序論：寫(xiě)作是一種深度的自我表達(dá)。它要求我們深入探索自己的思想和情感，挖掘那些隱藏在內(nèi)心深處的真相，好投稿為您帶來(lái)了七篇分析企業(yè)的投資價(jià)值范文，愿它們成為您寫(xiě)作過(guò)程中的靈感催化劑，助力您的創(chuàng)作。

篇(1)

一、引言

目前，在資本市場(chǎng)上越來(lái)越多的投資者參與企業(yè)的財(cái)務(wù)投資，由此企業(yè)會(huì)計(jì)信息的分析著重點(diǎn)也將從成本價(jià)值轉(zhuǎn)向價(jià)值評(píng)價(jià)分析；從過(guò)去的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)事實(shí)轉(zhuǎn)向?qū)?lái)的可能性分析。作為具有經(jīng)濟(jì)利益即將來(lái)現(xiàn)金流入的無(wú)形資產(chǎn)，企業(yè)特別重視無(wú)形資產(chǎn)與企業(yè)其它生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)要素配合作用產(chǎn)生的可以預(yù)測(cè)的潛在經(jīng)濟(jì)價(jià)值效果，而這種潛在經(jīng)濟(jì)價(jià)值效果在企業(yè)未來(lái)運(yùn)作中將能得到收益實(shí)現(xiàn)。然而，在無(wú)形資產(chǎn)購(gòu)入時(shí)，由于存在買(mǎi)賣(mài)技術(shù)及知識(shí)非對(duì)稱(chēng)性等客觀原因，使得現(xiàn)行企業(yè)會(huì)計(jì)在核算購(gòu)入無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值時(shí)，存在可能過(guò)小計(jì)量無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值，導(dǎo)致無(wú)形資產(chǎn)賬面價(jià)值無(wú)法反映無(wú)形資產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)價(jià)值。

因此，通過(guò)無(wú)形資產(chǎn)賬面價(jià)值與未來(lái)投資價(jià)值分析，使更多的投資者在關(guān)注企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)告及會(huì)計(jì)報(bào)表時(shí)，不僅要分析現(xiàn)在企業(yè)的盈利能力和財(cái)務(wù)狀況、了解企業(yè)的每股收益情況及每股凈資產(chǎn)，還要了解企業(yè)總資產(chǎn)中無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值及價(jià)值構(gòu)成情況。

二、無(wú)形資產(chǎn)賬面價(jià)值及特征

企業(yè)會(huì)計(jì)報(bào)表上的無(wú)形資產(chǎn)賬面價(jià)值，是根據(jù)企業(yè)會(huì)計(jì)制度的無(wú)形資產(chǎn)賬務(wù)處理規(guī)定準(zhǔn)則進(jìn)行資產(chǎn)確認(rèn)及價(jià)值計(jì)量的，所以結(jié)合我國(guó)現(xiàn)行企業(yè)會(huì)計(jì)制度（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“制度”）及2007年1月1日實(shí)施的新《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》（以下稱(chēng)“新準(zhǔn)則”）對(duì)無(wú)形資產(chǎn)的資產(chǎn)性確認(rèn)及價(jià)值計(jì)量規(guī)定內(nèi)容進(jìn)行分析，將可以了解無(wú)形資產(chǎn)賬面價(jià)值及其特征。

（一）現(xiàn)行制度下無(wú)形資產(chǎn)的賬面價(jià)值

根據(jù)企業(yè)會(huì)計(jì)制度要求無(wú)形資產(chǎn)的資產(chǎn)性應(yīng)該在資產(chǎn)負(fù)債表上進(jìn)行確認(rèn)、其價(jià)值計(jì)量也應(yīng)該得到反映。由現(xiàn)行制度第四十四、四十五條對(duì)無(wú)形資產(chǎn)取得成本計(jì)算賬簿價(jià)格的計(jì)量規(guī)定可知：目前無(wú)形資產(chǎn)的確認(rèn)及價(jià)值計(jì)量，實(shí)際上體現(xiàn)的是確定成本發(fā)生制，也就是說(shuō)在購(gòu)入無(wú)形資產(chǎn)支付了成本時(shí)，該項(xiàng)無(wú)形資產(chǎn)就被確認(rèn)，支付成本部分就被計(jì)量為無(wú)形資產(chǎn)的賬面價(jià)值。另外，制度還明確了無(wú)形資產(chǎn)使用目的的確認(rèn)條件，由此企業(yè)會(huì)計(jì)報(bào)表上的無(wú)形資產(chǎn)賬面價(jià)值，只是企業(yè)取得并用于經(jīng)營(yíng)管理活動(dòng)使用目的的無(wú)形資產(chǎn)賬面價(jià)值，不包括投資其他目的持有的無(wú)形資產(chǎn)賬面價(jià)值。

所以，根據(jù)第四十六條規(guī)定，報(bào)表上反映的無(wú)形資產(chǎn)賬面價(jià)值實(shí)際就是企業(yè)未來(lái)應(yīng)該攤銷(xiāo)的費(fèi)用，而未來(lái)的費(fèi)用攤銷(xiāo)將會(huì)沖減當(dāng)期利益。從這一點(diǎn)出發(fā)，企業(yè)無(wú)形資產(chǎn)賬面價(jià)值越低，未來(lái)所需分?jǐn)偟馁M(fèi)用就越少，影響企業(yè)未來(lái)利益減少的因素就少。

（二）新準(zhǔn)則下無(wú)形資產(chǎn)賬面價(jià)值

新準(zhǔn)則在無(wú)形資產(chǎn)確認(rèn)及價(jià)值計(jì)量規(guī)定中，強(qiáng)調(diào)了資產(chǎn)能給企業(yè)未來(lái)帶來(lái)凈現(xiàn)金流入的經(jīng)濟(jì)利益性和成本收益對(duì)應(yīng)關(guān)系。第十七條也規(guī)定“企業(yè)選擇的無(wú)形資產(chǎn)攤銷(xiāo)方法，應(yīng)當(dāng)反映企業(yè)預(yù)期消耗該項(xiàng)無(wú)形資產(chǎn)所產(chǎn)生的未來(lái)經(jīng)濟(jì)利益的方式”，說(shuō)明新準(zhǔn)則認(rèn)可尊重企業(yè)對(duì)無(wú)形資產(chǎn)持有的適合目的選擇性及該資產(chǎn)對(duì)企業(yè)未來(lái)經(jīng)濟(jì)利益貢獻(xiàn)判斷，并且認(rèn)可企業(yè)選擇適合目的的攤銷(xiāo)方法。然而報(bào)表上反映的無(wú)形資產(chǎn)賬面價(jià)值仍然是企業(yè)取得無(wú)形資產(chǎn)所支付的確定成本量。

（三）無(wú)形資產(chǎn)賬面價(jià)值特征

在會(huì)計(jì)報(bào)表上無(wú)形資產(chǎn)賬面價(jià)值，無(wú)論是根據(jù)現(xiàn)行制度還是新準(zhǔn)則計(jì)量的賬簿價(jià)值額，反映的是企業(yè)取得無(wú)形資產(chǎn)所支付的確定成本量，而不是該無(wú)形資產(chǎn)能給企業(yè)未來(lái)帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)價(jià)值量，是企業(yè)未來(lái)應(yīng)該攤銷(xiāo)的費(fèi)用額。正因?yàn)槿绱耍硪环矫嫠陀^上反映著該企業(yè)取得無(wú)形資產(chǎn)項(xiàng)目及其帶來(lái)的可以預(yù)測(cè)的潛在經(jīng)濟(jì)價(jià)值信息。企業(yè)取得無(wú)形資產(chǎn)正是因?yàn)槠浯嬖跐撛诳梢灶A(yù)測(cè)的經(jīng)濟(jì)價(jià)值，而該經(jīng)濟(jì)價(jià)值是能在企業(yè)未來(lái)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)運(yùn)作過(guò)程中得以實(shí)現(xiàn)的收益。然而，這部分可以預(yù)測(cè)的潛在經(jīng)濟(jì)價(jià)值，雖然無(wú)法在資產(chǎn)負(fù)債表上作為資產(chǎn)確認(rèn)及計(jì)量，但卻是可以預(yù)測(cè)的企業(yè)未來(lái)收益，也即是可以預(yù)測(cè)的企業(yè)未來(lái)投資價(jià)值。

因此，企業(yè)會(huì)計(jì)報(bào)表上無(wú)形資產(chǎn)賬面價(jià)值越少，說(shuō)明取得無(wú)形資產(chǎn)項(xiàng)目的成本低，未來(lái)所需分?jǐn)偟馁M(fèi)用就越少；可以預(yù)測(cè)的企業(yè)未來(lái)收益就越高，企業(yè)的未來(lái)投資價(jià)值就越大。

三、企業(yè)無(wú)形資產(chǎn)的投資價(jià)值分析

在我國(guó)上市企業(yè)的會(huì)計(jì)報(bào)表中，投資者了解到無(wú)形資產(chǎn)的賬面價(jià)值普遍較低的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)比率，表現(xiàn)為會(huì)計(jì)報(bào)表反映的無(wú)形資產(chǎn)賬面價(jià)值額低，每股含凈資產(chǎn)價(jià)額少的現(xiàn)實(shí)狀況。對(duì)此有必要進(jìn)行企業(yè)無(wú)形資產(chǎn)的投資價(jià)值分析。

在上海證券交易所上市的山西G國(guó)陽(yáng)（600348）企業(yè)，是我國(guó)最大的無(wú)煙煤生產(chǎn)、出口基地和最大的冶金噴粉煤生產(chǎn)基地。根據(jù)該企業(yè)2005年年報(bào)顯示，該年度銷(xiāo)售煤炭2422萬(wàn)噸，增長(zhǎng)12.65％，銷(xiāo)售收入71.76億元，同比增長(zhǎng)52.07％，主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率為21.47%，該公司流通股19500萬(wàn)股，年度每股收益1.21元，每股凈資產(chǎn)5.52元 ?？陀^上該公司存在著巨大重置礦業(yè)權(quán)無(wú)形資產(chǎn)凈值無(wú)法在資產(chǎn)負(fù)債表上反映的賬外資產(chǎn)。該公司實(shí)際存在著礦產(chǎn)權(quán)重估價(jià)值有9.75億元，而賬面價(jià)值記錄只有近1億元，有無(wú)形資產(chǎn)礦產(chǎn)重估增值8.75億無(wú)法在資產(chǎn)負(fù)債表上反映。如果把該無(wú)形資產(chǎn)賬外價(jià)值加入在賬面價(jià)值上進(jìn)行反映將顯示如下信息變化。

從G國(guó)陽(yáng)企業(yè)2005年度會(huì)計(jì)報(bào)表分析來(lái)看，在沒(méi)有確認(rèn)礦產(chǎn)產(chǎn)權(quán)時(shí)該企業(yè)的資產(chǎn)總額是557902.17萬(wàn)元，其中無(wú)形資產(chǎn)的賬面價(jià)值額為9593.8萬(wàn)元，占資產(chǎn)總額的1.72%?？梢?jiàn)，無(wú)形資產(chǎn)在會(huì)計(jì)報(bào)表上賬面價(jià)值很少，所占比率不足資產(chǎn)總額的2%，也就是說(shuō)，該企業(yè)取得礦產(chǎn)產(chǎn)權(quán)的成本低，但并不說(shuō)明未來(lái)企業(yè)行使開(kāi)采權(quán)所得到的營(yíng)業(yè)收益少。所以目前企業(yè)會(huì)計(jì)報(bào)表上無(wú)形資產(chǎn)賬面價(jià)值額低，實(shí)際隱含著巨大的含益資產(chǎn)和極大的投資價(jià)值。

另外，如果企業(yè)對(duì)礦產(chǎn)產(chǎn)權(quán)重置價(jià)值在會(huì)計(jì)報(bào)表上進(jìn)行確認(rèn)及計(jì)量，那么該企業(yè)的資產(chǎn)總值將從557902.17萬(wàn)元上升到645402.17萬(wàn)元，而無(wú)形資產(chǎn)的賬面價(jià)值額將變?yōu)?7093.8萬(wàn)元，資產(chǎn)總值增加15.68%，無(wú)形資產(chǎn)的賬面價(jià)值額占資產(chǎn)總額比率上升到15.04%。假如企業(yè)的其他資產(chǎn)與負(fù)債要素不變就礦產(chǎn)產(chǎn)權(quán)重置價(jià)值無(wú)形資產(chǎn)在報(bào)表上的追加確認(rèn)及計(jì)量，將直接導(dǎo)致公司凈資產(chǎn)增加32.94%，每股單位凈資產(chǎn)增加1.82元，每股單位凈資產(chǎn)由5.52元變?yōu)?.34元。因此，礦產(chǎn)產(chǎn)權(quán)重置價(jià)值在會(huì)計(jì)報(bào)表上的追加確認(rèn)及計(jì)量，直接導(dǎo)致該企業(yè)的資產(chǎn)總值、凈資產(chǎn)總值及每股單位凈資產(chǎn)額的增大，這一會(huì)計(jì)信息變化直觀反映該企業(yè)穩(wěn)健的財(cái)務(wù)狀況和未來(lái)收益能力及投資價(jià)值。

四、分析無(wú)形資產(chǎn)賬面價(jià)值與投資價(jià)值關(guān)系的意義

目前，隨著我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展的國(guó)際化，越來(lái)越多的投資者參與資本市場(chǎng)進(jìn)行投資活動(dòng)，投資者通過(guò)分析企業(yè)公開(kāi)披露的會(huì)計(jì)報(bào)表各種會(huì)計(jì)信息，了解企業(yè)的財(cái)政狀況與經(jīng)營(yíng)成果及現(xiàn)金流量等情況，判斷現(xiàn)在企業(yè)價(jià)值和將來(lái)的投資價(jià)值，然后進(jìn)行自我責(zé)任的投資決策。

在資本市場(chǎng)的投資活動(dòng)中，不但要重視制度會(huì)計(jì)報(bào)表上存貨、固定資產(chǎn)等有形資產(chǎn)的賬面價(jià)值信息，更要重視還沒(méi)有履行契約的賬外無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值信息。由于企業(yè)會(huì)計(jì)制度的賬務(wù)處理重視的是具有法規(guī)形式、法律依據(jù)的資產(chǎn)價(jià)值，對(duì)還沒(méi)有履行契約行為的無(wú)形資產(chǎn)只能作為賬外資產(chǎn)處理，而這部分資產(chǎn)在未來(lái)會(huì)計(jì)期間將帶給企業(yè)極大的收益。投資者只有明白這個(gè)事實(shí)才能正確預(yù)測(cè)企業(yè)的未來(lái)價(jià)值，進(jìn)行科學(xué)的投資決策。

篇(2)

