金融機(jī)構(gòu)缺乏節(jié)能技術(shù)專業(yè)評估能力，認(rèn)為合同能源管理屬于高風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)，這在一定程度上影響了金融機(jī)構(gòu)為節(jié)能服務(wù)公司提供融資的積極性，節(jié)能服務(wù)公司如何提高自己的信譽(yù)度來獲得銀行等金融機(jī)構(gòu)的融資支持是國內(nèi)EPC項(xiàng)目發(fā)展面臨的首要問題。

二是合同能源管項(xiàng)目投資回收期長，資金回籠慢。中國EPC項(xiàng)目的合同期一般為3到5年，甚至更長，這就造成無法快速回籠資金的后果，當(dāng)節(jié)能服務(wù)公司同時(shí)開展多個(gè)EPC項(xiàng)目時(shí)就可能會(huì)出現(xiàn)資金短缺的現(xiàn)象。同時(shí)合同能源管理項(xiàng)目節(jié)能投資收益可計(jì)量的回報(bào)時(shí)間較長，前期就需要節(jié)能服務(wù)公司墊付大量的資金，這就決定了節(jié)能服務(wù)公司未來必然要向金融方向發(fā)展，銀行、風(fēng)險(xiǎn)投資、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)的進(jìn)入，是解決合同能源管理融資難問題的重要出路，但這樣又會(huì)造成節(jié)能服務(wù)公司和金融單位的競爭，降低金融單位為其提供貸款的主觀意愿度。

三是我國金融體系缺乏完美的節(jié)能融資服務(wù)體系。目前一些商業(yè)銀行開始試點(diǎn)以“合同能源管理項(xiàng)目未來的節(jié)能量產(chǎn)值”做抵押來發(fā)放貸款，如：浦發(fā)銀行推出的合同能源管理未來收益權(quán)質(zhì)押融資即是針對合同能源管理節(jié)能服務(wù)公司面臨的資金瓶頸而推出的專項(xiàng)產(chǎn)品。浦發(fā)銀行以“未來實(shí)現(xiàn)的收益”作為質(zhì)押，向企業(yè)提供專項(xiàng)貸款，浦發(fā)銀行按照節(jié)能項(xiàng)目未來收益的一定比例，提前將該項(xiàng)目未來的收益一次或分次發(fā)放給企業(yè)。但是受風(fēng)險(xiǎn)估計(jì)與控制等因素的影響，這種規(guī)模的貸款發(fā)放對中國越發(fā)壯大的節(jié)能服務(wù)產(chǎn)業(yè)來說也是杯水車薪，國內(nèi)的整個(gè)EPC市場需要更大規(guī)模更規(guī)范化的節(jié)能融資服務(wù)體系。

三、破解我國合同能源管理融資困難的新思路

我國合同能源管理融資面臨著各式各樣的問題，主要依靠贈(zèng)款與國家財(cái)政資助的現(xiàn)狀必須打破。依據(jù)中國目前的節(jié)能產(chǎn)業(yè)及金融市場現(xiàn)狀，下文對合同能源管理融資模式創(chuàng)新有以下幾點(diǎn)建議：

1、將資產(chǎn)證券化（ABS）引入合同能源管理

把ABS項(xiàng)目融資方式引入合同能源管理，為合同能源管理項(xiàng)目提供資金來源。資產(chǎn)證券化是以特定資產(chǎn)組合或特定現(xiàn)金流為支持，由銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)作為發(fā)起機(jī)構(gòu)委托受托機(jī)構(gòu)發(fā)行的一種可交易的證券融資形式。資產(chǎn)證券化模式只關(guān)注EPC項(xiàng)目未來現(xiàn)金流情況，且破產(chǎn)隔離可以實(shí)現(xiàn)EPC項(xiàng)目信用與節(jié)能服務(wù)公司信用相互分離，而對節(jié)能服務(wù)公司的規(guī)模、自身信用沒有硬性要求。此外，通過資產(chǎn)證券化的方式，銀行可以將流動(dòng)性差的專利質(zhì)押貸款轉(zhuǎn)移給有特殊目的的機(jī)構(gòu)，以此來幫助擁有專利資產(chǎn)的ESCO獲得融資。另外，銀行等金融機(jī)構(gòu)應(yīng)該根據(jù)節(jié)能項(xiàng)目的特點(diǎn)，特別是合同能源管理項(xiàng)目的特點(diǎn)，設(shè)計(jì)出保理、信托、互助基金聯(lián)保等多個(gè)金融品種，多渠道、多模式為ESCO節(jié)能項(xiàng)目提供投融資服務(wù)。

2、綠色債成為債券市場的新寵，可以為合同能源管理融資開辟一條新道路

綠色債券目前并沒有嚴(yán)格的定義，可以理解為一種以債務(wù)債權(quán)關(guān)系為基礎(chǔ)的金融工具，不過募集資金通常僅僅用于對環(huán)境友好的項(xiàng)目。2008年，世界銀行發(fā)行了全球首只綠色債券，隨后綠色債券發(fā)行人類型不斷增加、投資者隊(duì)伍不斷擴(kuò)大，其投資者中既有養(yǎng)老基金，也有全球資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)（如高盛、黑石、蘇黎世保險(xiǎn)）、知名公司（如微軟、福特汽車）和中央銀行（如巴西和德國中央銀行）。2014年6月17日，由世界銀行旗下的國際金融公司發(fā)行的3年期，票面收益率為2%的首只以人民幣計(jì)價(jià)的“綠色債券”在倫敦市場成功發(fā)行。綠色債券作為投資節(jié)能環(huán)保領(lǐng)域以期能夠獲得收益的金融工具，可以為節(jié)能服務(wù)公司提供資金來源。綠色債券市場發(fā)展?jié)摿艽螅貏e是在中國，這是一個(gè)新興市場。當(dāng)然，對于這種新型債券，規(guī)模較大的企業(yè)發(fā)行成功的幾率會(huì)比較高一些。針對中國目前節(jié)能服務(wù)行業(yè)中小型企業(yè)居多的現(xiàn)狀來說，如果建立起金融機(jī)構(gòu)、節(jié)能企業(yè)之間以及第三方機(jī)構(gòu)的合作交易平臺(tái)，在中國這種嚴(yán)峻的節(jié)能減排形勢下，節(jié)能服務(wù)公司及節(jié)能企業(yè)能夠以綠色債為合同能源管理項(xiàng)目融資，那就為EPC項(xiàng)目融資開辟了一條新道路。