關(guān)鍵詞：企業(yè)并購(gòu)；投資價(jià)值；協(xié)同效應(yīng)價(jià)值；折現(xiàn)現(xiàn)金流模型

中圖分類(lèi)號(hào)：C29 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：

緒論

隨著國(guó)內(nèi)企業(yè)并購(gòu)重組活動(dòng)的日益活躍，動(dòng)機(jī)的日益成熟，企業(yè)更多地從經(jīng)濟(jì)利益出發(fā)，實(shí)施戰(zhàn)略并購(gòu)。一項(xiàng)并購(gòu)成功與否，并購(gòu)價(jià)格的合理性是一個(gè)重要因素。要對(duì)目標(biāo)企業(yè)合理定價(jià)，不失公允地保障各方的利益，就必須進(jìn)行合理有效的資產(chǎn)評(píng)估。而在企業(yè)戰(zhàn)略并購(gòu)中，目標(biāo)企業(yè)的投資價(jià)值評(píng)估成為整個(gè)并購(gòu)活動(dòng)的核心和成敗的關(guān)鍵。如何確定目標(biāo)企業(yè)的投資價(jià)值成為戰(zhàn)略并購(gòu)中迫切需要解決的問(wèn)題。只有對(duì)并購(gòu)后可能產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)進(jìn)行較為準(zhǔn)確的分析和評(píng)估，才能合理地判斷并購(gòu)的必要性和可行性，進(jìn)而在此基礎(chǔ)上確定投資價(jià)值，并為并購(gòu)交易價(jià)格提供參考依據(jù)。本文就并購(gòu)中投資價(jià)值的評(píng)估進(jìn)行簡(jiǎn)單的分析，為實(shí)務(wù)操作提供一些思路和方法。

一、企業(yè)并購(gòu)的概述

企業(yè)并購(gòu)是企業(yè)之間的兼并和收購(gòu)行為，是法人在平等自愿、等價(jià)有償基礎(chǔ)上，以一定的經(jīng)濟(jì)方式取得其他法人產(chǎn)權(quán)的行為，是企業(yè)進(jìn)行資本運(yùn)作和經(jīng)營(yíng)的一種主要形式。

企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)因

企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)，主要的動(dòng)因有：① 企業(yè)發(fā)展動(dòng)因。在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，企業(yè)只有不斷發(fā)展才能生存下去。并購(gòu)可以讓企業(yè)迅速實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張；可以突破進(jìn)入壁壘和規(guī)模的限制，迅速實(shí)現(xiàn)發(fā)展；可以主動(dòng)應(yīng)對(duì)外部環(huán)境變化。② 發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)。并購(gòu)后兩個(gè)企業(yè)的協(xié)同效應(yīng)主要體現(xiàn)在經(jīng)營(yíng)協(xié)同、管理協(xié)同和財(cái)務(wù)協(xié)同等方面。③ 加強(qiáng)市場(chǎng)控制能力。通過(guò)并購(gòu)可擴(kuò)大市場(chǎng)占有率，增強(qiáng)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力。④ 獲取價(jià)值被低估的公司。⑤ 降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。并購(gòu)可以使企業(yè)迅速實(shí)現(xiàn)多元化經(jīng)營(yíng)，從而降低投資組合風(fēng)險(xiǎn)。

企業(yè)并購(gòu)的作用

企業(yè)并購(gòu)具有以下作用：通過(guò)企業(yè)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)戰(zhàn)略性調(diào)整；通過(guò)企業(yè)并購(gòu)促進(jìn)資產(chǎn)流動(dòng)、擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模、提高經(jīng)濟(jì)效益；通過(guò)企業(yè)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)資本和生產(chǎn)的集中，增強(qiáng)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力；通過(guò)企業(yè)并購(gòu)?fù)苿?dòng)國(guó)有企業(yè)改革；通過(guò)企業(yè)并購(gòu)促進(jìn)文化融合與管理理念的提升。

二、并購(gòu)中的投資價(jià)值分析

目前的公司價(jià)值評(píng)估理論主要是探討和研究目標(biāo)公司公平市值的評(píng)估，其基本的評(píng)估假設(shè)是：公司目前以現(xiàn)有的各種資源進(jìn)行持續(xù)經(jīng)營(yíng)給現(xiàn)有股東帶來(lái)的價(jià)值，也就是現(xiàn)有股東目前持有的實(shí)際價(jià)值，這種價(jià)值往往是目前出售方的價(jià)格底線。并購(gòu)方如果希望出售方出售股權(quán)就應(yīng)當(dāng)支付給其公平價(jià)值以外的補(bǔ)償，這種補(bǔ)償又不應(yīng)當(dāng)超過(guò)并購(gòu)方通過(guò)并購(gòu)所得到的超額收益，否則并購(gòu)對(duì)于并購(gòu)方就失去了價(jià)值。

一項(xiàng)成功的并購(gòu)在于通過(guò)出售方和并購(gòu)方都能得到比各自單獨(dú)經(jīng)營(yíng)更多的利益，這種更多的利益來(lái)源于并購(gòu)所產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)。所謂協(xié)同效應(yīng)是指并購(gòu)后新公司的價(jià)值大于并購(gòu)前兩家公司價(jià)值之和，即1+1﹥2，并購(gòu)后企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力增強(qiáng)，導(dǎo)致凈現(xiàn)金流量超過(guò)兩家公司預(yù)期現(xiàn)金流量之和，或者合并后公司業(yè)績(jī)比兩個(gè)公司獨(dú)立存在時(shí)的預(yù)期業(yè)績(jī)高，其主要體現(xiàn)為并購(gòu)活動(dòng)的投資價(jià)值。

資產(chǎn)評(píng)估中關(guān)于投資價(jià)值的定義是指“評(píng)估對(duì)象對(duì)于具有明確投資目標(biāo)的特定投資者或某一類(lèi)投資者所具有的價(jià)值估計(jì)數(shù)額?！痹谄髽I(yè)并購(gòu)中就是指被并購(gòu)方按照并購(gòu)方的管理戰(zhàn)略，考慮并購(gòu)方特定的協(xié)同效應(yīng)條件下評(píng)估的價(jià)值。投資價(jià)值評(píng)估是把目標(biāo)企業(yè)作為并購(gòu)方的一種具有特定用途、以某種并購(gòu)方獨(dú)有的方式運(yùn)行、對(duì)于并購(gòu)方具有獨(dú)特價(jià)值的資產(chǎn)。因此，當(dāng)并購(gòu)方為一類(lèi)特定的主體，其并購(gòu)目的是以其特定的方式整合目標(biāo)企業(yè)，并把目標(biāo)企業(yè)納入其戰(zhàn)略的一部分，用并購(gòu)方的方式持續(xù)經(jīng)營(yíng)下去，也就是說(shuō)，目標(biāo)企業(yè)對(duì)于并購(gòu)方來(lái)說(shuō)是有特定意義和價(jià)值的，此時(shí)我們就應(yīng)當(dāng)選擇投資價(jià)值來(lái)評(píng)估目標(biāo)企業(yè)。

所謂投資價(jià)值是指以資產(chǎn)的收益能力為依據(jù)確定的評(píng)估價(jià)值。資產(chǎn)的投入和產(chǎn)出往往存在較大的差異，有的資產(chǎn)投入量高，但產(chǎn)出小。投資價(jià)值是以產(chǎn)出效率為依據(jù)衡量其價(jià)值的。

并購(gòu)中的公司投資價(jià)值評(píng)估不僅僅是簡(jiǎn)單的數(shù)值測(cè)算，它要求評(píng)估者必須考慮目標(biāo)公司所面對(duì)的內(nèi)部和外部環(huán)境的變化以及并購(gòu)對(duì)各方面的影響，對(duì)協(xié)同效應(yīng)進(jìn)行更加詳細(xì)的分析，進(jìn)而將這種對(duì)協(xié)同效應(yīng)分析的結(jié)果調(diào)整到實(shí)際現(xiàn)金流的測(cè)算中，通過(guò)細(xì)致評(píng)估協(xié)同效應(yīng)，得出合理的投資價(jià)值，從而合理確定目標(biāo)公司的評(píng)估價(jià)值區(qū)間，為并購(gòu)雙方確定并購(gòu)價(jià)格提供科學(xué)依據(jù)。

由于不同企業(yè)之間的協(xié)同效應(yīng)不同，其協(xié)同效應(yīng)創(chuàng)造的價(jià)值也就不同，所以同一標(biāo)的企業(yè)對(duì)于不同的戰(zhàn)略并購(gòu)企業(yè)具有不同的價(jià)值。因此在戰(zhàn)略并購(gòu)中，需要提供并購(gòu)企業(yè)對(duì)目標(biāo)企業(yè)的“投資價(jià)值”評(píng)估，即目標(biāo)企業(yè)自身價(jià)值加上目標(biāo)企業(yè)與并購(gòu)企業(yè)協(xié)同效應(yīng)的價(jià)值。

三、目標(biāo)企業(yè)自身價(jià)值的評(píng)估

目標(biāo)企業(yè)自身的價(jià)值評(píng)估可以采用三種評(píng)估方法：資產(chǎn)基礎(chǔ)法、收益法和市場(chǎng)法。資產(chǎn)基礎(chǔ)法是以凈資產(chǎn)作為企業(yè)價(jià)值的標(biāo)準(zhǔn)，如賬面價(jià)值法、重置價(jià)值法和清算價(jià)格法等；收益法是將企業(yè)未來(lái)收益的折現(xiàn)值作為企業(yè)價(jià)值，如現(xiàn)金流折現(xiàn)法等；市場(chǎng)法是指將評(píng)估對(duì)象與可比上市公司或者可比交易案例進(jìn)行比較來(lái)確定企業(yè)價(jià)值，如價(jià)值比率法等。本文重點(diǎn)介紹折現(xiàn)現(xiàn)金流模型。

折現(xiàn)現(xiàn)金流模型是：

企業(yè)價(jià)值=

即企業(yè)自由現(xiàn)金，指企業(yè)經(jīng)營(yíng)所產(chǎn)生的稅后現(xiàn)金流量總額，是可以提供給企業(yè)資本的供應(yīng)者，包括債權(quán)人和股東的現(xiàn)金流量。選用這一參數(shù)充分考慮了目標(biāo)公司未來(lái)的創(chuàng)造現(xiàn)金流量的能力。

折現(xiàn)率的確定。

為了與現(xiàn)金流量定義相一致，用于現(xiàn)金流量折現(xiàn)的折現(xiàn)率應(yīng)能夠反映所有資本提供者按照各自對(duì)企業(yè)總資本的相對(duì)貢獻(xiàn)而加權(quán)的資本機(jī)會(huì)成本，即加權(quán)資本成本。由于個(gè)別資本成本的高低取決于投資者從其他同等風(fēng)險(xiǎn)投資中可望得到的報(bào)酬率，因此，折現(xiàn)率的高低必須能準(zhǔn)確反映現(xiàn)金凈流量的風(fēng)險(xiǎn)程度。

利用折現(xiàn)率對(duì)企業(yè)現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)

在確定了現(xiàn)金流量和折現(xiàn)率后，下一步就是利用計(jì)算出的折現(xiàn)率對(duì)現(xiàn)金流量進(jìn)行貼現(xiàn)。

四、協(xié)同效應(yīng)價(jià)值的評(píng)估

戰(zhàn)略并購(gòu)追求的是并購(gòu)交易前后的新增價(jià)值，協(xié)同效應(yīng)促使企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力的形成和擴(kuò)散，協(xié)同效應(yīng)的價(jià)值在戰(zhàn)略并購(gòu)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估中意義重大。并購(gòu)中的協(xié)同效應(yīng)主要體現(xiàn)在：經(jīng)營(yíng)協(xié)同、管理協(xié)同、財(cái)務(wù)協(xié)同和無(wú)形資產(chǎn)協(xié)同方面等。協(xié)同效應(yīng)價(jià)值的評(píng)估有以下兩種思路：

整體評(píng)估

該思路以并購(gòu)的最終效果——企業(yè)價(jià)值增值為出發(fā)點(diǎn)，理論前提是，企業(yè)并購(gòu)后產(chǎn)生規(guī)模效應(yīng)、實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，提高企業(yè)整體價(jià)值。具體操作思路是把并購(gòu)和被并購(gòu)企業(yè)看成一個(gè)整體，測(cè)算整體企業(yè)價(jià)值，通過(guò)來(lái)確定協(xié)同效應(yīng)。

協(xié)同效應(yīng)價(jià)值的計(jì)算公式如下：

—協(xié)同效應(yīng)價(jià)值

—并購(gòu)后聯(lián)合企業(yè)的價(jià)值

—并購(gòu)前并購(gòu)方的價(jià)值

—并購(gòu)前目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值

只有當(dāng)S﹥0時(shí)，并購(gòu)中的目標(biāo)企業(yè)才具有投資價(jià)值！

此處的、、的采用資產(chǎn)評(píng)估的基本方法進(jìn)行評(píng)估。

分別評(píng)估增加值結(jié)果匯總

該思路是將協(xié)同效應(yīng)進(jìn)行分類(lèi)，分為管理協(xié)同效應(yīng)、經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)和財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)。其中，管理協(xié)同效應(yīng)的增加值包括：管理費(fèi)用減少額，并購(gòu)雙方企業(yè)文化滲透帶來(lái)的增值，企業(yè)員工素質(zhì)提高帶來(lái)的增值等；經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)的增加值包括：營(yíng)業(yè)收入的增加額，固定成本節(jié)約額，變動(dòng)成本降低額，存貨儲(chǔ)存及管理成本降低額，營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用降低額，企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新的增加額等；財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)的增加額包括：內(nèi)部融資降低的資本成本，外部融資降低的資本成本，納稅節(jié)約額等。

具體評(píng)估時(shí)采用增量折現(xiàn)現(xiàn)金流模型：

— 并購(gòu)后存續(xù)企業(yè)第t年由于協(xié)同效應(yīng)而產(chǎn)生的自由現(xiàn)金流量增量

— 協(xié)同效應(yīng)開(kāi)始的年度

— 預(yù)測(cè)期

— 折現(xiàn)率

此處的可以分解為營(yíng)業(yè)收入的增加，產(chǎn)品成本的降低，稅賦的消減，資本需求的減少。

五、投資價(jià)值評(píng)估中的還需關(guān)注的問(wèn)題

企業(yè)在并購(gòu)前，應(yīng)當(dāng)重視對(duì)并購(gòu)雙方的企業(yè)文化的調(diào)查研究與分析評(píng)估，并將評(píng)估的重點(diǎn)放在并購(gòu)雙方在國(guó)家文化和企業(yè)文化之間的差異，以及文化能否相互融合等方面。

在并購(gòu)企業(yè)的投資價(jià)值評(píng)估中，還應(yīng)當(dāng)考慮外部環(huán)境、智力資本、內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制等非財(cái)務(wù)因素對(duì)價(jià)值創(chuàng)造的影響。由于實(shí)際操作中很難對(duì)這些非財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行定量的分析，也只能通過(guò)現(xiàn)有的指標(biāo)體系進(jìn)行大體的估計(jì)。

結(jié)論

綜上所述，投資價(jià)值評(píng)估中，既要重視企業(yè)在并購(gòu)前對(duì)并購(gòu)雙方的企業(yè)文化的調(diào)查研究與分析評(píng)估，又要考慮外部環(huán)境、智力資本、內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制等非財(cái)務(wù)因素對(duì)價(jià)值創(chuàng)造的影響。只有對(duì)并購(gòu)后可能產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)進(jìn)行較為準(zhǔn)確的分析和評(píng)估，才能合理地判斷并購(gòu)的必要性和可行性，進(jìn)而在此基礎(chǔ)上確定投資價(jià)值。

參考文獻(xiàn)：

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蒂姆·科勒，馬克·戈德哈特等，價(jià)值評(píng)估-公司價(jià)值的衡量與管理〔M〕，83-95第4版,電子工業(yè)出版社.

篇(3)

一、影響投資價(jià)值的間接因素

企業(yè)作為投資主體是市場(chǎng)機(jī)制能夠發(fā)揮作用的基本條件之一。企業(yè)投資主體的表現(xiàn)形式是多種多樣的,但是,無(wú)論企業(yè)投資主體采取何種組織形式,在確定投資項(xiàng)目?jī)r(jià)值并進(jìn)行決策時(shí),都將受到以下一些間接因素的影響,即它們是借助其他一些因素,間接而非直接影響投資價(jià)值。

1、企業(yè)自身的利益約束機(jī)制。不同的經(jīng)濟(jì)體制具有不同的利益約束。在過(guò)去的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制下,國(guó)家統(tǒng)一制訂各種類(lèi)型的投資計(jì)劃,投資風(fēng)險(xiǎn)完全由國(guó)家承擔(dān),企業(yè)只是名義上的投資主體,既沒(méi)有真正自主的投資決策權(quán),也不承擔(dān)相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn),這必然造成名義上的投資主體完全不受投資成本和風(fēng)險(xiǎn)的約束。在不講成本與收益的情況下,投資需求幾平是無(wú)限的,不論計(jì)劃者怎樣周密安排,都很難制約這種投資饑渴癥。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制下,企業(yè)應(yīng)是完全意義上的獨(dú)立利益主體,市場(chǎng)價(jià)格主要由供求關(guān)系決定,經(jīng)濟(jì)資源的配置主要通過(guò)市場(chǎng)機(jī)制來(lái)調(diào)整。一旦投資需求大于投資供給,投資品的價(jià)格就會(huì)上漲,造成企業(yè)投資成本上升、預(yù)期利潤(rùn)減少,投資風(fēng)險(xiǎn)增大,從而造成企業(yè)采取收縮策略,導(dǎo)致社會(huì)投資總需求下降,并促使社會(huì)資源流向預(yù)期利潤(rùn)高的行業(yè)及企業(yè)。

2、企業(yè)投資主體的利潤(rùn)極大化。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中,投資活動(dòng)以企業(yè)主體的經(jīng)濟(jì)利益為基礎(chǔ)。如果預(yù)期利潤(rùn)比較高,投資就會(huì)增加;相反,預(yù)期利潤(rùn)比較低,投資就會(huì)減少。對(duì)全社會(huì)來(lái)講,預(yù)期利潤(rùn)將不斷趨于平均;但對(duì)不同行業(yè)和部門(mén)而言,利潤(rùn)水平又是經(jīng)常變化的,從而誘導(dǎo)資金在不同行業(yè)和部門(mén)之間進(jìn)行轉(zhuǎn)移。同時(shí),追求利潤(rùn)還需要服從國(guó)家產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的要求和社會(huì)主義生產(chǎn)目的。在國(guó)有生產(chǎn)資料所有者參與企業(yè)投資時(shí),投資活動(dòng)可能并非以經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)為主導(dǎo)因素,難以保證國(guó)有資產(chǎn)的有效增值。為此,政府應(yīng)逐步減少和消除人為干預(yù),而應(yīng)注重宏觀政策和經(jīng)濟(jì)杠桿的調(diào)控作用。要實(shí)現(xiàn)資源的最優(yōu)配置,必須實(shí)現(xiàn)商品和生產(chǎn)要素在整個(gè)社會(huì)范圍內(nèi)的自由流動(dòng),消除妨礙資源流動(dòng)的障礙,從而實(shí)現(xiàn)以市場(chǎng)配置為基礎(chǔ),市場(chǎng)配置與計(jì)劃配置相互補(bǔ)充的資源配置模式。

3、產(chǎn)權(quán)界限。產(chǎn)權(quán)界限是影響企業(yè)投資價(jià)值的另一重要因素。國(guó)有企業(yè)雖然也作為投資主體參與市場(chǎng)投資活動(dòng),但產(chǎn)權(quán)關(guān)系不明,企業(yè)投資行為不符合市場(chǎng)規(guī)范,企業(yè)并沒(méi)有真正的投資決策自,從而也無(wú)法承擔(dān)相應(yīng)的投資風(fēng)險(xiǎn),企業(yè)投資行為必將演變?yōu)檎顿Y行為。在產(chǎn)權(quán)關(guān)系改革上,我們主要偏重兩權(quán)——所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離,希望通過(guò)“兩極分離”解決企業(yè)經(jīng)營(yíng)自問(wèn)題。實(shí)際上,兩權(quán)分離是有一定限度的,經(jīng)營(yíng)必須以所有權(quán)為基礎(chǔ),沒(méi)有所有權(quán)作基礎(chǔ)的經(jīng)營(yíng)權(quán)必然是有限的經(jīng)營(yíng)權(quán)。企業(yè)應(yīng)當(dāng)建立并完善現(xiàn)代法人產(chǎn)權(quán)制度,確保企業(yè)能夠獨(dú)立自主、規(guī)范合理地進(jìn)行投資決策活動(dòng)。

二、影響投資價(jià)值的直接因素

企業(yè)的資產(chǎn),不管是貨幣資產(chǎn)還是非貨幣資產(chǎn),通常都具有兩種用途可供選擇:一是用于即期消費(fèi);二是為了滿足未來(lái)消費(fèi)而利用放棄即期消費(fèi)的那部分資產(chǎn)進(jìn)行投資。企業(yè)放棄當(dāng)前消費(fèi)的意愿必然與未來(lái)消費(fèi)或者說(shuō)是預(yù)期收益有直接聯(lián)系。在此。我們把企業(yè)作為投資主體,把各種投資的具體表現(xiàn)形式作為投資客體。影響企業(yè)投資價(jià)值的直接因素實(shí)際上也就是投資主體和客體的屬性。其中,前者主要是指無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率和風(fēng)險(xiǎn)厭惡;后者主要是指預(yù)期收益、收益時(shí)點(diǎn)和風(fēng)險(xiǎn)水平。

1、投資主體屬性。無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率是指投資于國(guó)債所能得到的回報(bào)率。企業(yè)在進(jìn)行投資決策活動(dòng)時(shí),可能存在著許多收益不同、風(fēng)險(xiǎn)各異的投資方案可供選擇。從數(shù)量上來(lái)講,所選投資方案的收益率必然要求大于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率。如果這一收益水平都不能達(dá)到的話,企業(yè)應(yīng)當(dāng)選擇國(guó)債作為投資手段。對(duì)于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率,西方貨幣理論把它稱(chēng)之為“純利率”,它是對(duì)延期消費(fèi)的一種補(bǔ)償。假定其他條件不變,無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率和投資價(jià)值存在反向關(guān)系:無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率越高,投資價(jià)值超低;反之亦如此。

企業(yè)對(duì)于投資活動(dòng)中存在的不確定性所具有的心理反感就是風(fēng)險(xiǎn)厭惡。盡管不同企業(yè)對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)厭惡的程度可能會(huì)有所差異,通常來(lái)講,在投資決策活動(dòng)中企業(yè)對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)都比較厭惡,經(jīng)常會(huì)采取一些措施以達(dá)到規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的目的。而對(duì)于所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn),企業(yè)會(huì)要求有一定的補(bǔ)償。由于不同企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度有一定差異,它們所要求的補(bǔ)償金額會(huì)有多有少,對(duì)投資價(jià)值也會(huì)產(chǎn)生相應(yīng)的影響。一般而言,風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度與投資價(jià)值呈反向關(guān)系:前者越高,后者越低;反之亦如此。

2、投資客體屬性。預(yù)期收益是指投資主體在將來(lái)所能得到的回報(bào)。作為投資主體,企業(yè)進(jìn)行投資活動(dòng)的目的是為了在將來(lái)獲取一定數(shù)量的收益。預(yù)期收益越大,企業(yè)愿意遞延的當(dāng)期消費(fèi)就會(huì)越多,也就是說(shuō)進(jìn)行更多的投資,投資價(jià)值也會(huì)越高?？梢?jiàn),預(yù)期收益和投資價(jià)值之間呈同向變動(dòng)關(guān)系:在其他因素不變時(shí),預(yù)期收益越大,投資價(jià)值就越高;反之亦如此。

顧名思義,收益時(shí)點(diǎn)是指投資主體取得收益的時(shí)間。依賴(lài)投資主體預(yù)期收益進(jìn)行未來(lái)消費(fèi)的時(shí)點(diǎn)離目前越遠(yuǎn),延遲預(yù)期消費(fèi)的動(dòng)力就會(huì)越小。原因在于,當(dāng)投資者等待預(yù)期收益進(jìn)行消費(fèi)時(shí),他們不僅放棄了當(dāng)期的消費(fèi)機(jī)會(huì),而且放棄了在等待期間可能發(fā)生的其他投資機(jī)會(huì)。因此,在其他條件相同的情況下,等待預(yù)期收益的時(shí)間越長(zhǎng),投資價(jià)值就越小。

一般來(lái)講,對(duì)未來(lái)的預(yù)期都是不確定的,同樣,各種具體投資項(xiàng)目的收益過(guò)程也具有一定程度的不確定性。我們把投資預(yù)期收益的不確定性稱(chēng)為投資風(fēng)險(xiǎn),不確定性越大,投資風(fēng)險(xiǎn)也就越大。通常,投資者更希望收益是確定的,而不是具有比較高的不確定性。可見(jiàn),預(yù)期收益的不確定性程度,即收益風(fēng)險(xiǎn)水平,會(huì)對(duì)投資價(jià)值產(chǎn)生很大影響。所以,如果投資主體對(duì)于因承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)而得到的補(bǔ)償不滿意,它很有可能會(huì)選擇收益較低風(fēng)險(xiǎn)也較低的投資項(xiàng)目,而不是收益較高但風(fēng)險(xiǎn)也較高的投資項(xiàng)目。

以上是對(duì)各種因素對(duì)投資價(jià)值影響所作的定性分析。在定量分析方面,我們通常會(huì)使用如下的投資價(jià)值分析模型:

其中:V=投資價(jià)值;

Ct=t期的預(yù)期收益;

k=投資者要求的收益率。

篇(4)

關(guān)鍵詞：二元價(jià)值容介態(tài)；股票評(píng)級(jí)；信息態(tài)

中圖分類(lèi)號(hào)：F830.91 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)：A 文章編號(hào)：1674-9448 （2013） 03-0091-06

Rating Stock Investment Value by View of Dual-value Rong-Jie State

Wang Wenlong Song Ning Mu Sen（Generalized Virtual Economy Research Institute， AVIC， Beijing 100012， China）

Abstract：Using comprehensive evaluation， the authors review all the companies in China Stock Market based on theory of dual-value medium state， and screen 50 stocks which are worth investing， by material state and information state from A stock market. How to discover listed companies which are worth investing is the main concern of this article.

Keywords： dual-value Rong-Jie state， Stock Rating， information state

一、問(wèn)題的提出

隨著股票市場(chǎng)的發(fā)展，如何衡量股票的投資價(jià)值，控制投資風(fēng)險(xiǎn)，成為投資者共同關(guān)注的問(wèn)題。用科學(xué)的方法對(duì)股票進(jìn)行投資價(jià)值評(píng)價(jià)，可以為投資者提供一個(gè)相對(duì)客觀的價(jià)值判斷，已經(jīng)成為證券公司研究所、投資研究機(jī)構(gòu)、評(píng)級(jí)公司等機(jī)構(gòu)的一項(xiàng)重要業(yè)務(wù)。

業(yè)界目前主流的對(duì)股票投資價(jià)值的分析方法，較多側(cè)重于對(duì)上市公司財(cái)務(wù)指標(biāo)、行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)等基本面分析，即實(shí)體價(jià)值的分析；較少涉及對(duì)虛擬價(jià)值的分析，特別是較少涉及更能反映投資者對(duì)上市公司虛擬感知等心理因素層面的分析。

本文借助于廣義虛擬經(jīng)濟(jì)的二元價(jià)值容介態(tài)的理念，從實(shí)體價(jià)值和虛擬價(jià)值相融合的角度出發(fā)，對(duì)上市公司股票的投資價(jià)值的分析進(jìn)行了探索。從二元價(jià)值容介態(tài)出發(fā)來(lái)分析股票投資價(jià)值，一方面考慮體現(xiàn)實(shí)體價(jià)值的物質(zhì)態(tài)因素（如財(cái)務(wù)表現(xiàn)），另一方面考慮體現(xiàn)虛擬價(jià)值的信息態(tài)因素（如人氣、行業(yè)屬性等）。

二、股票投資價(jià)值評(píng)價(jià)的理論與實(shí)踐述評(píng)

（一）股票投資價(jià)值評(píng)價(jià)的理論回顧

對(duì)股票投資價(jià)值的研究可以回溯到20世紀(jì)初。普拉特（Prat， S.S.）1903年在《華爾街動(dòng)態(tài)》（The Work of Wall Street）中提出，從理論上講股票的價(jià)值和價(jià)格是一致的，但在實(shí)際上兩者的差額頗大。就股票價(jià)格的形成而言，是由供需因素決定的，難以同真實(shí)的價(jià)值完全吻合。多納（Donner，O.）在《證券市場(chǎng)與景氣波動(dòng)原理》中認(rèn)為，股票價(jià)格是由市場(chǎng)供求關(guān)系決定的，而股票價(jià)值取決于企業(yè)的收益。企業(yè)收益的變動(dòng)，才是形成股價(jià)波動(dòng)的真正精髓。就長(zhǎng)期而言，股價(jià)波動(dòng)是依存于企業(yè)收益和利率。格雷厄姆和多德（Graham，B.和Dodd，D.D.L，1934）在《證券分析》中，強(qiáng)調(diào)股票的內(nèi)在價(jià)值決定于公司未來(lái)的盈利能力，而分析企業(yè)未來(lái)的獲利能力，并不僅限于對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)分析，還需要觀察經(jīng)濟(jì)未來(lái)的趨勢(shì)作為推測(cè)的基礎(chǔ)，并考慮適當(dāng)?shù)馁Y本還原。證券分析家的工作就是仔細(xì)分析發(fā)行人的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和其他資料，努力發(fā)現(xiàn)該股票的內(nèi)在價(jià)值，并以此作為判斷股票定價(jià)合理性和投資決策的重要指標(biāo)。威廉姆斯在《投資價(jià)值學(xué)說(shuō)》（The Theory of Investment Value，1938）中提出，股票是一種收益憑證，其未來(lái)所產(chǎn)生的各種收益的現(xiàn)值之和就是股票的價(jià)值，股票價(jià)格應(yīng)該根據(jù)其價(jià)值來(lái)確定。威廉姆斯開(kāi)創(chuàng)了以數(shù)學(xué)模型分析股票投資價(jià)值的先河，之后，多種數(shù)學(xué)工具開(kāi)始應(yīng)用于股票的投資價(jià)值分析。

張先治（2000）、顏志剛（2001）等以現(xiàn)金流量為基礎(chǔ)對(duì)股票價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。徐彪、梁宇鵬（2000）等利用因子分析法和概率統(tǒng)計(jì)分析法對(duì)農(nóng)業(yè)類(lèi)上市公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行考察，并將其劃分為好、一般、差三大類(lèi)。張良發(fā)、晏黎、蒲濤利用因子分析法對(duì)煤炭行業(yè)上市公司的投資價(jià)值進(jìn)行了評(píng)估，并利用因子得分發(fā)現(xiàn)未來(lái)投資標(biāo)的。張蕾、銀路則利用層次分析法和因子分析對(duì)銀行業(yè)和鋼鐵行業(yè)幾只股票的投資價(jià)值進(jìn)行了比較。