3、結(jié)余碳排放額交易應(yīng)用于合同能源管理融資新機(jī)制

在合同能源管理項(xiàng)目中，碳減排項(xiàng)目占了很大的比重。由于碳排放權(quán)具有一定價(jià)值，因此可以利用碳減排項(xiàng)目預(yù)期節(jié)余排放配額為其融資。目前中國北京、上海、天津、湖北、廣東、深圳、重慶等7個(gè)碳排放權(quán)交易試點(diǎn)省（市）已全部開始實(shí)際交易。配額企業(yè)所已經(jīng)擁有的碳排放權(quán)就是企業(yè)的一種私有財(cái)產(chǎn)，它具有稀缺性、強(qiáng)制性、排他性、可交易性以及可分割性。而進(jìn)行合同能源管理項(xiàng)目的節(jié)能企業(yè)在節(jié)能項(xiàng)目完成后是有一部分的排放權(quán)剩余的，這就可以用來向排放權(quán)需求方進(jìn)行出售，進(jìn)而解決一部分合同能源管理項(xiàng)目的融資問題了。交易可以在項(xiàng)目進(jìn)行前，根據(jù)預(yù)期的節(jié)能量進(jìn)行排放權(quán)部分出售，不過節(jié)能服務(wù)公司要承擔(dān)較大的風(fēng)險(xiǎn)，一旦項(xiàng)目失敗，由此而帶來的損失將會(huì)有節(jié)能服務(wù)公司全部或部分承擔(dān)。如果能在節(jié)能項(xiàng)目正常運(yùn)行后，節(jié)能企業(yè)分期將已經(jīng)完成并經(jīng)過主管部門審批的、與減排量相當(dāng)?shù)呐欧艡?quán)賣出獲得當(dāng)期收益，所得收益按照合同約定分配。這種模式的風(fēng)險(xiǎn)相對較小，但是對于緩解項(xiàng)目前期巨大的資金壓力作用就小了一些。

結(jié)束語

國家在《“十二五”節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃》中明確提出要大力推行合同能源管理，并對合同能源管理“十二五”期間發(fā)展設(shè)定了目標(biāo)：采用合同能源管理機(jī)制的節(jié)能服務(wù)業(yè)銷售額年均增速保持“30%”，到2015年，分別形成20個(gè)和50個(gè)年產(chǎn)值在10億以上的專業(yè)化合同能源管理公司和環(huán)保服務(wù)公司。中國合同能源管理融資模式單一、融資困難的現(xiàn)狀尤為突出，合同能源管理融資存在著如國家支持力度、投資回收期長造成的融資困難、金融市場體制缺乏完善的節(jié)能融資服務(wù)體系、節(jié)能服務(wù)公司自身信譽(yù)等諸多問題，阻礙合同能源管理項(xiàng)目的開展。

參考文獻(xiàn)

[1]卞昊.合同能源管理在N公司的應(yīng)用及分析[D].寧夏大學(xué)，2014.

[2]劉朝紅.中國大唐集團(tuán)合同能源管理模式研究[D].首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)，2014.

篇(5)

【關(guān)鍵詞】ETF 資產(chǎn)配置 投資策略

一、ETF簡介

作為一位理性的投資者，對于任何一種金融投資產(chǎn)品，都要在看到其優(yōu)點(diǎn)的同時(shí)，認(rèn)識(shí)到該產(chǎn)品的缺點(diǎn)和不足，只有這樣，才能合理有效運(yùn)用這一金融工具，使其充分發(fā)揮應(yīng)有的功能。

1.ETF的概念

中文正式名稱為“交易型開放式指數(shù)證券投資基金”，是一種追蹤標(biāo)的指數(shù)變化并且在證券交易所上市交易的開放式基金。

2.ETF的特點(diǎn)

ETF是一種復(fù)合型的金融創(chuàng)新產(chǎn)品，集開放式基金、封閉式基金和股票的優(yōu)勢于一身。

ETF所具有的開放式基金的優(yōu)勢為：可以自有的申購與贖回，不存在在特定時(shí)期申購與贖回受限的問題。封閉式基金的優(yōu)勢在ETF產(chǎn)品上的體現(xiàn)為：可以在二級市場上市交易，從而使產(chǎn)品具有高度的流動(dòng)性，而流動(dòng)性對于一個(gè)金融產(chǎn)品來說，是十分關(guān)鍵的，并且具有極高的價(jià)值。ETF產(chǎn)品所體現(xiàn)的股票的優(yōu)勢為：二級市場上的連續(xù)交易價(jià)格機(jī)制，不但增強(qiáng)了流動(dòng)性，而且使交易的信息更加透明，再加上ETF獨(dú)特的套利機(jī)制，使得其價(jià)格能夠緊貼凈值，避免了封閉式基金的深度折價(jià)現(xiàn)象。

ETF具有雙重交易機(jī)制：進(jìn)行申購和贖回的市場與ETF份額交易的市場分離。前者在一級市場上進(jìn)行，后者在二級市場上進(jìn)行。

3.ETF的優(yōu)點(diǎn)

ETF擁有許多其他類型的基金所不可比擬的優(yōu)點(diǎn)，主要體現(xiàn)在：

（1）ETF是指數(shù)化投資的理念與資產(chǎn)證券化實(shí)踐相結(jié)合的產(chǎn)物，它的這一本質(zhì)就決定了ETF具有投資運(yùn)作成本低、費(fèi)用低廉、交易方便、資金門檻低的特點(diǎn)。

（2）在一級市場進(jìn)行的ETF份額的申購和贖回，采用的是實(shí)物交易機(jī)制，這就有效地避免減少了很多基金所面臨的“現(xiàn)金拖累”的現(xiàn)象，提高了資產(chǎn)配置的效率。

（3）運(yùn)作的機(jī)制簡單易懂，容易在投資者中獲得較大的認(rèn)同度。對于個(gè)人投資者，特別是二級市場上的散戶投資者，只要對宏觀經(jīng)濟(jì)和行業(yè)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展做出判斷，并且投資相應(yīng)的ETF產(chǎn)品就可以了。

（4）ETF可以盡量地延遲納稅甚至規(guī)避納稅。

（5）ETF可以避免由于基金管理人個(gè)人的偏好，所造成的投資組合收益和風(fēng)險(xiǎn)的不確定性。同時(shí)，當(dāng)市場上ETF產(chǎn)品細(xì)化程度非常高時(shí)，ETF甚至可以有效的代替?zhèn)€股，減少基金管理人的道德風(fēng)險(xiǎn)，避免高位接盤、抬轎子等基金黑幕的出現(xiàn)。

（6）ETF的制度設(shè)計(jì)富有彈性，可以涵蓋廣泛的證券范疇和各種資產(chǎn)配置方式，可以通過一次性的交易活動(dòng)便利的實(shí)現(xiàn)一籃子證券組合的買賣交易，可以在短期投資方面提供許多便利等等。

4.ETF的缺點(diǎn)

（1）ETF的表現(xiàn)不可能超越大盤，甚至不可能超越其跟蹤的指數(shù)。另外，ETF的管理者不可能把所有的資金按比例分配到所跟蹤指數(shù)的成分股上，這就導(dǎo)致在上漲階段，ETF的凈值增幅低于目標(biāo)指數(shù)的漲幅。

（2）ETF不能像開放式基金一樣，股息可以用于再投資。

（3）買賣ETF時(shí)，需要支付經(jīng)紀(jì)人傭金和買賣差價(jià)。

（4）ETF為了緊貼指數(shù)走勢，不能像一些積極性的基金一樣，在某些行業(yè)或者股票表現(xiàn)遜色的時(shí)候，調(diào)整其投資組合。特別在中國證券市場上缺乏賣空機(jī)制的情況下，ETF缺乏有效的對沖機(jī)制，容易直接暴露在風(fēng)險(xiǎn)下，損害投資者的利益。

在了解了一個(gè)金融產(chǎn)品的特色和優(yōu)缺點(diǎn)之后，研究如何運(yùn)用該種產(chǎn)品、如何利用該產(chǎn)品構(gòu)造和實(shí)現(xiàn)我們的投資目標(biāo)，便成了重中之重。

二、ETF的投資策略

先要引入一個(gè)概念：資產(chǎn)配置。何為資產(chǎn)配置？就是將所要投資的資金在各大類資產(chǎn)中進(jìn)行配置。它大致可分為三個(gè)層面：戰(zhàn)略資產(chǎn)配置、動(dòng)態(tài)資產(chǎn)配置和戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置。戰(zhàn)略資產(chǎn)配置是一種長期的資產(chǎn)配置決策，即通過為資產(chǎn)尋找一種長期的在各種可選擇的資產(chǎn)類別上“正?！钡姆峙浔壤齺砜刂骑L(fēng)險(xiǎn)和增加收益，以實(shí)現(xiàn)投資的目標(biāo)。動(dòng)態(tài)資產(chǎn)配置是在確定了戰(zhàn)略資產(chǎn)配置之后，對配置的比例進(jìn)行動(dòng)態(tài)的調(diào)整。而戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置是在較短的時(shí)間內(nèi)通過對資產(chǎn)進(jìn)行快速調(diào)整來獲利的行為。一般來說，戰(zhàn)略資產(chǎn)配置是實(shí)現(xiàn)投資目標(biāo)的最重要的保證。諸多學(xué)者的研究得出的結(jié)論證明了這一點(diǎn)。

1991年，Brinson，Singer和Beebower研究了資產(chǎn)配置對投資組合總收益率的貢獻(xiàn)。他們將總收益率分解為三部分：（1)資產(chǎn)配置策略；（2）市場時(shí)機(jī)選擇；（3）證券選擇。研究指出，資產(chǎn)配置對投資組合收益率的貢獻(xiàn)率是91.5%，也就是說，投資組合的價(jià)值增殖在于資產(chǎn)配置。

Gary P. Brinson在1986年的研究中得出的結(jié)論是：資產(chǎn)配置策略――而不是證券選擇和時(shí)機(jī)選擇――對投資組合的總收益率和年收益率變化的幅度起著決定性的作用。

隨著ETF作為一種金融產(chǎn)品和投資工具的作用逐漸凸顯，如何有效的利用ETF產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)有效合理的資產(chǎn)配置策略便成了研究的重點(diǎn)。

1.用ETF進(jìn)行合理有效的資產(chǎn)配置

從本質(zhì)上說，ETF是一種指數(shù)化投資產(chǎn)品。在指數(shù)化投資為核心思想的資產(chǎn)配置策略中，“核心/衛(wèi)星”（Core-Satellite）方法占據(jù)了重要地位。

“核心/衛(wèi)星”（Core-Satellite）方法，是指將組合中的資產(chǎn)分為兩大類進(jìn)行配置，組合中的核心資產(chǎn)用來跟蹤復(fù)制所選定的市場指數(shù)進(jìn)行指數(shù)化投資，以期獲得該指數(shù)所代表的市場組合的收益；組合中的其他資產(chǎn)采用主動(dòng)性投資策略，以充分利用市場上各種各樣的投資機(jī)會(huì)獲利。“核心/衛(wèi)星”（Core-Satellite）方法的好處是以相對較低的費(fèi)用在更大的程度上控制了風(fēng)險(xiǎn)，增加了組合的收益。將組合的核心資產(chǎn)配置于指數(shù)化投資，實(shí)際上就是用更精確的手段將組合的整體投資“風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬”更多的“支付”給主動(dòng)性投資的部分，從而實(shí)現(xiàn)最佳的組合風(fēng)險(xiǎn)――收益管理。