上述研究主要是基于發(fā)現(xiàn)企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的角度，通過(guò)評(píng)估企業(yè)價(jià)值，尋求低估值的股票并作為投資標(biāo)的，可以歸結(jié)到股票投資的基本面分析學(xué)派。與基本面分析相對(duì)應(yīng)，技術(shù)面分析學(xué)派則認(rèn)為，市場(chǎng)機(jī)制是有效的，價(jià)格已經(jīng)反映了已知的所有信息，價(jià)格是所有投資者面臨的唯一問(wèn)題，其變化呈現(xiàn)一定的規(guī)律。技術(shù)面分析的研究對(duì)象是股票市場(chǎng)、個(gè)股股價(jià)變動(dòng)情況。股票價(jià)格變動(dòng)是股票交易者對(duì)宏觀政治、經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和企業(yè)本身等事件做出的反應(yīng)，所有能夠影響到股票價(jià)值變動(dòng)的因素已經(jīng)在股票價(jià)格中得到了體現(xiàn)。在股票價(jià)格變動(dòng)的學(xué)術(shù)研究上，劉易斯？巴切利（1900）提出，市場(chǎng)價(jià)格的變動(dòng)是不可預(yù)知的。在其基礎(chǔ)上，尤金？法瑪提出了有效市場(chǎng)價(jià)說(shuō)，即在有效市場(chǎng)中，投資者只能獲得與投資風(fēng)險(xiǎn)相當(dāng)?shù)恼Ｊ找媛省榇耍現(xiàn)ama和French（1992）構(gòu)造了一個(gè)包括風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)β、公司規(guī)模、權(quán)益賬面值與市值之比因素的模型，以解釋大部分“非正常收益”現(xiàn)象。國(guó)內(nèi)的俞喬（2004）、宋頌興和金偉根（2000）、吳世農(nóng)（2000）、范龍振、張子剛（2002）等人利用不同的統(tǒng)計(jì)方法，采用不同的樣本階段對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)的有效性進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)。

可以說(shuō)，對(duì)股票投資價(jià)值評(píng)估的研究，為各機(jī)構(gòu)進(jìn)行股票投資價(jià)值的評(píng)估和股票的評(píng)級(jí)提供了理論基礎(chǔ)。

（二）主要機(jī)構(gòu)進(jìn)行股票投資價(jià)值評(píng)級(jí)的實(shí)踐

股票評(píng)級(jí)是專(zhuān)門(mén)機(jī)構(gòu)通過(guò)規(guī)范的指標(biāo)體系和科學(xué)的評(píng)估方法，對(duì)與股票有關(guān)的諸因素的分析與研究，對(duì)股票質(zhì)量進(jìn)行評(píng)價(jià)，并以簡(jiǎn)單的符號(hào)或說(shuō)明展示給社會(huì)公眾和投資者的評(píng)估活動(dòng)。股票評(píng)級(jí)可以劃分為針對(duì)單個(gè)上市公司的投資價(jià)值評(píng)級(jí)和針對(duì)系列公司的投資價(jià)值排名兩種評(píng)級(jí)方法。針對(duì)單個(gè)上市公司的投資價(jià)值評(píng)級(jí)中，標(biāo)普和臺(tái)灣經(jīng)濟(jì)日?qǐng)?bào)兩家機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)方法有一定的參考價(jià)值。

標(biāo)普公司的評(píng)級(jí)特點(diǎn)是注重上市公司的盈利能力和股利政策分析，強(qiáng)調(diào)影響股票品級(jí)高低的因素最終都會(huì)反映在每股盈余股利上，公司的盈利能力是公司各方面情況的綜合體現(xiàn)，是股東獲利的源泉，盈利能力的變化會(huì)影響股息的變動(dòng)，從而影響股票價(jià)格的變動(dòng)。結(jié)合上市公司的產(chǎn)業(yè)地位、公司資源、R&D投入、公司財(cái)務(wù)政策等加以綜合評(píng)判，并用8個(gè)等級(jí)來(lái)標(biāo)示股票品質(zhì)。經(jīng)過(guò)評(píng)級(jí)，標(biāo)普公司將股票核定為如下4個(gè)類(lèi)別，8個(gè)等級(jí)，如表1所示。

臺(tái)灣經(jīng)濟(jì)日?qǐng)?bào)社曾多次對(duì)上市公司的股票進(jìn)行評(píng)級(jí)，其評(píng)級(jí)的辦法是根據(jù)證券交易所公布的數(shù)據(jù)，對(duì)反映上市公司的獲利能力、營(yíng)運(yùn)能力、短期償債能力及其股票交易情況的指標(biāo)進(jìn)行測(cè)算，并按照一定的權(quán)重進(jìn)行分配，計(jì)算出得分值并求出相應(yīng)的等級(jí)。這些指標(biāo)主要是稅前盈利率（55%）、股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率（15%）、流動(dòng)比率（10%）、股價(jià)波動(dòng)幅度（10%）、股票交易周轉(zhuǎn)率（10%）。其中，稅前盈利率和股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率為宜大型指標(biāo)，其他指標(biāo)為適中型指標(biāo)。計(jì)算樣本股票組相應(yīng)指標(biāo)的全距、十分位差、均值，宜大型指標(biāo)以樣本平均值定位60分，每高于均值十分位則加10分，低于10分為則減10分；適中型指標(biāo)則以樣本平均值為100分，每高于或低于十分位則減10分。通過(guò)上述辦法得到指標(biāo)的最終得分，之后按照權(quán)重進(jìn)行綜合，得到評(píng)級(jí)的最終得分，并將最終得分和股票等級(jí)評(píng)分表對(duì)照，確定級(jí)別。

針對(duì)系列股票進(jìn)行投資價(jià)值排名，也是股票投資價(jià)值評(píng)級(jí)的一種應(yīng)用方法，其評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)多種多樣，有公司治理、資金管理、市值管理等等。國(guó)內(nèi)目前的股票投資價(jià)值排名的應(yīng)用中，較為知名的有中國(guó)中央電視臺(tái)推出的央視50股票組合、新青年*財(cái)富雜志的上市公司500強(qiáng)、中國(guó)上市公司市值管理研究中心和《經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)》的中國(guó)上市公司市值管理百佳、福布斯雜志的中國(guó)最具潛力上市企業(yè)、新財(cái)經(jīng)推出的“漂亮50”等等。

以央視50為例，央視財(cái)經(jīng)50股票組是由中央電視臺(tái)財(cái)經(jīng)頻道聯(lián)合北京大學(xué)、復(fù)旦大學(xué)、中國(guó)人民大學(xué)、天津南開(kāi)大學(xué)、中央財(cái)政金融大學(xué)等五所高校，以及中國(guó)注冊(cè)會(huì)計(jì)師協(xié)會(huì)、大公國(guó)際資信評(píng)估有限公司等專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)，共同評(píng)價(jià)、遴選的，以成長(zhǎng)、創(chuàng)新、回報(bào)、公司治理、社會(huì)責(zé)任等5個(gè)維度為基礎(chǔ)選擇的50家上市公司，每個(gè)維度選擇10家上市公司，共同組成央視50樣本股。依據(jù)央視50樣本股編制的央視財(cái)經(jīng)50指數(shù)，各組樣本股的權(quán)重分別為20%，此指數(shù)于2012年6月6日在深圳證券交易所上市交易。

從股票評(píng)級(jí)的理論和實(shí)踐案例可以看出，現(xiàn)有的股票評(píng)級(jí)主要是從財(cái)務(wù)指標(biāo)的角度來(lái)分析股票的投資價(jià)值，也就是說(shuō)更多地關(guān)注上市公司的實(shí)體價(jià)值。央視50雖然在基本面分析的基礎(chǔ)上，融合公司治理、社會(huì)責(zé)任、創(chuàng)新能力等新的因素，但并沒(méi)有系統(tǒng)地將容納更多經(jīng)濟(jì)價(jià)值的信息態(tài)因素作為主要變量。而對(duì)于股市而言，信息態(tài)實(shí)際上是影響股價(jià)的重要因素。因此，在物質(zhì)態(tài)因素的基礎(chǔ)上加入對(duì)信息態(tài)因素進(jìn)行綜合考量，有利于更全面地分析股票的投資價(jià)值，從而更好地把握市場(chǎng)中存在的投資機(jī)會(huì)。

三、基于二元價(jià)值容介態(tài)的股票投資價(jià)值評(píng)級(jí)模型設(shè)計(jì)

基于二元價(jià)值容介態(tài)的視角，本文以國(guó)內(nèi)A股上市公司為研究對(duì)象，從反映實(shí)體價(jià)值的物質(zhì)態(tài)因素和反映虛擬價(jià)值的信息態(tài)因素兩個(gè)方面逐層對(duì)股票的投資價(jià)值進(jìn)行分析。在模型設(shè)計(jì)的總體思路方面，選擇兩步篩選法。第一步，以物質(zhì)態(tài)因素為主進(jìn)行評(píng)級(jí)，設(shè)計(jì)體現(xiàn)物質(zhì)態(tài)因素的指標(biāo)體系，通過(guò)門(mén)檻值設(shè)置，篩選出合格的股票進(jìn)入第二輪篩選。第二步，以信息態(tài)因素為主進(jìn)行評(píng)級(jí)，在第一輪基礎(chǔ)上，進(jìn)一步利用體現(xiàn)信息態(tài)因素的指標(biāo)體系，同時(shí)設(shè)置一定的門(mén)檻值，在入選股票的范圍內(nèi)進(jìn)行綜合排名，并最終選擇排名靠前的50支代表性股票。

（一）基于物質(zhì)態(tài)因素的評(píng)價(jià)指標(biāo)

綜合以往的研究，基于物質(zhì)態(tài)因素的評(píng)價(jià)指標(biāo)從盈利能力狀況、資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)狀況、償債能力狀況、發(fā)展能力狀況4個(gè)方面進(jìn)行指標(biāo)設(shè)置。根據(jù)指標(biāo)的特點(diǎn)，分為宜大型指標(biāo)和適中型指標(biāo)。各指標(biāo)的類(lèi)型如下表所示：

（二）基于信息態(tài)因素的評(píng)價(jià)指標(biāo)

信息態(tài)的因素可以體現(xiàn)在很多方面，本文從二元價(jià)值容介態(tài)的基本概念出發(fā)，將選取一些能夠突出反映以人的心理需求為信息特征的虛擬價(jià)值的因素作為模型的變量。在信息態(tài)評(píng)價(jià)上，本文主要采用行業(yè)經(jīng)濟(jì)價(jià)值、人氣，同時(shí)融合公司治理和市場(chǎng)表現(xiàn)因素。

1.行業(yè)價(jià)值形態(tài)因素

從二元價(jià)值容介態(tài)理論出發(fā)，根據(jù)實(shí)體價(jià)值和虛擬價(jià)值的比例構(gòu)成可以將經(jīng)濟(jì)價(jià)值劃分為7種形態(tài)。我們把上市公司所屬行業(yè)（按照證監(jiān)會(huì)的行業(yè)分類(lèi)），分別將其歸入某類(lèi)經(jīng)濟(jì)價(jià)值形態(tài)，并進(jìn)行賦值。在歸類(lèi)的過(guò)程中，充分考慮國(guó)家的產(chǎn)業(yè)導(dǎo)向。按投資價(jià)值排序，從第一類(lèi)價(jià)值形態(tài)到第7類(lèi)價(jià)值形態(tài)，價(jià)值形態(tài)逐級(jí)遞升。本文將7類(lèi)價(jià)值形態(tài)理念融入到信息態(tài)評(píng)級(jí)之中，將其作為適中型指標(biāo)，以期篩選出富含更多虛擬價(jià)值形態(tài)的標(biāo)的。

2.人氣因素

人氣因素對(duì)股價(jià)的影響在理論研究中已經(jīng)具有一定的基礎(chǔ)，Wouters和Plantinga在2006年提出了股票人氣假說(shuō)，他們的研究結(jié)果表明，股票人氣與良好的過(guò)去表現(xiàn)直接相關(guān)。股票人氣研究以投資者情緒（Sentiment）為基礎(chǔ)，投資者情緒對(duì)金融市場(chǎng)價(jià)格有重要影響。如何衡量投資者情緒又是一個(gè)紛爭(zhēng)的話題?？傮w來(lái)看，衡量投資者情緒的方法可以分為基于客觀市場(chǎng)指數(shù)的方法和基于調(diào)查的方法?；诳陀^市場(chǎng)指數(shù)的方法主要有封閉式基金的折價(jià)及BW 情緒指標(biāo)。Baker和Wurgler（2007）利用人氣水平指數(shù)，驗(yàn)證基于人氣指數(shù)及其預(yù)期條件收益，他們的人氣指數(shù)的指標(biāo)主要有成交量、股利溢價(jià)、封閉式基金折價(jià)、IPO首日收益等?？梢哉f(shuō)，目前對(duì)股票人氣的衡量，主要從證券市場(chǎng)總體層面衡量，而針對(duì)單支股票研究其人氣的文獻(xiàn)較少。本文在模型中對(duì)人氣因素的考慮，主要從單支股票被關(guān)注的程度設(shè)計(jì)指標(biāo)。本文借助于對(duì)百度新聞數(shù)量和股吧帖子數(shù)量，從現(xiàn)狀和未來(lái)變化等兩個(gè)角度對(duì)上市公司的人氣表現(xiàn)進(jìn)行綜合衡量。其中，百度新聞數(shù)量和東方財(cái)富網(wǎng)股吧帖子數(shù)量均為宜大型指標(biāo)。

3.公司治理因素

公司治理作為股東、經(jīng)理層等企業(yè)的利益相關(guān)者之間的一套制衡、激勵(lì)的制度安排，有利于公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。南開(kāi)大學(xué)中國(guó)公司治理中心的研究表明，公司治理同上市公司的股價(jià)表現(xiàn)有一定的關(guān)系，良好的公司治理能夠帶來(lái)更快的股票價(jià)格增長(zhǎng)。本文對(duì)公司治理的指標(biāo)，主要包括：獨(dú)立董事比例、股權(quán)集中度、機(jī)構(gòu)投資者持股比例。其中，獨(dú)立董事比例為宜大型指標(biāo)，股權(quán)集中度為適中型指標(biāo)，機(jī)構(gòu)持股比例為宜大型指標(biāo)。

4.市場(chǎng)表現(xiàn)因素

上市公司在證券市場(chǎng)的表現(xiàn)，是投資者利用其資金進(jìn)行投資最終形成的結(jié)果，是投資者對(duì)上市公司的信心的表現(xiàn)，也是上市公司市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的直觀反映。本文將市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)納入到我們的信息態(tài)評(píng)價(jià)之中。證券市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)是所有投資者都面臨的，由多種因素構(gòu)成的，但在不同時(shí)期又有不同的因素起主要作用，導(dǎo)致股市上股票價(jià)格的下跌，從而給股票持有人帶來(lái)?yè)p失。個(gè)股的風(fēng)險(xiǎn)主要是針對(duì)單支股票而言，其未來(lái)價(jià)格變動(dòng)受到上市公司本身質(zhì)地、整個(gè)市場(chǎng)大環(huán)境、某種特定概念性因素等多種因素影響。為反映個(gè)股所面臨的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，本文利用個(gè)股的月收益貝塔系數(shù)（年度數(shù)據(jù)）和市盈率做為上市公司的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的衡量指標(biāo)。其中，日收益貝塔系數(shù)為宜大型指標(biāo)，市盈率為適中型指標(biāo)。