運(yùn)用“核心/衛(wèi)星”（Core-Satellite）方法，可以在很大程度上解決“類指數(shù)化投資”的問題。所謂“類指數(shù)化投資”，是指，當(dāng)在一個(gè)市場上使用多個(gè)基金經(jīng)理進(jìn)行投資時(shí)，所有主動(dòng)管理的投資加在一起，會(huì)構(gòu)成一個(gè)收益和風(fēng)險(xiǎn)都與指數(shù)類似的投資組合，但是仍然面臨高額的主動(dòng)管理費(fèi)。通過使用“核心/衛(wèi)星”（Core-Satellite）方法，在任何給定的市場中，投資者可以將資產(chǎn)的一部分投資在一個(gè)指數(shù)化投資組合中，剩余的少量資產(chǎn)分配給主動(dòng)管理者，授權(quán)他們進(jìn)行更加積極的管理。

從分散化投資的角度，很多實(shí)證檢驗(yàn)的結(jié)果證明，將組合資產(chǎn)同時(shí)配置在主動(dòng)性投資和被動(dòng)性投資上，可以降低組合集中于一種投資的風(fēng)險(xiǎn)。具體表現(xiàn)在，當(dāng)主動(dòng)性投資收益率好于被動(dòng)性投資的收益率時(shí)，或者當(dāng)被動(dòng)性投資收益率好于主動(dòng)性投資收益率時(shí)。投資者可以在享受自有資產(chǎn)組合的低波動(dòng)性帶來的低風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，分享主動(dòng)性投資與被動(dòng)性投資帶來好處。

ETF產(chǎn)品本身的特性決定了，它非常適合于用來構(gòu)建組合中的指數(shù)化投資核心，成為組合中指數(shù)化投資的理想工具，特別是綜合指數(shù)類的ETF產(chǎn)品，更適合于作為市場組合的替代，涵蓋整個(gè)市場并獲得市場的平均收益。

在擁有以ETF為核心資產(chǎn)，采取“核心/衛(wèi)星”（Core-Satellite）方法進(jìn)行資產(chǎn)配置的資產(chǎn)組合之后，投資者可以實(shí)現(xiàn)多樣化的投資目標(biāo)。但是ETF的功能有很多不止這一點(diǎn)，運(yùn)用其他的市場功能，投資者可以利ETF產(chǎn)品構(gòu)建不同的組合，實(shí)現(xiàn)多樣化的投資目標(biāo)。

2.用ETF構(gòu)建各種市場敞口

（1）可以實(shí)現(xiàn)多樣化的海外市場敞口

由于我國對于資本項(xiàng)目的管制，ETF的這項(xiàng)功能對于我國投資者來說，目前只具有理論上的可行性，并無實(shí)際操作的可能。故以美國投資者為例進(jìn)行闡述。對于美國投資者來說，可以通過購買ETF而不用直接投資外國的股票，就可以獲得外國股票市場的敞口，以獲得投資外國股票所帶來的收益。如果投資者不采用投資ETF的方式，而是直接到國際市場上去購買外國股市的股票的話，投資者所要承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)就要大的多。舉個(gè)例子來說，由于不同國家的政治經(jīng)濟(jì)市場體制以及法律法規(guī)的不同，投資者不一定能夠買得到想要買的股票和想買的數(shù)量。即使想要買的股票全部都能購買的到，想買的數(shù)量也都能得到滿足，在購買之前，還要進(jìn)行外匯的兌換，投資者要承擔(dān)這一部分的匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

（2）可以實(shí)現(xiàn)行業(yè)敞口和行業(yè)敞口之間的替換

一般來說，持有股票指數(shù)或者一攬子股票的風(fēng)險(xiǎn)要比持有單支股票的風(fēng)險(xiǎn)小一些。所以，當(dāng)投資者偏好某一個(gè)行業(yè)或者某一個(gè)板塊，但是又不知道如何該持有哪支股票時(shí)，投資以對應(yīng)行業(yè)或者對應(yīng)的板塊指數(shù)為追蹤指數(shù)的ETF便可解決這個(gè)問題。

（3）可以實(shí)現(xiàn)敞口之間的對沖組合

因?yàn)椴煌耐顿Y者對市場中某一行業(yè)或者某一板塊的判斷不同，所以持不同觀點(diǎn)的投資者建立的投資組合不同。但是為了避免判斷失誤帶來的投資損失過大，投資者一般都要使用對沖的交易策略將投資的風(fēng)險(xiǎn)降低到可以承受的程度。舉個(gè)簡單的例子來說明。投資者A看漲股票a、b、c、d，同時(shí)看跌屬于能源板塊的股票e、f、g、h、j， A對自己判斷的會(huì)漲的具體股票十分有自信，但是對會(huì)跌的具體股票不是十分確定，這個(gè)時(shí)候，A就可以借助ETF來降低投資組合的風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)投資的目標(biāo)。具體操作如下：A將自己看漲的股票組成多方組合，再以等量的貨幣購買追蹤能源板塊指數(shù)的ETF，以降低風(fēng)險(xiǎn)。

3.可以用ETF來實(shí)現(xiàn)投資組合中的現(xiàn)金管理

（1）開放式基金可以用ETF解決投資組合中的現(xiàn)金閑置問題

在開放式基金中，為了應(yīng)對基金持有人可能的贖回，通常都預(yù)留總額為組合資產(chǎn)總值的5%的現(xiàn)金。這會(huì)引起“現(xiàn)金拖累”的問題從而影響組合的收益。為了避免這部分現(xiàn)金閑置，基金管理人可以將這部分現(xiàn)金直接投資于普通股票中。但是，由于股票市場的波動(dòng)性很大，股票的流動(dòng)性也參差不齊，這樣做除了增加了投資風(fēng)險(xiǎn)和交易成本，還帶來了可能無法應(yīng)對隨時(shí)可能出現(xiàn)的贖回的風(fēng)險(xiǎn)。但是，如果用組合中閑置的現(xiàn)金購買ETF產(chǎn)品，不但以更低的交易成本獲得與直接投資普通股票相同的收益，而且，可以隨時(shí)便利的在一級市場上將ETF變現(xiàn)，以應(yīng)對贖回。