四、模型運(yùn)行的過(guò)程與結(jié)果分析

（一）2012年模型驗(yàn)證

按照物質(zhì)態(tài)和信息態(tài)的雙重篩選過(guò)程，我們最終選出得分排名前50的在2012年1月1日之前上市的50家上市公司，并按照流通股本加權(quán)法，在通達(dá)信軟件上，以2012年5月2日為指數(shù)模擬起點(diǎn)，擬合形成指數(shù)，稱(chēng)為“廣虛50指數(shù)”。

從廣虛50指數(shù)與同期上證指數(shù)、深證成指、中小板指走勢(shì)比較看，在下跌途中，中小板指數(shù)強(qiáng)于廣虛50指數(shù)，而在上漲途中，廣虛50指數(shù)則強(qiáng)于中小板指數(shù)，可以說(shuō)，廣虛50指數(shù)的彈性強(qiáng)于中小板指。

從廣虛50指數(shù)與上證指數(shù)和深圳成指的走勢(shì)比較看，在過(guò)去一年中，廣虛50指數(shù)走勢(shì)強(qiáng)于上證指數(shù)和深圳成指等大盤(pán)指數(shù)。

從廣虛50指數(shù)走勢(shì)與同期滬深300、央視50的比較看，廣虛50指數(shù)強(qiáng)于滬深300指數(shù)；弱于央視50指數(shù)。

（二）2013年模型運(yùn)行結(jié)果

依據(jù)同樣的模型和程序，我們對(duì)2012年上市公司物質(zhì)態(tài)和信息態(tài)進(jìn)行了研究，并最終選擇出50家上市公司。

同樣從2013年5月份第一個(gè)交易日開(kāi)始的模擬情況看，2013年新選的50家上市公司所形成的指數(shù)仍然強(qiáng)于大盤(pán)指數(shù)和滬深300。

總之，從模擬驗(yàn)證的結(jié)果來(lái)看，廣虛50股票組合指數(shù)表現(xiàn)出較好的走勢(shì)，能夠強(qiáng)于同時(shí)期大盤(pán)走勢(shì)，也好于滬深300。可以說(shuō)，利用物質(zhì)態(tài)的實(shí)體價(jià)值和信息態(tài)的虛擬價(jià)值的二元價(jià)值容介態(tài)理念，借助綜合評(píng)價(jià)法所形成的股票投資價(jià)值評(píng)價(jià)方法，有較強(qiáng)的實(shí)用性。

五、結(jié)束語(yǔ)

股票投資價(jià)值評(píng)級(jí)是一個(gè)復(fù)雜的系統(tǒng)評(píng)價(jià)過(guò)程，涉及的指標(biāo)因素眾多，采用的評(píng)價(jià)方法多種多樣。本文基于二元價(jià)值容介態(tài)的視角，采用多因素綜合評(píng)價(jià)法的方法，對(duì)A股上市公司依據(jù)投資價(jià)值進(jìn)行了評(píng)價(jià)。從評(píng)價(jià)結(jié)果和模擬驗(yàn)證來(lái)看，本文所提出的股票投資價(jià)值評(píng)價(jià)思路有一定的實(shí)踐意義，也為投資者挖掘投資標(biāo)的提供了一個(gè)新的思路和視角。

當(dāng)然，本文的研究方法仍然存在諸多缺陷。比如，在模型的指標(biāo)體系中各指標(biāo)權(quán)重完全采用主觀賦值的辦法，造成主觀性因素在評(píng)價(jià)過(guò)程中可能產(chǎn)生較大的影響。同時(shí)，在模型驗(yàn)證上，本文驗(yàn)證了兩年的數(shù)據(jù)，未來(lái)可能需要更多實(shí)證研究，以分析模型的可靠性。再如，在指標(biāo)構(gòu)成實(shí)際中，如何發(fā)現(xiàn)更好的，更能反映上市公司信息態(tài)因子的指標(biāo)，以及對(duì)信息態(tài)因子同上市公司投資價(jià)值的關(guān)系等。這些問(wèn)題，都需要進(jìn)一步的深化研究。

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篇(5)

關(guān)鍵詞：股權(quán)集中度 政府控制 投資價(jià)值

研究背景

當(dāng)前經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域“國(guó)進(jìn)民退”現(xiàn)象使得學(xué)界和坊間不得不對(duì)進(jìn)一步改革的方向和深度產(chǎn)生理性質(zhì)疑。以央企為代表的政府控制的國(guó)有企業(yè)名義控制人國(guó)資委所內(nèi)含的非人格化股東使得全民所有者無(wú)法有效行使股東權(quán)利，最終產(chǎn)生實(shí)際內(nèi)部人控制的常規(guī)化制度。雖然這一現(xiàn)象在20世紀(jì)90年代左右已在學(xué)界基本達(dá)到共識(shí)，同時(shí)也為之后的以央企為代表的國(guó)有企業(yè)改革奠定理論基礎(chǔ)，但是政府控制虛擬化引致的內(nèi)部人控制極大制約國(guó)有企業(yè)改革進(jìn)程。商業(yè)化運(yùn)行公司治理模式與政府控制之間也存在著政府與市場(chǎng)在經(jīng)濟(jì)體系中角色定位的基本矛盾，而政府通過(guò)行政定位或安排政治關(guān)聯(lián)自然人實(shí)現(xiàn)其控制企業(yè)意圖勢(shì)必會(huì)對(duì)公司市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)造成實(shí)質(zhì)干預(yù)，而這種干預(yù)在國(guó)有企業(yè)運(yùn)行中更為突出（Fan et al.，2011）。雖然我國(guó)的國(guó)有企業(yè)改革內(nèi)生于整體經(jīng)濟(jì)體制改革進(jìn)程中（羅仲偉，2009），但在我國(guó)當(dāng)前“大政府，小市場(chǎng)”的經(jīng)濟(jì)發(fā)展格局下（孫巖，2012），國(guó)有企業(yè)的行為模式無(wú)疑受到政府行為的影響。已有的相關(guān)研究表明政府控制一方面可以提升公司價(jià)值，但是另一方面也可能引致公司績(jī)效侵蝕（Che，Qian，1998；Wang et al，2002；Sun，Tong，2003）。同樣，雖然國(guó)內(nèi)的實(shí)踐發(fā)展和相關(guān)研究也沒(méi)有對(duì)政府控制與企業(yè)治理或績(jī)效之間關(guān)系形成共識(shí)，但是對(duì)于政府控制和“國(guó)進(jìn)民退”的公司運(yùn)行狀況學(xué)界基本上處于謹(jǐn)慎質(zhì)疑階段，而這種謹(jǐn)慎質(zhì)疑隨著近期的央企壟斷及引致的腐敗和商業(yè)銀行累積的巨大風(fēng)險(xiǎn)暴露逐漸明顯化。在當(dāng)前客觀實(shí)踐需要的基礎(chǔ)上，有理由對(duì)以下幾方面提出質(zhì)疑：政府控制如何影響公司的治理結(jié)構(gòu)？以股權(quán)集中度為代表的公司治理結(jié)構(gòu)如何在政府控制背景下運(yùn)行？政府控制與股權(quán)集中度對(duì)公司價(jià)值的交互影響性態(tài)如何？鑒于此，本文沿著觀察問(wèn)題――提出假設(shè)――經(jīng)驗(yàn)驗(yàn)證研究范式對(duì)以上問(wèn)題進(jìn)行系統(tǒng)研究。

文獻(xiàn)述評(píng)及研究假設(shè)

綜觀既有的研究可以看到，政府控制與公司治理及公司價(jià)值關(guān)系在一定程度上也是政府與市場(chǎng)在經(jīng)濟(jì)體系角色定位的衍生問(wèn)題。而針對(duì)政府控制與公司價(jià)值、績(jī)效乃至治理結(jié)構(gòu)之間關(guān)系的研究相當(dāng)豐富，同時(shí)研究以股權(quán)集中度為代表的公司治理與公司價(jià)值和績(jī)效等之間關(guān)系的研究也屢見(jiàn)筆端，但是針對(duì)政府控制與股權(quán)集中度對(duì)公司投資價(jià)值的研究并不常見(jiàn)。鑒于此，本文從公司價(jià)值的角度對(duì)已有文獻(xiàn)展開(kāi)述評(píng)，并在此基礎(chǔ)上對(duì)政府控制和股權(quán)集中度與公司投資價(jià)值之間關(guān)系盡心探索性研究。

（一）股權(quán)集中度與公司價(jià)值

現(xiàn)有的有關(guān)公司治理與公司價(jià)值之間關(guān)系的研究雖然已較為成熟，但是并沒(méi)有取得完全共識(shí)。Shleifer，Vishny（1986）研究認(rèn)為，公司內(nèi)部具有控制權(quán)的股東為了實(shí)現(xiàn)其自身股權(quán)收益最大化，會(huì)運(yùn)用自身控制權(quán)影響管理層實(shí)際決策，并最終達(dá)到管理層實(shí)施公司價(jià)值最大化的決策。但從另一個(gè)角度而言，在股權(quán)集中較為顯著的公司內(nèi)部，雖然大股東在一定程度上抑制管理層機(jī)會(huì)主義傾向，但是大股東也有可能采取侵占公司價(jià)值的行為，而這種行為在股東擔(dān)任管理層職務(wù)情況下更為顯著（La Porta et al.，1999）。McConnell（1990）針對(duì)美國(guó)上市公司的研究指出，公司股東內(nèi)部持股比例與公司價(jià)值之間存在顯著相關(guān)關(guān)系，但是這種相關(guān)關(guān)系呈現(xiàn)出非線性關(guān)系。Pedersen，Thomsen（1999）針對(duì)歐洲上市公司研究揭示，在用公司大股東持股比例解釋以公司資產(chǎn)凈收益率所表征的公司價(jià)值情況下，二者之間存在顯著積極相關(guān)關(guān)系。ClaessenS（1997），ClaessenS et al.（1998）和Lins（2000）針對(duì)新興國(guó)家公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理水平及公司價(jià)值之間關(guān)系進(jìn)行研究，其研究揭示新興國(guó)家公司股權(quán)結(jié)構(gòu)表現(xiàn)出高度集中現(xiàn)象，但是由于法律法規(guī)的缺位，高度股權(quán)集中的公司中大股東對(duì)企業(yè)治理的作用是積極的，而這種現(xiàn)象在一定程度上可以提高公司績(jī)效和價(jià)值。Chen et al.（2005）和Hans et al.（2006）分別研究中國(guó)香港上市公司和歐洲、美國(guó)上市公司中股東持股比例和公司價(jià)值之間的關(guān)聯(lián)，其研究結(jié)果表明中國(guó)香港上市公司中家族持股比例與公司績(jī)效和價(jià)值之間并沒(méi)有顯著相關(guān)關(guān)系，同樣英美國(guó)家上市公司中大股東持股比例和公司價(jià)值之間關(guān)系并不顯著。Mohammed等（2008）對(duì)阿拉伯國(guó)家上市公司的研究揭示，股權(quán)集中度與公司績(jī)效之間不存在實(shí)際關(guān)聯(lián)。而Toshiyuki Sueyoshi等（2009）研究認(rèn)為，在復(fù)蘇階段日本制造業(yè)的大股東的穩(wěn)定性與公司價(jià)值和績(jī)效存在積極并且顯著的關(guān)系。施東暉、司徒大年（2004）等針對(duì)國(guó)內(nèi)相關(guān)上市公司的研究揭示，以資產(chǎn)凈收益率為代表的公司績(jī)效與公司股東人數(shù)和國(guó)有股比例存在弱的負(fù)向相關(guān)關(guān)系，而與法人股比例存在弱正向相關(guān)關(guān)系。金成曉和紀(jì)明輝（2006）以我國(guó)商業(yè)銀行為研究對(duì)象對(duì)其公司治理結(jié)構(gòu)與公司績(jī)效和價(jià)值之間關(guān)系進(jìn)行研究，其分析認(rèn)為我國(guó)上市商業(yè)銀行績(jī)效和公司價(jià)值與第一大股東持股比例負(fù)向相關(guān)，而與前5大股東控制權(quán)的分散度存在正向關(guān)聯(lián)，因此國(guó)有商業(yè)銀行應(yīng)合理地?cái)U(kuò)大董事會(huì)規(guī)模，加強(qiáng)對(duì)內(nèi)部管理層的激勵(lì)。雖然已有代表性研究對(duì)股權(quán)集中度與公司價(jià)值之間關(guān)系研究還存在一定爭(zhēng)議，但是結(jié)合有關(guān)新興市場(chǎng)國(guó)家的研究和我國(guó)上市金融行業(yè)公司運(yùn)行現(xiàn)狀，本文提出研究假設(shè)H1：在不考慮政府控制因素和其他關(guān)聯(lián)因素情況下，我國(guó)上市金融行業(yè)公司股權(quán)集中度與公司投資價(jià)值顯著相關(guān)。

（二）政府控制與公司價(jià)值

已有的有關(guān)公司控制權(quán)和公司價(jià)值研究雖然較為常見(jiàn)，例如Jensen和Medding（1976），Holdemess和Sheehan（1988），Harris和Raviv（1988），Morck，Shleifer及Vishny（1988）等均從實(shí)證的角度對(duì)公司控制人與公司價(jià)值之間關(guān)系進(jìn)行研究，但是直接對(duì)政府控制和公司價(jià)值的研究并不常見(jiàn)。Roe（2003；2006）研究指出，歐洲國(guó)家公司的股權(quán)集中現(xiàn)狀基本上基于政治因素，歐洲實(shí)行的民主政治在很大程度上制約管理者以公司股東利益最大化核心原則經(jīng)營(yíng)公司，在此意義上而言，在歐洲政府控制因素可能會(huì)引致企業(yè)經(jīng)營(yíng)偏離價(jià)值最大化的目標(biāo)。同時(shí)Roe（2006），Shleifer和Vishny（1999），Dyck和Zingales（2004）研究認(rèn)為歷史因素、稅務(wù)結(jié)構(gòu)及政府行為都會(huì)影響公司運(yùn)行模式及公司治理結(jié)構(gòu)。Facio和Lang（2002），F(xiàn)an和Wang（2002），Claessens和Tzioumis（2006）等研究指出上市公司終極控制人主要通過(guò)獲取絕對(duì)優(yōu)勢(shì)股本、交叉持股及金字塔式的控股結(jié)構(gòu)等途徑直接或間接控制公司運(yùn)行。而這一現(xiàn)狀在很大程度上符合我國(guó)公司運(yùn)行現(xiàn)狀。肖作平（2003）的研究認(rèn)為，國(guó)家控股比例與公司價(jià)值之間的關(guān)系并不顯著，公司是否存在國(guó)有股權(quán)并不是其公司價(jià)值差異顯著的重要因素。與此對(duì)應(yīng)就是張（2000）研究，其研究揭示了以Tobin Q值表征的公司價(jià)值與國(guó)有控股因素呈現(xiàn)積極顯著的關(guān)系。徐曉東、陳小悅（2003）研究發(fā)現(xiàn)，實(shí)際國(guó)家控股股東公司的價(jià)值、資產(chǎn)收益率等均低于實(shí)際控股為非國(guó)有股東的公司，其中非國(guó)有控股的公司股票市場(chǎng)收益率也高于國(guó)有控股公司。羅仲偉（2009）針對(duì)我國(guó)國(guó)有企業(yè)運(yùn)行現(xiàn)狀進(jìn)行研究指出，國(guó)有企業(yè)的政府控制背景雖然使其承擔(dān)更多的多元化目標(biāo)，但是也使得企業(yè)運(yùn)行偏離市場(chǎng)化運(yùn)行目標(biāo)。高正平、李儀簡(jiǎn)（2010）對(duì)我國(guó)商業(yè)銀行研究指出，國(guó)家股權(quán)的變化是銀行股權(quán)結(jié)構(gòu)變化的主要因素，而銀行主要股東之間的制衡可以提高銀行的績(jī)效，國(guó)家股權(quán)整體上與銀行績(jī)效和價(jià)值之間存在積極關(guān)系，但二者之間存在左低右高的非對(duì)稱(chēng)U型結(jié)構(gòu)。