（2）ETF可以利用其他ETF有效管理組合中的現(xiàn)金流

雖然，ETF的申購與贖回采用的是實(shí)物機(jī)制，即一攬子股票與ETF份額的交換。但是在申購與贖回發(fā)生時(shí)，由于股票市場運(yùn)行機(jī)制的問題，難免會(huì)有某只或者某幾只股票暫時(shí)無法獲得或者無法獲得想要的數(shù)量，此時(shí)便要用現(xiàn)金來填補(bǔ)相應(yīng)的空缺。再加上所追蹤的基準(zhǔn)指數(shù)會(huì)有定期和非定期的調(diào)整，組合產(chǎn)生現(xiàn)金流會(huì)不斷的發(fā)生變動(dòng)。通過買賣ETF，可以實(shí)現(xiàn)對組合中產(chǎn)生的現(xiàn)金流的有效管理。

ETF管理人可以用組合中不斷變動(dòng)的現(xiàn)金購買其他的ETF，這樣，在該ETF需要現(xiàn)金的時(shí)候，可以賣出持有的其他的ETF獲得資金。

參考文獻(xiàn)：

[1]華夏基金管理有限公司.中國上證50ETF投資指引.中國經(jīng)濟(jì)出版社.

[2]馬驥.指數(shù)化投資.經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社.

[3]何孝星，朱小斌，朱奇峰.證券投資基金管理學(xué).東北財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社.

篇(6)

關(guān)鍵詞：融資難；破解策略

一、現(xiàn)階段國內(nèi)企業(yè)的融資背景及問題表現(xiàn)

2011年，在國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的大背景下，貨幣政策趨于穩(wěn)健，信貸規(guī)模急劇壓縮，貨幣供應(yīng)和新增貸款增速均出現(xiàn)顯著下降，并明顯低于市場預(yù)期。2011年4月，央行宣布再次加息，而在此前的不到7個(gè)月里，央行已宣布加息三次。雖然通過不斷加息可以抑制物價(jià)的過快上漲，但對于整個(gè)資本市場而言其打擊是巨大的，過高的貸款利率會(huì)使眾多企業(yè)望而卻步，不得已謀求更為便捷、成本更低的融資方式。但就目前來看，國內(nèi)企業(yè)在融資過程中還存在著以下問題：

1　對股權(quán)融資的期望過高

與債務(wù)融資相比，股權(quán)融資的資金成本較低、可融資規(guī)模較大，且從長遠(yuǎn)來看并無償付壓力，因此許多企業(yè)都將股權(quán)融資或謀求上市作為其自身的首選融資策略。但是，從企業(yè)發(fā)展的角度來看，過度的股權(quán)融資會(huì)使企業(yè)喪失其對于自身的控制權(quán)，增加決策層治理的壓力，進(jìn)而逐步削弱企業(yè)的融資空間。而從另一方面來看，財(cái)務(wù)杠桿理論的存在也詮釋了股權(quán)融資并非企業(yè)融資策略的首選，理性搭配各種籌資方式，通過多渠道融資使企業(yè)保持良好的資本結(jié)構(gòu)才是最根本的。

2　融資渠道缺乏有效拓展

近年宋，國內(nèi)各行業(yè)企業(yè)通過IPO上市、發(fā)行企業(yè)債、融資租賃等方式在融資領(lǐng)域取得了一些成果，部分緩解了融資的巨大壓力，有效降低了企業(yè)的融資成本，但從總體來看其發(fā)展依然較為緩慢，缺乏根本性創(chuàng)新。以創(chuàng)業(yè)板為例，2009年國內(nèi)金融市場所推出的創(chuàng)業(yè)板并不能解決所有企業(yè)的上市難題，受限于公司規(guī)模、財(cái)務(wù)狀況、上市成本或其他原因不能實(shí)現(xiàn)上市的為大多數(shù)，甚至包括一些在行業(yè)內(nèi)居于領(lǐng)先地位的國有大中型企業(yè)，也仍需“排隊(duì)”等候其上市資格。

3　企業(yè)自有資金利用率低

從國內(nèi)企業(yè)現(xiàn)有融資方式的分布來看，各企業(yè)除了對股權(quán)融資存有較大偏好外，還對信貸融資、債券融資等融資方式比較感興趣，但卻忽視了資金成本最小、風(fēng)險(xiǎn)最低的內(nèi)源融資方式，由此形成了“融資悖論”。從目前來看，國內(nèi)企業(yè)對于自有資金的利用尚處于探索階段，許多企業(yè)在絞盡腦汁謀求上市融資的同時(shí)，企業(yè)內(nèi)部卻還存在著極大的資金浪費(fèi)，資金利用率低、資金較為分散、資金沉淀嚴(yán)重等等，嚴(yán)重制約著企業(yè)的發(fā)展，為此企業(yè)首先需解決的是自有資金問題。

4　企業(yè)信用機(jī)制不夠完善

企業(yè)信用機(jī)制不完善這一問題在國內(nèi)中小企業(yè)領(lǐng)域最為顯著，信息不對稱、高比例的倒閉與違約率使企業(yè)將要面臨更高的貸款利率、更為苛刻的限制條件、更為緊縮的信貸規(guī)模，從而極大的增加了企業(yè)的籌資成本。信用問題一直是國內(nèi)企業(yè)的通病，這自然與社會(huì)大環(huán)境密切相關(guān)，但企業(yè)自身缺乏自律、唯利是圖，片面追求利潤最大化目標(biāo)也是不用掩飾的，金融機(jī)構(gòu)為規(guī)避自身的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和降低經(jīng)營成本，理性的選擇了不貸或少貸的策略，由此增加了企業(yè)的融資難度。