綜觀已有的相關(guān)性研究可以看到，雖然已有的關(guān)于政府控制與公司價(jià)值之間直接關(guān)系的研究并沒(méi)得到明確結(jié)論，但通過(guò)已有對(duì)比性研究可以發(fā)現(xiàn)政府控制通過(guò)其他因素對(duì)公司價(jià)值或績(jī)效的直接或間接影響是存在的?；诖?，本文提出研究假設(shè)H2：在政府控制背景下，政府控制和股權(quán)集中度對(duì)公司投資價(jià)值的影響存在并且顯著。

經(jīng)驗(yàn)分析

（一）模型設(shè)定和變量選取的經(jīng)濟(jì)學(xué)意義

結(jié)合前文分析和研究假設(shè)H1，為了突出非政府控制情形下股權(quán)集中度對(duì)金融行業(yè)上市公司投資價(jià)值的凈效應(yīng)，本文給出第一組經(jīng)驗(yàn)論證模型，其一般形式如下：

（1）

（2）

其中，BM為對(duì)應(yīng)截面金融行業(yè)上市公司賬面市值比，借以捕捉公司投資價(jià)值（Christopher S. Armstrong，Rahul Vashishtha，2012）；owncon表征公司股權(quán)集中度（公司第一大股東股份所占比例）；X表征控制變量，f（X） 為控制變量的線性組合；uit和εit是隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。則可知，經(jīng)驗(yàn)論證模型（1）捕捉對(duì)應(yīng)樣本公司股權(quán)集中度對(duì)于公司投資價(jià)值的直接效應(yīng)，而經(jīng)驗(yàn)論證模型（2）捕捉在控制其他相關(guān)變量而排除政府控制因素條件下的股權(quán)集中度對(duì)公司投資價(jià)值的影響效應(yīng)。承接前文分析和文章研究邏輯，結(jié)合研究假設(shè)H2本文給出政府控制背景下政府控制和股權(quán)集中度對(duì)公司投資價(jià)值效應(yīng)的第二組經(jīng)驗(yàn)論證模型，其一般形式如下：

（3）

（4）

其中，State表征政府控制的虛擬變量，本文依據(jù)國(guó)有股占比衡量公司是否由政府控制，如果是政府控制其值取1，其余為0；其他變量意義同上?？梢钥闯?，模型（3）給出了在控制其他相關(guān)因素情形下股權(quán)集中度和政府控制因素對(duì)公司投資價(jià)值的影響，同時(shí)也給出在控制政府控制因素條件下股權(quán)集中度對(duì)公司投資價(jià)值影響；模型（4）在模型（3）分析的基礎(chǔ)上進(jìn)一步給出了股權(quán)集中度和政府控制因素對(duì)公司投資價(jià)值的交互影響效應(yīng)?？梢钥闯鲞@種遞進(jìn)式的分析邏輯更有利于本文分析所研究的命題。

在模型設(shè)定基礎(chǔ)上，依據(jù)經(jīng)典計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)理論，為了最大程度地避免內(nèi)生性問(wèn)題所引致的擬合偏誤，對(duì)控制變量進(jìn)行設(shè)定。承接已有相關(guān)研究如羅仲偉（2009），F(xiàn)an et al（2011），Wang et al（2002），吳聯(lián)生（2009）等研究，同時(shí)結(jié)合研究需要和變量自身的經(jīng)濟(jì)意義，本文選取公司財(cái)務(wù)杠桿（Leve）表征公司風(fēng)險(xiǎn)水平，選取公司總資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)值自然對(duì)數(shù)（Ln（Size））捕捉公司規(guī)模因素；針對(duì)公司發(fā)展能力因素本文選擇凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（Gr）、資產(chǎn)收益率（ROA）和股票回報(bào)率（Return）；同時(shí)選取公司短期流動(dòng)資金與總資產(chǎn)比值（Liq）捕捉公司內(nèi)部流動(dòng)性因素；最后文章選取是否設(shè)立監(jiān)事會(huì)捕捉公司治理結(jié)構(gòu)因素，若是設(shè)立監(jiān)事會(huì)那么Comm取值為1，否則為0。最后，結(jié)合研究核心和我國(guó)金融行業(yè)上市公司實(shí)際狀況，為了擴(kuò)大截面觀測(cè)個(gè)體，本文選取2006-2013年第一季度金融行業(yè)39家上市公司的數(shù)據(jù)（排除了觀測(cè)時(shí)間頻率不到2年或8個(gè)季度的公司），同時(shí)為了增加樣本容量，文章最終選取樣本公司對(duì)應(yīng)變量的季度數(shù)據(jù)組成含有10920個(gè)觀測(cè)值的非平衡面板結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)來(lái)自于RESSET金融研究數(shù)據(jù)庫(kù)。

（二）變量關(guān)系經(jīng)驗(yàn)分析

在前文分析的基礎(chǔ)上，對(duì)研究思想進(jìn)行經(jīng)驗(yàn)論證。首先，為了捕捉樣本公司基本運(yùn)行統(tǒng)計(jì)分布狀況及避免相關(guān)變量可能存在的異常值對(duì)擬合結(jié)果干擾，文章對(duì)相關(guān)樣本個(gè)體進(jìn)行單變量統(tǒng)計(jì)描述分析，分析結(jié)果如表1所示。

從表1可以看出，整體上公司凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率、資產(chǎn)回報(bào)率、股票回報(bào)率及監(jiān)事會(huì)治理結(jié)構(gòu)因素呈現(xiàn)尖峰分布特征，其余因素均基本表現(xiàn)良好，近似正態(tài)分布形狀，同時(shí)樣本公司杠桿水平及規(guī)模在樣本期內(nèi)的波動(dòng)幅度較大，在一定程度上揭示我國(guó)金融行業(yè)公司風(fēng)險(xiǎn)較高及規(guī)模分布非均衡的實(shí)際狀況。但是投資價(jià)值、流動(dòng)性、資產(chǎn)回報(bào)率、股票回報(bào)率及股權(quán)集中度等因素的波動(dòng)幅度和分布狀況近似的現(xiàn)狀在一定程度上揭示我國(guó)金融行業(yè)公司實(shí)際運(yùn)行狀況趨同，并表現(xiàn)出一定程度的同質(zhì)性性狀。總體上而言，變量序列的單變量統(tǒng)計(jì)分析結(jié)果基本符合我國(guó)金融行業(yè)運(yùn)行現(xiàn)狀。在單變量統(tǒng)計(jì)分析的基礎(chǔ)上，結(jié)合經(jīng)典計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)和文章研究所采用的非平衡面板經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)，本文對(duì)經(jīng)驗(yàn)擬合方程面板回歸效應(yīng)進(jìn)行檢驗(yàn)。結(jié)合前文研究假設(shè)及其對(duì)應(yīng)的經(jīng)驗(yàn)方程，文章面板回歸效應(yīng)關(guān)鍵檢驗(yàn)結(jié)果如表2所示。

表2中檢驗(yàn)結(jié)果表明，本文2組經(jīng)驗(yàn)驗(yàn)證模型均在1%的顯著水平上拒絕隨機(jī)效應(yīng)回歸，因此應(yīng)當(dāng)選擇固定效應(yīng)回歸。

在以上分析和檢驗(yàn)的基礎(chǔ)上，結(jié)合文章研究思想依次對(duì)2組經(jīng)驗(yàn)論證模型進(jìn)行擬合回歸，具體擬合回歸結(jié)果如表3所示。

結(jié)合擬合分析結(jié)果，首先從整體上看，未有報(bào)告出來(lái)的相關(guān)檢驗(yàn)表明模型整體回歸是顯著的，其中核心變量對(duì)公司投資價(jià)值的影響效應(yīng)符合預(yù)期并且顯著，控制變量如規(guī)模、利潤(rùn)增長(zhǎng)率、是否設(shè)立監(jiān)事會(huì)及內(nèi)部流動(dòng)性等因素對(duì)公司投資價(jià)值影響顯著，而杠桿、資產(chǎn)回報(bào)率及股票回報(bào)率對(duì)于以賬面市值比為表征的公司投資價(jià)值的影響并不顯著；其次具體來(lái)看，在排除政府控制影響及其他關(guān)聯(lián)因素情形下，股權(quán)集中度對(duì)于公司投資價(jià)值影響效應(yīng)（0.046）是積極并且顯著的，符合研究假設(shè)H1，但是在繼續(xù)排除政府控制而控制其他關(guān)聯(lián)因素情形下，股權(quán)集中度對(duì)于公司投資價(jià)值影響呈現(xiàn)負(fù)向且顯著特征，經(jīng)驗(yàn)論證模型（1）和（2）顯示的股權(quán)集中度對(duì)于公司投資價(jià)值影響的矛盾結(jié)論雖然無(wú)法完全確定股權(quán)集中度對(duì)公司投資價(jià)值的影響性態(tài)，但是更為清晰地揭示了二者之間的顯著關(guān)系。結(jié)合第2組經(jīng)驗(yàn)論證模型，在控制政府控制因素和其他關(guān)聯(lián)因素情形下，股權(quán)集中度與公司投資價(jià)值之間呈現(xiàn)負(fù)向相關(guān)關(guān)系但并不顯著，而政府控制因素對(duì)公司投資價(jià)值影響效應(yīng)為負(fù)且顯著，盡管這種影響較?。?0.002），而其余控制因素對(duì)公司投資價(jià)值影響的大小及顯著性基本保持不變。結(jié)合模型（4）中加入股權(quán)集中度和政府控制交互項(xiàng)條件下，股權(quán)集中度和政府控制對(duì)公司投資價(jià)值影響性態(tài)并沒(méi)有改變，但二者交互因素對(duì)公司投資價(jià)值影響為正且顯著。這一結(jié)論驗(yàn)證了前文研究假設(shè)H2并在一定程度上揭示了，股權(quán)集中度和政府控制因素對(duì)我國(guó)金融行業(yè)公司投資價(jià)值分別獨(dú)立影響效應(yīng)是消極的，但是二者結(jié)合交互因素對(duì)公司投資價(jià)值影響是積極并且顯著的。最后，以Z指數(shù)表征股權(quán)集中度對(duì)公司投資價(jià)值影響的穩(wěn)健性回歸檢驗(yàn)表明基于模型（2）和（4）的經(jīng)驗(yàn)論證模型擬合結(jié)果是穩(wěn)健的。

結(jié)論

文章梯進(jìn)式的經(jīng)驗(yàn)論證邏輯清晰地映射出股權(quán)集中度和政府控制對(duì)金融行業(yè)公司投資價(jià)值的具體影響效應(yīng)，同時(shí)基于比較分析思想研究了在控制其他關(guān)聯(lián)因素情形下二者對(duì)公司投資價(jià)值的聯(lián)合和交互影響。雖然經(jīng)驗(yàn)論證揭示了我國(guó)金融行業(yè)股權(quán)集中度及政府控制因素對(duì)公司投資價(jià)值存在負(fù)向沖擊，但是二者的交互因素對(duì)公司投資價(jià)值具有顯著正向沖擊效應(yīng)，即在存在政府控制背景條件下，具有顯著股權(quán)集中度的金融行業(yè)公司更具有投資價(jià)值。當(dāng)然，產(chǎn)生這一現(xiàn)象的潛在的影響機(jī)制是進(jìn)一步研究的命題。

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篇(6)

關(guān)鍵詞：上市公司；投資價(jià)值；財(cái)務(wù)分析

隨著社會(huì)不斷進(jìn)步，經(jīng)濟(jì)飛速發(fā)展，證券投資已成為人們生活中不可或缺的元素，扮演著關(guān)鍵性角色。隨之，全方位分析上市公司的投資價(jià)值已成為新時(shí)期投資者談?wù)摰幕馃嵩掝}。而如何從不同角度出發(fā)，準(zhǔn)確衡量上市公司的投資價(jià)值，有效控制風(fēng)險(xiǎn)已成為所有投資者共同面臨的嚴(yán)峻問(wèn)題，也是迫切需要解決的問(wèn)題。而這也是投資者分析上市公司投資價(jià)值的核心部分。財(cái)務(wù)分析是衡量上市公司投資價(jià)值的重要標(biāo)尺。但上市公司投資價(jià)值分析屬于一門(mén)科學(xué)，也屬于一門(mén)藝術(shù)，需要靈活應(yīng)用各方面的知識(shí)。投資者需要站在投資的角度，多角度出發(fā)客觀地分析當(dāng)下上市公司的投資價(jià)值，比如，具有的資產(chǎn)管理能力、盈利能力、成長(zhǎng)能力，并在分析上市公司現(xiàn)金流量表、資產(chǎn)負(fù)債表等基礎(chǔ)上[1]，獲取所需的有用信息，還能驗(yàn)證這些數(shù)據(jù)信息的真實(shí)性。

一、資產(chǎn)分析

每股凈資產(chǎn)越高，表明該公司具有雄厚的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)，較強(qiáng)的擴(kuò)張能力，能夠?qū)崿F(xiàn)股本擴(kuò)張，如，轉(zhuǎn)股、配股，有效抵御各方面的風(fēng)險(xiǎn)。而資產(chǎn)負(fù)債表是對(duì)上市公司會(huì)計(jì)期末所有資產(chǎn)、負(fù)債等各方面的客觀反映。投資者可以在全面分析上市公司投資負(fù)債表的基礎(chǔ)上，了解其當(dāng)下的財(cái)務(wù)實(shí)際狀況，長(zhǎng)短期償債能力等關(guān)鍵性資料信息。也需要多角度出發(fā)，和市場(chǎng)價(jià)格相聯(lián)系，進(jìn)行對(duì)比分析，判斷股票是否具有投資價(jià)值[2]。同時(shí)，在分析上市公司資產(chǎn)負(fù)債表的過(guò)程中，投資者要對(duì)這幾個(gè)項(xiàng)目引起高度的重視，比如，應(yīng)收款項(xiàng)、待處理財(cái)產(chǎn)凈損失。換句話說(shuō)，只有這些相關(guān)項(xiàng)目資產(chǎn)所占流動(dòng)資產(chǎn)比例逐漸減少，日趨合理化，相關(guān)指標(biāo)得以優(yōu)化完善，上市公司的財(cái)務(wù)利潤(rùn)才能處于持續(xù)增長(zhǎng)的狀態(tài)。

(一)應(yīng)收款項(xiàng)

1.應(yīng)收帳款通常情況下，如果公司存在超過(guò)三年的應(yīng)收款項(xiàng)，屬于一種極為不正常的現(xiàn)象。在接下來(lái)很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)，這些應(yīng)收款項(xiàng)很難服務(wù)于企業(yè)的現(xiàn)金凈流入，容易使經(jīng)營(yíng)決策者產(chǎn)生誤解。主要是因?yàn)樵谶\(yùn)營(yíng)過(guò)程中，“壞賬準(zhǔn)備”是企業(yè)會(huì)計(jì)核算包含的科目之一，并不會(huì)對(duì)股東權(quán)益造成負(fù)面影響。但就當(dāng)下我國(guó)發(fā)展形勢(shì)來(lái)說(shuō)，“三角債”大量存在，需要借助關(guān)聯(lián)交易的力量，以“壞賬準(zhǔn)備”科目為紐帶，操作對(duì)應(yīng)的利潤(rùn)。如果投資者發(fā)現(xiàn)某個(gè)上市公司具有較高的資產(chǎn)，一定要全面而客觀地分析該公司的應(yīng)收賬款項(xiàng)目，看其是否存在超過(guò)三年的應(yīng)收賬款。在此基礎(chǔ)上，還要以會(huì)計(jì)核算的“壞賬準(zhǔn)備”為媒介，分析該公司的資產(chǎn)是否存在不實(shí)問(wèn)題，避免造成不必要的經(jīng)濟(jì)損失。

2.預(yù)付賬款

預(yù)付賬款和應(yīng)收賬款相同，主要是用于核算企業(yè)之間購(gòu)銷(xiāo)業(yè)務(wù)，屬于一種信用行為。一旦接受預(yù)付款方出現(xiàn)資金鏈斷裂，經(jīng)營(yíng)不斷惡化，沒(méi)有足夠的資金保證正常業(yè)務(wù)的順利進(jìn)行，付款方的這筆貨物將無(wú)法取得，所體現(xiàn)的對(duì)應(yīng)資產(chǎn)便不能實(shí)現(xiàn)，導(dǎo)致“虛增資產(chǎn)”現(xiàn)象的出現(xiàn)。

3.其他應(yīng)收款項(xiàng)

其他應(yīng)收款項(xiàng)主要指核算企業(yè)在發(fā)現(xiàn)非購(gòu)銷(xiāo)活動(dòng)時(shí)候的應(yīng)收債權(quán)，比如，備用資金、不同類(lèi)型的墊付款。但在實(shí)際運(yùn)營(yíng)過(guò)程，這些方面極為復(fù)雜。比如，一些大股東、關(guān)聯(lián)企業(yè)會(huì)將占用的上市公司資金掛在其他應(yīng)收款下面。而這筆資金將很難解釋?zhuān)材苁栈兀瑢?dǎo)致上市公司出現(xiàn)“虛增資產(chǎn)”的現(xiàn)象，誤導(dǎo)投資者。在投資的時(shí)候，如果發(fā)現(xiàn)上市公司其他應(yīng)收款數(shù)額出現(xiàn)異常放大的現(xiàn)象，一定要引起注意，提高警惕，很容易掉入陷阱。

(二)待攤費(fèi)用、遞延資產(chǎn)、待處理財(cái)產(chǎn)凈損失

實(shí)際上，待攤費(fèi)用、遞延資產(chǎn)之間并沒(méi)有太大的區(qū)別，都屬于本期公司已經(jīng)支出的款項(xiàng)，只是攤銷(xiāo)期不相同。一般來(lái)說(shuō)，遞延資產(chǎn)的攤銷(xiāo)期在一年以上，而待攤費(fèi)用不超過(guò)一年。同時(shí)，如果嚴(yán)格地講，待攤費(fèi)用、遞延資產(chǎn)都不滿足資產(chǎn)定義的客觀要求，它們都很難對(duì)是否存在預(yù)期的未來(lái)收益進(jìn)行估算，但它們好像又和未來(lái)經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)有著某種聯(lián)系。因此，在會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)中，很多人都會(huì)把已經(jīng)發(fā)生的那部分資本稱(chēng)之為資產(chǎn)。此外，在運(yùn)營(yíng)過(guò)程中，很多上市公司都在把巨額的待處理財(cái)產(chǎn)凈損失掛在對(duì)應(yīng)的資產(chǎn)負(fù)債表上，甚至有些常年掛著。這種現(xiàn)象嚴(yán)重違背了收益確認(rèn)的穩(wěn)健原則，會(huì)使投資者無(wú)法對(duì)相關(guān)企業(yè)的實(shí)際財(cái)務(wù)狀況、具有的盈利能力做出客觀而正確的評(píng)價(jià)。

二、損益分析

股票投資屬于一種相對(duì)價(jià)值[3]，在運(yùn)營(yíng)過(guò)程中，損益情況是公司經(jīng)營(yíng)結(jié)果的具體展現(xiàn)，而損益分析是公司投資價(jià)值分析方面不可或缺的環(huán)節(jié)，發(fā)揮著不可替代的作用，由多種元素組成而成，比如，運(yùn)營(yíng)效率分析、償債能力分析、資產(chǎn)質(zhì)量分析。

(一)盈利能力分析

就公司盈利能力而言，體現(xiàn)在很多方面，比如，凈資產(chǎn)收益率、毛利潤(rùn)率。面對(duì)競(jìng)爭(zhēng)日益激烈的市場(chǎng)，上市公司想要占據(jù)一定的市場(chǎng)份額，立于不敗之地，必須具備穩(wěn)定的獲利水平。進(jìn)而，獲得長(zhǎng)期性的投資價(jià)值。在對(duì)這些指標(biāo)進(jìn)行分析的時(shí)候，必須從自身的實(shí)際情況出發(fā)，全面而客觀地進(jìn)行橫向、縱向?qū)Ρ?。就橫向?qū)Ρ榷裕枰拖嗤袠I(yè)中的其他公司進(jìn)行對(duì)比分析，看公司在相同行業(yè)中具有的盈利水平。就縱向?qū)Ρ榷裕侵腹久磕甑闹笜?biāo)進(jìn)行客觀地分析。以時(shí)間為導(dǎo)向，看公司當(dāng)下具有的盈利能力是否處于惡化狀態(tài)。一旦發(fā)現(xiàn)任何問(wèn)題，需要客觀地分析存在的原因，制定可行的方案，采取可行的對(duì)策加以優(yōu)化完善。

(二)運(yùn)營(yíng)效率分析

站在客觀的角度來(lái)說(shuō)，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率等都客觀地反映了公司的運(yùn)營(yíng)效率。這些指標(biāo)數(shù)值越高，表明公司資產(chǎn)運(yùn)用效率越高。和公司盈利能力分析相同，也需要對(duì)此進(jìn)行橫、縱向?qū)Ρ确治觥ＭǔＧ闆r下，在存貨周轉(zhuǎn)率方面，重型機(jī)器設(shè)備制造業(yè)遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于快速消費(fèi)品行業(yè)。同時(shí)，在眾多行業(yè)中，存貨周轉(zhuǎn)率是服裝行業(yè)生存發(fā)展的命脈。主要是因?yàn)樵谛聲r(shí)代下，服裝行業(yè)屬于時(shí)尚消費(fèi)，一旦存貨周轉(zhuǎn)率不斷降低，說(shuō)明庫(kù)存積壓很?chē)?yán)重，而想要及時(shí)處理掉這些過(guò)時(shí)的服裝會(huì)非常困難，增加了企業(yè)的運(yùn)營(yíng)成本，導(dǎo)致重大的經(jīng)濟(jì)損失，出現(xiàn)資金鏈斷裂問(wèn)題，影響自身的正常運(yùn)營(yíng)。

(三)償債能力分析、資產(chǎn)質(zhì)量分析、現(xiàn)金流量表分析

就償債能力而言，資產(chǎn)負(fù)債率、利息保障倍數(shù)是反映償債能力的核心要素。其中的資產(chǎn)負(fù)債率并不是越高越好，也不是越低越好，和很多因素有著密切的聯(lián)系，比如，公司所處的行業(yè)、公司當(dāng)下所處的發(fā)展階段。如果公司正處于高速成長(zhǎng)階段，具有較強(qiáng)的盈利能力，即使有一定的負(fù)債，也能進(jìn)行杠桿運(yùn)營(yíng)，不會(huì)出現(xiàn)資金鏈斷裂問(wèn)題，還能在一定程度上提高公司股東的回報(bào)率。在公司運(yùn)行過(guò)程中，財(cái)務(wù)分析不僅僅是單純意義上的指標(biāo)分析。公司也要對(duì)相關(guān)的資產(chǎn)質(zhì)量分析引起重視，需要閱讀相關(guān)的年報(bào)，了解相關(guān)方面的情況。比如，公司壞賬準(zhǔn)備計(jì)提情況，公司是否存在負(fù)債。

三、發(fā)展前景分析

上市公司來(lái)自不同的行業(yè)，對(duì)應(yīng)的投資價(jià)值也會(huì)有所不同。上市公司利潤(rùn)不斷上升，才能顯示出盈利的意義。而在發(fā)展壯大過(guò)程中，上市公司會(huì)受到一系列主、客觀因素的影響。在所處行業(yè)中，它是否具有較好的發(fā)展前景，能夠得到政府支持，其中的核心業(yè)務(wù)是否具有較強(qiáng)的獲利能力。在科技飛速發(fā)展的浪潮中，企業(yè)是否具有一定的技術(shù)創(chuàng)新能力，在充分利用各種先進(jìn)技術(shù)的基礎(chǔ)上，能夠隨時(shí)對(duì)自己的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進(jìn)行更新升級(jí)，長(zhǎng)期處于超額利潤(rùn)的狀態(tài)。此外，在運(yùn)營(yíng)過(guò)程中，企業(yè)可以在適當(dāng)降低成本的基礎(chǔ)上，擴(kuò)張或者兼并擴(kuò)張，提高自身的成長(zhǎng)能力。一旦兼并成功，相應(yīng)的合作伙伴也能給企業(yè)帶來(lái)豐富的運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)，運(yùn)行設(shè)備，進(jìn)入不同的行業(yè)領(lǐng)域中，尤其是壁壘較高的行業(yè)，不斷為兼并企業(yè)注入新鮮的血液，使其利潤(rùn)成倍增長(zhǎng)。同時(shí)，在對(duì)應(yīng)地域經(jīng)濟(jì)迅猛發(fā)展的同時(shí)，企業(yè)也能從中獲益，不斷促進(jìn)自身的發(fā)展。

四、公司經(jīng)營(yíng)情況分析

想要把握公司的投資價(jià)值，需要全方位分析公司當(dāng)下的運(yùn)營(yíng)具體情況，深入了解對(duì)應(yīng)的盈利形式。公司的經(jīng)營(yíng)狀況體現(xiàn)在很多方面，比如，已有的主導(dǎo)產(chǎn)品、管理能力、研發(fā)能力。

(一)銷(xiāo)售、盈利模式

掌握公司已有的銷(xiāo)售、盈利形式是分析公司運(yùn)營(yíng)情況的首要前提。比如，在服裝類(lèi)上市公司運(yùn)營(yíng)過(guò)程中，需要全方位了解公司產(chǎn)品銷(xiāo)售模式，比如，看其屬于直銷(xiāo)，還是經(jīng)銷(xiāo)商銷(xiāo)售。如果公司采用的實(shí)體店銷(xiāo)售形式，還需要了解實(shí)體店的具置，如果采用的是經(jīng)銷(xiāo)商銷(xiāo)售形式，必須要知道給商的具體折扣，商的盈利情況。

(二)主導(dǎo)產(chǎn)品

在公司運(yùn)營(yíng)情況方面，了解主導(dǎo)產(chǎn)品是其必不可少的組成元素，需要進(jìn)行深入了解，比如，主導(dǎo)產(chǎn)品的生命周期、擁有的消費(fèi)群體、科技含量，還要盡可能了解公司的客戶，有針對(duì)性地進(jìn)行調(diào)查，知道他們對(duì)公司產(chǎn)品的評(píng)價(jià)如何，是否滿足了客戶各方面的客觀需求。

五、宏觀環(huán)境分析

(一)該地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平

通常情況下，宏觀環(huán)境是由多種元素組和而成，比如，該地區(qū)當(dāng)下的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、財(cái)政政策。不同行業(yè)、上市公司和當(dāng)?shù)匾延械慕?jīng)濟(jì)發(fā)展水平有著密不可分的聯(lián)系。以汽車(chē)類(lèi)上市公司為例，產(chǎn)品需求程度和當(dāng)?shù)厝司杖胂⑾⑾嚓P(guān)，一旦當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展水平下降，汽車(chē)產(chǎn)品的銷(xiāo)售量也會(huì)逐漸下降，影響企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益的提高。

(二)匯率、存款準(zhǔn)備金率、利率

一旦利率上調(diào)，企業(yè)的借貸成本也會(huì)隨之增加，會(huì)給那些資產(chǎn)負(fù)債率較高的企業(yè)帶來(lái)一定的負(fù)面影響，增加他們的財(cái)務(wù)費(fèi)用，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出預(yù)算，經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)逐漸下降。在眾多行業(yè)中，發(fā)電企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率是比較高的，利率敏感度也比較高。就匯率而言，主要是影響我國(guó)的進(jìn)出口企業(yè)。一旦人民幣處于不斷升值狀態(tài)，外國(guó)人就需要花費(fèi)更多的錢(qián)才能買(mǎi)到相關(guān)的產(chǎn)品。隨之，他們會(huì)減少對(duì)該類(lèi)產(chǎn)品的消費(fèi)，出口企業(yè)的商品需求量逐漸下降，影響企業(yè)的生存發(fā)展，陷入危機(jī)中。此外，存款儲(chǔ)備率主要是對(duì)國(guó)家貨幣政策的松緊程度予以客觀地反映。比如，如果存款儲(chǔ)備金率正處于上升階段，說(shuō)明國(guó)家當(dāng)下實(shí)行的不斷緊縮的貨幣政策，會(huì)對(duì)銀行業(yè)產(chǎn)生一定的負(fù)面影響。

(三)財(cái)政政策

一般來(lái)說(shuō)，財(cái)政政策為對(duì)應(yīng)的稅收政策。想要拉動(dòng)消費(fèi)，促進(jìn)當(dāng)下消費(fèi)、投資需求，需要適當(dāng)降低稅收率，擴(kuò)大對(duì)應(yīng)的減免稅范圍。這樣才能提升公司產(chǎn)品需求，進(jìn)而，改變公司當(dāng)下的運(yùn)營(yíng)狀況，提升業(yè)績(jī)，增加經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)。通貨膨脹水平方面。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，通貨膨脹水平就是居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)，簡(jiǎn)稱(chēng)為CPI[4]。如果當(dāng)下經(jīng)濟(jì)發(fā)展良好，即使通貨膨脹水平有一定的提高，也能增加公司運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)。但如果通貨膨脹水平過(guò)高，國(guó)家必須采取加緊的貨幣政策，避免影響公司的業(yè)績(jī)，造成嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)損失，出現(xiàn)資金鏈斷裂問(wèn)題。

六、結(jié)語(yǔ)

總而言之，在新形勢(shì)下，證劵市場(chǎng)日趨成熟，但制約證劵市場(chǎng)因素較多[5]。投資者想要更好地了解對(duì)應(yīng)的上市公司，一定要從不同角度出發(fā)，比如，行業(yè)發(fā)展前景、公司的經(jīng)營(yíng)狀況，進(jìn)行合理化的分析。如果行業(yè)不同，客觀而深入地分析該上市公司在行業(yè)中所處位置，采用的運(yùn)營(yíng)形式，并在深層次進(jìn)行財(cái)務(wù)分析的基礎(chǔ)上，預(yù)測(cè)該公司未來(lái)的盈利能力，發(fā)展前景。這樣投資者才能知道對(duì)應(yīng)上市公司具有的投資價(jià)值，使對(duì)應(yīng)的投資更加客觀、科學(xué)，存在的風(fēng)險(xiǎn)較低，能夠?yàn)樽约簬?lái)更多的經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)。