二、對當(dāng)前國內(nèi)企業(yè)融資難問題的理性破解

從目前來看，在國內(nèi)信貸政策持續(xù)緊縮的態(tài)勢下，創(chuàng)業(yè)板融資、小額貸款公司、擔(dān)保公司甚至民間融資開始逐步活躍起來，再加之近幾年興起的股權(quán)投資、風(fēng)險(xiǎn)投資，這些非銀行融資渠道都為各行業(yè)企業(yè)的融資提供了便利。但從現(xiàn)實(shí)態(tài)勢來看，上述新型融資模式均處于起步階段，國家在相關(guān)政策上還有著較多的限制，目前這種狀況不足以解決所有企業(yè)的融資窘境，因此亟待拓展和改善。

1　實(shí)現(xiàn)融資渠道多元化

從理論上說，在不同的融資渠道下，融資期限、融資成本、融資對象等因素都會(huì)有著較大的差別，而在目前信貸緊縮的態(tài)勢下，各企業(yè)應(yīng)加快實(shí)現(xiàn)融資渠道的多元化，并根據(jù)自身實(shí)際選擇最優(yōu)的融資組合。融資渠道多元化一方面可充分降低融資成本，另一方面也可有效規(guī)避融資風(fēng)險(xiǎn)；這是由于企業(yè)所投資項(xiàng)目的不同，對資金使用的額度、范圍、期限等要求也就有所不同，且單一的融資渠道也易導(dǎo)致資金鏈的斷裂，由此使企業(yè)陷入被動(dòng)的局面之中，企業(yè)為此而破產(chǎn)或?qū)で笾亟M的例子屢見不鮮。鑒于此，以下列示了某些較為新穎融資方式的優(yōu)缺點(diǎn)：

(1)資產(chǎn)證券化

資產(chǎn)證券化一般適用于對單個(gè)項(xiàng)目進(jìn)行融資的情況，其融資成本較低，期限可確定，但操作具有較大的不確定性，某些已運(yùn)作成功的案例多為大中型企業(yè)，中小企業(yè)的運(yùn)用還較為罕見。此外，該融資方式的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)也較低。

(2)短期融資券

短期融資券就一般企業(yè)而言較為適用，其融資成本較低，期限雖短但可循環(huán)使用，可融資數(shù)額較大，方式較為靈活，且操作手續(xù)不繁瑣，批復(fù)流程較快。但是，短期融資券的風(fēng)險(xiǎn)卻比較大，其主要來自于發(fā)行企業(yè)短期內(nèi)的償付壓力，因此其彈性較小，為此評審機(jī)關(guān)對該方式所要求的發(fā)行條件也比較嚴(yán)格。

(3)信托計(jì)劃

信托計(jì)劃是目前的金融創(chuàng)新產(chǎn)品，企業(yè)可以根據(jù)項(xiàng)目的收益情況制訂信托計(jì)劃而獲得資金。該融資方式的成本較低，期限可確定，但只適用于某些特殊行業(yè)，如房地產(chǎn)行業(yè)、高速公路行業(yè)等，一般類企業(yè)還尚未有批復(fù)資格。

(4)海外私募基金

與上述各融資方式相比，引進(jìn)海外私募基金能夠促進(jìn)企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的完善和核心競爭力的提升，但需警惕企業(yè)控制權(quán)的削弱。目前，在人民幣升值的預(yù)期下，許多海外私募基金都有投資國內(nèi)的計(jì)劃，這其中也包括一些“游資”或“熱錢”，但基本上都集中于各行業(yè)領(lǐng)域內(nèi)的領(lǐng)先企業(yè)，一般企業(yè)還未有涉及。

2　加速融資方式的創(chuàng)新

從目前國內(nèi)企業(yè)融資的現(xiàn)狀來看，除了充分利用現(xiàn)有融資工具，借力于資本市場之外，還要果敢實(shí)施融資方式的再創(chuàng)新，例如嘗試采用金融租賃、集群融資、夾層融資、產(chǎn)業(yè)基金等方式，拓寬其融資渠道，破解其融資難題。

(1)金融租賃

金融租賃是一種集信貸、貿(mào)易、租賃于一體，以租賃物件的所有權(quán)與使用權(quán)相分離為特征的融資方式，通過該方式企業(yè)可以較少資金獲得所需的先進(jìn)設(shè)備，以該設(shè)備生產(chǎn)的產(chǎn)品為債權(quán)，由此實(shí)現(xiàn)生產(chǎn)經(jīng)營與償還租金的同步進(jìn)行。一般而言，金融租賃較適用于技術(shù)含量高的制造業(yè)企業(yè)，其類似于融資租賃。

(2)集群融資

集群融資在國內(nèi)最早見于金融危機(jī)時(shí)期，在此期間“抱團(tuán)過冬”成為了各企業(yè)的共識(shí)。一般而言，集群融資可供采用的方式有兩種：企業(yè)集合發(fā)債和企業(yè)聯(lián)保貸款，這兩種方式都可按照統(tǒng)一組織、統(tǒng)一擔(dān)保、分別負(fù)債的方式來履行，由此可以使集群內(nèi)企業(yè)實(shí)現(xiàn)互惠共、優(yōu)勢互補(bǔ)、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)的積極效果。

(3)夾層融資

夾層融資是一種性質(zhì)介于優(yōu)先級債務(wù)與股本之間的資本融資方式，其收益率高于優(yōu)先級債務(wù)，但長期收益率低于股本。從實(shí)質(zhì)上說，夾層融資是一種融資交易結(jié)構(gòu)，因?yàn)槠渫顿Y人在享有回報(bào)的同時(shí)有權(quán)依據(jù)所投資企業(yè)的發(fā)展情況行使其轉(zhuǎn)股權(quán)。從這一點(diǎn)上看，該融資方式尤其適用于高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)的行業(yè)。

篇(7)

關(guān)鍵詞：企業(yè)年金 資產(chǎn)負(fù)債管理 市場約束

企業(yè)年金的設(shè)立是為了防范退休收入的不確定性。從其他國家尤其是發(fā)達(dá)國家的經(jīng)驗(yàn)來看，企業(yè)年金具有十分有效的再分配和社會(huì)保障功能。這項(xiàng)計(jì)劃鼓勵(lì)個(gè)人將收入在消費(fèi)與儲(chǔ)蓄之間進(jìn)行有效配置，增進(jìn)社會(huì)福利，同時(shí)創(chuàng)造機(jī)會(huì)讓個(gè)人采納消費(fèi)生命周期模式，形成由個(gè)人管理的養(yǎng)老計(jì)劃。對于企業(yè)來說，企業(yè)年金可以減少職工的后顧之憂，穩(wěn)定職工隊(duì)伍。企業(yè)年金計(jì)劃這些功能是區(qū)別于其他基金的重要標(biāo)志，決定了企業(yè)年金具有多重的管理目標(biāo)，而這些目標(biāo)需要依據(jù)負(fù)債的結(jié)構(gòu)來考慮。因此，制定一個(gè)良好的資產(chǎn)負(fù)債管理策略，是企業(yè)年金基金長期、穩(wěn)定運(yùn)行的保證。當(dāng)前企業(yè)年金一般采用確定繳費(fèi)型計(jì)劃或確定繳費(fèi)型與確定受益型混合計(jì)劃。本文就這類計(jì)劃的資產(chǎn)負(fù)債管理，考察國際上常用的方法與技術(shù)并探討在國內(nèi)的適用性。

風(fēng)險(xiǎn)分析與管理目標(biāo)的確定

一般來講，企業(yè)年金面臨三種風(fēng)險(xiǎn)：資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)、負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)和使用風(fēng)險(xiǎn)。

資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)表現(xiàn)為資產(chǎn)價(jià)值的波動(dòng)。企業(yè)年金的資產(chǎn)一般投資于證券市場。證券價(jià)格的波動(dòng)引起資產(chǎn)的價(jià)值波動(dòng)。波動(dòng)的負(fù)面影響可能導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)值嚴(yán)重下降，使年金的功能失去作用；如果是確定受益型計(jì)劃，則表現(xiàn)為資產(chǎn)對于負(fù)債的嚴(yán)重偏離，使償付能力下降，甚至無力償還。

負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)表現(xiàn)為負(fù)債價(jià)值的波動(dòng)。由于工資增長、通貨膨脹等因素引起負(fù)債額的上升。如果伴有其它保障功能，這些因素還包括死亡率、傷殘等的變化。這些不利影響，同樣可能導(dǎo)致計(jì)劃無力償還債務(wù)。

使用風(fēng)險(xiǎn)對于一般養(yǎng)老計(jì)劃基本上不存在，因?yàn)轲B(yǎng)老計(jì)劃的現(xiàn)金支付是穩(wěn)定的。如果年金的發(fā)展將來還包含醫(yī)療福利計(jì)劃，則因成員的健康狀況的變化、醫(yī)療費(fèi)的上漲，可能引起年度現(xiàn)金流出量的增加。

這些風(fēng)險(xiǎn)必須作詳細(xì)的分析，并給出量化的測度，在此基礎(chǔ)上制定資產(chǎn)負(fù)債的短期和長期的管理目標(biāo)。這些目標(biāo)包括：資產(chǎn)的預(yù)期回報(bào)率及其波動(dòng)范圍，基金業(yè)績與同行的比較，有保證的回報(bào)率，資產(chǎn)對于負(fù)債的比率，繳費(fèi)的最小化與養(yǎng)老金收入的最大化及其波動(dòng)等。

企業(yè)年金的投資

根據(jù)企業(yè)年金的管理目標(biāo)，年金發(fā)起人必須制定完善的投資方針。投資方針是關(guān)于資產(chǎn)和與之相關(guān)聯(lián)的負(fù)債的結(jié)構(gòu)的謹(jǐn)慎和有效的藍(lán)圖。它確定了資產(chǎn)組合運(yùn)作的管理結(jié)構(gòu)與程序，其設(shè)定的目標(biāo)與約束，在年金基金投資戰(zhàn)略與戰(zhàn)術(shù)管理方面起決定性作用。這一方針包括：經(jīng)營目標(biāo)，負(fù)債的描述，風(fēng)險(xiǎn)的忍耐度，資產(chǎn)的市場化與流動(dòng)性的要求，會(huì)計(jì)、法規(guī)和稅收的影響，資產(chǎn)混合的目標(biāo)與范圍，組合管理的方針，執(zhí)行目標(biāo)與評估標(biāo)準(zhǔn)，程序與職權(quán)。

在這一投資方針下，基金管理人將進(jìn)行資產(chǎn)配置。資產(chǎn)配置即是將資產(chǎn)配置于股票、債券、短期債券或現(xiàn)金資產(chǎn)及其他如房地產(chǎn)、非上市股票等，其參數(shù)的確定是資產(chǎn)管理過程中最為重要決策之一。投資者應(yīng)當(dāng)知道，不恰當(dāng)?shù)某跏假Y產(chǎn)配置，會(huì)對基金的有效管理產(chǎn)生嚴(yán)重影響。資產(chǎn)的配置可根據(jù)實(shí)際情況和投資者的特長和風(fēng)格選擇整體性資產(chǎn)配置、戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置、戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置或保險(xiǎn)性資產(chǎn)配置。配置參數(shù)一經(jīng)確定，將進(jìn)行資產(chǎn)選擇和構(gòu)置有效的資產(chǎn)組合，采取相應(yīng)的投資管理策略。

企業(yè)年金的投資策略內(nèi)含于資產(chǎn)負(fù)債的管理過程，它的選用依賴于負(fù)債結(jié)構(gòu)。資產(chǎn)負(fù)債管理要解決的主要技術(shù)問題是資產(chǎn)與負(fù)債的匹配問題。以下是幾種常用的方法。

現(xiàn)金流匹配

通過對未來負(fù)債現(xiàn)金流的精確預(yù)測來尋找相應(yīng)的資產(chǎn)從時(shí)間和數(shù)量上進(jìn)行匹配。這些資產(chǎn)包括國債、政府和企業(yè)債券等，且要求它們能在確定的時(shí)間產(chǎn)生確定的不受利率變化影響的現(xiàn)金流，同時(shí)不能有違約風(fēng)險(xiǎn)。未來負(fù)債的現(xiàn)金流的可預(yù)測性與相應(yīng)的資產(chǎn)的可獲得性，是這一方法的關(guān)鍵。如果這種匹配能夠?qū)崿F(xiàn)，基金的管理將能免除利率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。通常，精確的匹配是困難的，加之對債券質(zhì)量與一些特征的限制，成本會(huì)很高。