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篇(7)

[關(guān)鍵詞] 上市公司投資價(jià)值財(cái)務(wù)指標(biāo)EVA

我國(guó)的證券市場(chǎng)從20世紀(jì)90年代正式建立開(kāi)始，已經(jīng)發(fā)展了十幾年，在這十幾年的發(fā)展中，投資者的投資理念也越來(lái)越趨于理性，已經(jīng)從盲目的跟風(fēng)逐步向價(jià)值型投資轉(zhuǎn)移。因此，如何從不同角度衡量上市公司的投資價(jià)值，如何控制風(fēng)險(xiǎn)，建立起財(cái)務(wù)指標(biāo)預(yù)警體系，是廣大投資者所普遍面臨的一個(gè)問(wèn)題。

目前的投資者對(duì)企業(yè)投資價(jià)值的評(píng)判主要是通過(guò)分析企業(yè)報(bào)送的一系列報(bào)表來(lái)進(jìn)行的，而財(cái)務(wù)報(bào)表是會(huì)計(jì)的產(chǎn)物，會(huì)計(jì)有特定的假設(shè)前提，并要執(zhí)行統(tǒng)一的規(guī)范。而且由于我國(guó)證券市場(chǎng)的制度性缺陷，上市公司法人治理結(jié)構(gòu)不健全，財(cái)務(wù)管理目標(biāo)不是股東權(quán)益最大化，而是大股東利益最大化，這就使得上市公司的利潤(rùn)操縱現(xiàn)象較為嚴(yán)重，特別是利潤(rùn)的浮夸問(wèn)題。

本文試從目前市場(chǎng)中常用的分析指標(biāo)著手，探討目前財(cái)務(wù)分析的缺陷，逐步引入一些新的分析指標(biāo)，力圖用這些新的評(píng)價(jià)指標(biāo)來(lái)解決目前的財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)體系中存在的問(wèn)題，以便對(duì)上市公司的價(jià)值做出更加公允的衡量。

一、傳統(tǒng)的財(cái)務(wù)指標(biāo)評(píng)價(jià)體系

由于投資者的投資理念是價(jià)值型投資，是要分析企業(yè)的盈利能力、盈利的可持續(xù)性及增長(zhǎng)幅度問(wèn)題，所以對(duì)上市公司的評(píng)價(jià)不能只是單純的評(píng)價(jià)上市公司的某個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)，而不與其市場(chǎng)價(jià)格相聯(lián)系。最理想的情形是對(duì)每一支股票都進(jìn)行內(nèi)在價(jià)值的評(píng)估，然后與市場(chǎng)價(jià)格相比較，得出該股票是否有被高估或低估的可能。因此，以下幾個(gè)指標(biāo)是目前最常用的指標(biāo)。

1.市盈率。市盈率=每股市價(jià)/每股收益。這個(gè)指標(biāo)可能是廣大的投資者最熟悉的一個(gè)評(píng)價(jià)指標(biāo)，有關(guān)證券刊物上幾乎天天報(bào)道。該比率反映投資人對(duì)每元凈利潤(rùn)所愿支付的價(jià)格，可以用來(lái)估計(jì)股票的投資報(bào)酬和風(fēng)險(xiǎn)。它是市場(chǎng)對(duì)公司的共同期望指標(biāo)，市盈率越高，表明市場(chǎng)對(duì)公司的未來(lái)越看好。在市價(jià)確定的情況下，每股收益越高，市盈率越低，投資風(fēng)險(xiǎn)越小；在每股市價(jià)確定的情況下，市價(jià)越高，市盈率越高，風(fēng)險(xiǎn)越大。僅從市盈率高低的橫向比較看，高市盈率說(shuō)明公司能夠獲得社會(huì)信賴(lài)，其有良好的前景;反之亦然。

2.市凈率。市凈率=每股市價(jià)/每股凈資產(chǎn)，也叫托賓Q值。市凈率可用于投資分析。美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家安德魯?史密斯認(rèn)為，q值就像彈簧，將股市拉向它的內(nèi)在價(jià)值位置。每股凈資產(chǎn)是股票的賬面價(jià)值，它是用成本計(jì)量的；每股市價(jià)是這些資產(chǎn)的現(xiàn)在價(jià)值，它是證券市場(chǎng)上交易的結(jié)果。投資者認(rèn)為，市價(jià)高于賬面價(jià)值時(shí)企業(yè)資產(chǎn)的質(zhì)量好，有發(fā)展?jié)摿Γ环粗畡t資產(chǎn)質(zhì)量差，沒(méi)有發(fā)展前景。優(yōu)質(zhì)股票的市價(jià)都超出每股凈資產(chǎn)許多，一般說(shuō)來(lái)市凈率達(dá)到3可以樹(shù)立較好的公司形象。市價(jià)低于每股凈資產(chǎn)的股票，就像售價(jià)低于成本的商品一樣，屬于“處理品”。當(dāng)然，“處理品”也不是沒(méi)有購(gòu)買(mǎi)價(jià)值，問(wèn)題在于該公司今后是否有轉(zhuǎn)機(jī)，或者購(gòu)買(mǎi)后經(jīng)過(guò)資產(chǎn)重組能否提高獲利能力。

3.市銷(xiāo)率。由于市盈率、市凈率兩個(gè)指標(biāo)具有明顯的行業(yè)特征，限制了公司間的比較，所以西方有些學(xué)者就提出了市銷(xiāo)率的概念，即每股市價(jià)/每股銷(xiāo)售收入。這個(gè)指標(biāo)主要用于創(chuàng)業(yè)板的企業(yè)或高科技企業(yè)。在NASDAQ市場(chǎng)上市的公司不要求有盈利業(yè)績(jī)，因此無(wú)法用市盈率對(duì)股票投資的價(jià)值或風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行判斷。而且，一般上市公司的銷(xiāo)售收入都是正的，所以計(jì)算時(shí)幾乎不需剔除上市公司，保證了計(jì)算的客觀性。

二、對(duì)傳統(tǒng)財(cái)務(wù)指標(biāo)體系的改進(jìn)

傳統(tǒng)的財(cái)務(wù)指標(biāo)體系沿用了這么多年，說(shuō)明它們必然有自己的優(yōu)勢(shì)所在，但是隨著證券市場(chǎng)發(fā)展的日益完善，這些指標(biāo)的弊端也暴露得越來(lái)越明顯。

傳統(tǒng)的財(cái)務(wù)指標(biāo)評(píng)價(jià)體系以收益指標(biāo)作為核心指標(biāo)，而國(guó)內(nèi)上市公司利潤(rùn)操縱現(xiàn)象嚴(yán)重，收益指標(biāo)被虛報(bào)、瞞報(bào)，不能真實(shí)反映企業(yè)的盈利水平及盈余質(zhì)量。有的上市公司利用非經(jīng)常損益操縱利潤(rùn)，造成市盈率很低，表面上投資價(jià)值很高，還有的上市公司市銷(xiāo)率的指標(biāo)很看好，但有可能是關(guān)聯(lián)交易帶來(lái)的虛假的銷(xiāo)售收入。在當(dāng)今“現(xiàn)金為王”的年代，運(yùn)用這一體系無(wú)法預(yù)先判斷企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，賬面盈利卻走上破產(chǎn)之路的公司屢見(jiàn)不鮮。

1.對(duì)市盈率指標(biāo)的改進(jìn)。市盈率指標(biāo)對(duì)投資者進(jìn)行投資決策的指導(dǎo)意義是建立在健全的金融市場(chǎng)假設(shè)基礎(chǔ)之上的，倘若資本市場(chǎng)不健全，就很難根據(jù)市盈率對(duì)企業(yè)做出分析和評(píng)價(jià)。所以可以引入一些新的指標(biāo)作為輔助工具，幫助投資者更好的了解企業(yè)的投資價(jià)值。

(1)每股市價(jià)/每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量。該比率的意義與市盈率指標(biāo)是相同的，都是市價(jià)與有關(guān)盈利能力指標(biāo)的比，但是它是從現(xiàn)金的角度出發(fā)，由于現(xiàn)金流量與會(huì)計(jì)盈余是不同維度的變量，會(huì)計(jì)盈余是以權(quán)責(zé)發(fā)生制為基礎(chǔ)，而現(xiàn)金流量是以收付實(shí)現(xiàn)制為基礎(chǔ)，所以在對(duì)上市公司的財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行分析時(shí)，如果在應(yīng)用傳統(tǒng)的財(cái)務(wù)指標(biāo)的同時(shí)輔以現(xiàn)金流量指標(biāo)，則就可以有效避免一些上市公司的“紙上富貴”，因?yàn)槿魏我粋€(gè)公司都很難做到賬上假盈余，而現(xiàn)金流量又很充足。所以這個(gè)指標(biāo)更為可靠，每股價(jià)格與每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量的比值越小，表明股票的價(jià)值越高。

(2)每股市價(jià)/每股主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)。市盈率只能在同行業(yè)進(jìn)行比較，因?yàn)楦鱾€(gè)行業(yè)的利潤(rùn)率是不一樣的。而用每股市價(jià)/每股主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)，對(duì)于一些處于開(kāi)創(chuàng)期的高新技術(shù)上市公司是很有意義的，能幫助選出一些潛在的高成長(zhǎng)性的股票。因?yàn)檫@些公司往往期初研發(fā)支出、市場(chǎng)開(kāi)拓支出較多，如果用凈利潤(rùn)指標(biāo)或用現(xiàn)金指標(biāo)來(lái)評(píng)價(jià)，有可能會(huì)埋沒(méi)這些有潛在成長(zhǎng)性的“真金”。

(3)每股市價(jià)/每股營(yíng)業(yè)利潤(rùn)。營(yíng)業(yè)利潤(rùn)是利潤(rùn)的主要來(lái)源，假如營(yíng)業(yè)利潤(rùn)為負(fù)而凈利潤(rùn)卻為正，則說(shuō)明有靠投資收益、營(yíng)業(yè)外收支等操縱利潤(rùn)的可能性。該指標(biāo)可以剔除一些非常損益的成分，從主營(yíng)的角度反映股票的投資價(jià)值。

(4)每股市價(jià)/每股可供投資者分配的利潤(rùn)。市盈率=每股市價(jià)/每股收益，如果我們假設(shè)公司所有的盈利全部用于分紅，則市盈率指標(biāo)實(shí)質(zhì)上就是一個(gè)靜態(tài)投資回收期的概念。但是凈利潤(rùn)和可供投資者 分配的利潤(rùn)不是一個(gè)概念，可供投資者分配的利潤(rùn)=當(dāng)年凈利+年初未分配的利潤(rùn)-提取的法定盈余公積等。所以用每股市價(jià)/每股可供投資者分配的利潤(rùn)，可以衡量上市公司歷年來(lái)利潤(rùn)的儲(chǔ)備情況，從分紅的角度衡量投資價(jià)值，作為市盈率指標(biāo)的有效補(bǔ)充。

2.對(duì)市凈率指標(biāo)的改進(jìn)。市凈率=每股市價(jià)/每股凈資產(chǎn)，但是上市公司的凈資產(chǎn)是有大量水分存在的。在公司的資產(chǎn)中存在著大量的不良項(xiàng)目，最為典型的如回收希望渺茫的應(yīng)收賬款。比如說(shuō)神馬實(shí)業(yè)，每股凈資產(chǎn)高達(dá)5.898元，不可謂不高，但是其凈資產(chǎn)構(gòu)成中擁有12.11億元的應(yīng)收賬款，一旦計(jì)提壞賬準(zhǔn)備，其每股凈資產(chǎn)就會(huì)大幅度下降。所以可以把市凈率指標(biāo)改一下，改為每股市價(jià)/調(diào)整后的每股凈資產(chǎn)，調(diào)整后的每股凈資產(chǎn)=（年末股東權(quán)益-三年以上的應(yīng)收賬款-待攤費(fèi)用-長(zhǎng)期待攤費(fèi)用）/年末普通股股份總數(shù)。該項(xiàng)指標(biāo)比市凈率更為謹(jǐn)慎。

3.對(duì)市銷(xiāo)率指標(biāo)的改進(jìn)。市銷(xiāo)率是每股市價(jià)/每股銷(xiāo)售收入，而目前國(guó)內(nèi)有的上市公司關(guān)聯(lián)購(gòu)銷(xiāo)比例較多，經(jīng)常會(huì)有銷(xiāo)售收入較高卻無(wú)對(duì)應(yīng)的現(xiàn)金流入的現(xiàn)象。所以從現(xiàn)金角度出發(fā)，把銷(xiāo)售收入改為銷(xiāo)售商品、提供勞務(wù)所收到的現(xiàn)金，用每股市價(jià)/每股銷(xiāo)售商品、提供勞務(wù)所收到的現(xiàn)金這個(gè)指標(biāo)對(duì)于關(guān)聯(lián)銷(xiāo)售比例高但現(xiàn)金流入少的上市公司是一個(gè)很好的驗(yàn)證指標(biāo)，比市銷(xiāo)率更為謹(jǐn)慎。另外利用這個(gè)指標(biāo)還可以挖掘潛力股。有的上市公司銷(xiāo)售收入并不高，但現(xiàn)金流入很高，意味著后期銷(xiāo)售收入存在著暴漲的可能性。

三、EVA（經(jīng)濟(jì)附加值）的引入

EVA＝稅后利潤(rùn)－資產(chǎn)投資×資本加權(quán)平均成本，EVA的計(jì)算結(jié)果反映的是一個(gè)貨幣數(shù)量。如果其值為正，就表示公司獲得的稅后利潤(rùn)超過(guò)產(chǎn)生此利潤(rùn)所占用資產(chǎn)的成本，即公司創(chuàng)造了財(cái)富；反之，公司就是在耗費(fèi)自己的資產(chǎn)。

EVA和會(huì)計(jì)利潤(rùn)有很大區(qū)別。EVA是扣除了資本成本后的沉淀利潤(rùn)，而會(huì)計(jì)利潤(rùn)沒(méi)有扣除資本成本，但是股權(quán)投資是有成本的，只不過(guò)是機(jī)會(huì)成本罷了。我們可以用每股市價(jià)/每股EVA，這個(gè)指標(biāo)能將股東利益與經(jīng)理業(yè)績(jī)緊密聯(lián)系在一起，避免決策次優(yōu)化；它考慮了權(quán)益資本的機(jī)會(huì)成本，有利于減少傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)對(duì)經(jīng)濟(jì)效率的扭曲，真實(shí)地反映企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，而且能夠較好地解決上市公司分散經(jīng)營(yíng)中的問(wèn)題。

總之，這些評(píng)價(jià)指標(biāo)各有利弊，不能單純地說(shuō)哪一個(gè)好，哪一個(gè)不好。EVA是一個(gè)絕對(duì)指標(biāo)，而傳統(tǒng)的以利潤(rùn)為中心的評(píng)價(jià)指標(biāo)基本上是相對(duì)指標(biāo)，現(xiàn)金流量指標(biāo)也大多屬于相對(duì)指標(biāo)。從目前我們國(guó)內(nèi)的基本情況看，對(duì)于不同的企業(yè)應(yīng)該采取不同的評(píng)價(jià)體系，這些指標(biāo)有機(jī)結(jié)合,以EVA和現(xiàn)金流量指標(biāo)為主,以利潤(rùn)指標(biāo)為輔，才可能對(duì)股票的投資價(jià)值做出一個(gè)比較全面的評(píng)價(jià)。

參考文獻(xiàn)：

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