久期匹配

該方法是構(gòu)建一個(gè)久期與負(fù)債的久期相同的資產(chǎn)組合，這樣的資產(chǎn)組合可以免除利率風(fēng)險(xiǎn)。為保證久期的良好匹配，要求所使用的債券無嵌入期權(quán)，即未來現(xiàn)金流不具有利率的敏感性。不過該方法只對利率曲線的微小平移的風(fēng)險(xiǎn)有效。又因?yàn)閷Y產(chǎn)組合中的證券的諸多限制，通常所獲收益不會(huì)很高。

情景測試法

根據(jù)經(jīng)驗(yàn)和預(yù)期，設(shè)想未來可能發(fā)生的多種情況，然后構(gòu)建一個(gè)資產(chǎn)組合，使基金在這些情況下仍保持預(yù)定的績效。這樣的管理方法是基于未來各種可能發(fā)生的真實(shí)情況來考慮的，而不依賴于定價(jià)法則或保守的假設(shè)，因而具有獨(dú)特的優(yōu)越性。然而，由于真實(shí)世界的繁復(fù)多樣，將所有的情況都考慮在內(nèi)是不可能的。

上述幾種基本方法各有優(yōu)缺點(diǎn)，通過組合和發(fā)展，可得到多種功能多樣的資產(chǎn)與負(fù)債的匹配方法，如復(fù)合免疫法、隨機(jī)免疫法等。資產(chǎn)負(fù)債管理技術(shù)和手段是人們一直關(guān)注和研究的課題，隨著經(jīng)濟(jì)和社會(huì)的發(fā)展而日新月異。

基于資產(chǎn)與負(fù)債的匹配構(gòu)建的資產(chǎn)組合，主要使用固定收益類證券，是一種投資于債券市場的被動(dòng)型或半主動(dòng)型投資組合。這樣的投資，可以使基金滿足資產(chǎn)負(fù)債關(guān)系的合理性要求，但不能產(chǎn)生較高的收益。

能為我們帶來較高收益的市場是股票市場。為實(shí)現(xiàn)繳費(fèi)的最小化與養(yǎng)老金收入最大化的目標(biāo)，必須考慮相應(yīng)的股票投資策略。通常，資產(chǎn)與負(fù)債匹配的盈余部分會(huì)投資在股票市場。因此，企業(yè)年金的管理將股票市場的作用放在一個(gè)十分重要的位置。在發(fā)達(dá)國家，如美國，企業(yè)年金采取動(dòng)態(tài)的資產(chǎn)配置，在對風(fēng)險(xiǎn)的一定控制之下，資產(chǎn)在股票市場的投資在65%左右，有時(shí)高達(dá)85%以上。投資策略以被動(dòng)型為主、主動(dòng)型為輔，或采取半主動(dòng)型投資策略。主動(dòng)被動(dòng)相結(jié)合的混合策略或半主動(dòng)型策略，可使投資靈活有效，從而在經(jīng)濟(jì)高漲時(shí)能分享其成果，在經(jīng)濟(jì)低落時(shí)可避免損失。

績效評估

基金的投資績效評估問題，一直是一個(gè)令人困擾的問題。這方面的研究很多，方法也不少，但問題遠(yuǎn)未解決。投資所獲，投資者的貢獻(xiàn)是多少，市場的貢獻(xiàn)是多少，如何進(jìn)行公平有效的區(qū)分是十分困難的。企業(yè)年金通常采取同行比較法?；鸸芾砣说目冃且栽谕兄械呐琶幱陬A(yù)期的范圍之內(nèi)為基本目標(biāo)?？冃У膬?yōu)劣視處于這一范圍之上或之下而定。因此，這種評估的有效性取決于這一市場的競爭性。

環(huán)境要求與我國的實(shí)際情況

發(fā)達(dá)國家的企業(yè)年金計(jì)劃的成功實(shí)施，主要得益于其發(fā)達(dá)的金融市場。十分明顯，以上介紹的關(guān)于企業(yè)年金的管理方法對于資產(chǎn)的可獲得性、資產(chǎn)定價(jià)的有效性等，無一不依賴于市場的完善與有效。就我國的證券市場來看，這些條件遠(yuǎn)未具備。目前，我國的證券市場屬于新興市場，規(guī)模小，產(chǎn)品單調(diào)，價(jià)格信號弱，相關(guān)機(jī)制不完善等。在這些特定的約束下，企業(yè)年金要實(shí)現(xiàn)既定的目標(biāo)是困難的。當(dāng)然，好的管理決策是在既定的約束下尋求最佳途徑，來滿足年金參與者的要求，實(shí)現(xiàn)自身效用的最大化。因而，我國企業(yè)年金的管理面臨兩項(xiàng)基本任務(wù)：一是在實(shí)踐中根據(jù)市場的特點(diǎn)選擇有效的管理策略，保證年金基金的穩(wěn)定與增長；二是推動(dòng)資產(chǎn)證券化和金融創(chuàng)新，為自身的發(fā)展創(chuàng)造條件。

據(jù)預(yù)測，到2010年底，我國企業(yè)年金的年均增長率可達(dá)59.3%-104.9%，基金累積資產(chǎn)達(dá)5000-20000億元，其增長數(shù)度將十分驚人。如此龐大的年金，必定給金融市場注入活力，對金融市場的培育和發(fā)展產(chǎn)生重大影響。企業(yè)年金具有長期穩(wěn)定增量資金的屬性，其大幅度增加將對各種金融工具和管理技術(shù)產(chǎn)生巨大需求，這種需求必將推動(dòng)我國金融市場的開放與創(chuàng)新，使其不斷完善和發(fā)達(dá)。

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